5月27日愛司凱強勢走出第6個漲停板，投資者熱烈追捧，當天報收16.72元，愛司凱在當晚提示股票交易風險，稱靜態市盈率417.43倍高於行業36.82倍。
具有“工業化列印”標籤的愛司凱上市次年就業績下滑，未滿4年“賣殼易主”；標的金雲科技主營IDC業務（網際網路資料中心業務），7170萬淨利潤預估值高達25億，目前未有更多資料體現核心競爭力。“聯姻”背後操盤手是德同資本，交易完成後德同資本創始合夥人邵俊、田立新將成為上市公司實際控制人。
目前上市公司及各中介機構的盡職調查工作尚在進行中。券商中國記者採訪投行、機構投資者、金融機構客戶等，深入探討這是“提質增效”、“盤活資源”的故事；還是打著“四新”旗號造殼及借殼的運作套路？
新基建風口，遊資熱炒
自20日復牌後，5月27日愛司凱已經連續“六漲停”！
愛司凱此前釋出併購重組預案，明確重組上市（即借殼上市）。這是自2019年10月18日證監會修訂《上市公司重大資產重組管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）後的首個創業板借殼上市預案，時隔已有7個月。
據瞭解，去年監管層對借殼上市“鬆綁”。《管理辦法》取消重組上市認定標準中的“淨利潤”指標；還允許符合國家戰略的高新技術產業和戰略性新興產業相關資產在創業板重組上市，其他資產不得在創業板重組上市。
在愛司凱案例中，計劃重組上市的資產為金雲科技，曾是中興通訊的孫公司，隨後改名。公司主營業務為網際網路資料中心業務（IDC）和網際網路接入業務，是一家第三方資料中心服務商。
隨著5G時代的到來，資料流量的爆發將推動資料中心需求的大幅增長；網際網路資料中心(IDC)屬於大資料核心產業中網際網路基礎設施的一個重要細分領域。當下正值新基建浪潮，全國各省積極響應政策號召。
在“新基建”、“創業板借殼”等多重概念刺激下，遊資蜂擁推動股價上漲。
27日愛司凱釋出股票交易風險提示公告，稱根據中證指數有限公司資料顯示，截至5月27日，公司靜態市盈率417.43倍，滾動市盈率1691.63倍，市盈率水平高於專用裝置製造業靜態市盈率36.82倍。請投資者注意風險，理性投資。
愛司凱披露併購重組方案正逢註冊制推出視窗期，一家券商投行老總向券商中國記者預計，該專案未來大機率要走深交所“註冊制”稽核流程。
愛司凱公告表示，截至27日，上市公司及各中介機構針對本次交易的盡職調查工作尚在進行中，22日已回覆深交所的重組問詢。目前尚未獲得證監會受理。
新興企業一地雞毛：蹭概念還是難抗風險？
預案稱，本次交易的目的旨在透過注入優質資產的方式提高上市公司盈利能力和核心競爭力，改善上市公司的經營狀況。
一家號稱擁有新興技術的企業不到4年迅速賣殼，令市場感到匪夷所思。公開資料顯示，愛司凱從事工業化列印產品的技術研發、生產銷售和服務解決方案。主要產品為CTP（指採用鐳射列印技術將數字化資訊直接記錄到印版上的裝置）。2016-2017年多家券商分析師也對公司的技術和所屬行業看好。
無論核心技術實際“含金量”多少，愛司凱業績表現持續下滑。券商中國記者查閱愛司凱歷年業績，這家“工業化列印領域領先企業”完美詮釋“上市當年即業績巔峰”。
IPO階段扣非淨利潤在三千萬左右。2016年7月上市，當年利潤達到4226.8萬元。隨後盈利規模持續下跌，2019年扣非淨利潤跌至260.17萬元。上市公司稱2019年淨利潤下降因素主要系毛利降低、運營成本增加所致。
反應在二級市場表現上，上市次月就是愛司凱股價的“高光時刻”。2016年8月股價漲到最高點99.97元，彼時總市值達到79.98億元。
在今年推出借殼上市方案以前，即4月30日，市值已經跌到只有13.59億，這意味著從高峰至今，市值蒸發66.39億。
愛司凱公告顯示，變更原因為“CTP裝置生產建設專案”是公司2012年擬定，隨著公司對CTP產品的不斷投入及完善，CTP產品已經很成熟；另一方面，受國內外經濟整體低迷的影響，機械行業受到了巨大的衝擊，公司CTP生產行業增速回落。為了進一步加快推進公司主研產品噴墨列印頭生產，爭取更大的市場份額，公司需加大MEMS列印頭方面的研發及生產投入。
從業績和股價的最終結果來看，上述努力並不奏效。
在資本市場併購重組中，不少上市公司透過產業併購做大做強。然而致力成為“工業列印領域國際一流知名品牌”的愛司凱並未選擇產業併購，而是進行重大資產置換，主營業務根本變更。
愛司凱的鮮活案例提醒投資者，隨著註冊制推行，未來將會有越來越多號稱擁有核心技術的新興領域企業上市，投資者更應仔細看清企業的科創屬性及“四新”“含金量”。
一名券商投行老總向券商中國記者表達對首單案例的失望。“這個案例可能將註冊制引入歧途。愛司凱上市以來業績一直下滑，上市滿三年，今年虧損然後就走人。那是不是以後其他企業也可以上市大撈一把，滿三年後賣殼走人？”該名投行老總向記者發問。
他談到去年借殼鬆綁政策的出臺初衷，過去老一批上市公司因產業調整逐漸被淘汰，需要有出清機會；另一方面近年來中小企業抗風險能力弱、資金鍊緊張，隨時爆發風險事件，需要引入外部力量進行重整。在此背景下，監管鬆綁借殼要求以支援創業板發展。他沒想到首單案例竟發生在還處“青壯年”時期的上市公司。
但也有投行人士持不同觀點，深圳一名投行人士認為，應在上市公司風險暴露之前“優勝劣汰”，提高出清效率，不應再浪費市場資源。
金雲科技的科技“含金量”有多少？
借殼愛司凱的，是另一家新興企業。根據交易方案，金雲科技透過4個步驟完成借殼上市：
第一，重大資產置換。愛司凱在扣除部分現金後將其依法持有的剩餘全部資產、負債及業務作為擬置出資產，與交易對方持有的金雲科技100%股權中的等值部分進行資產置換，擬置出資產先由交易對方指定的主體承接，並最終由愛數特指定的主體承接。擬置出資產的預估值為5億元，擬置入資產的預估值為25億元。
第二，股份轉讓。上市公司控股股東愛數特向德同(上海)轉讓1226.88萬股愛司凱股票，佔本次交易前上市公司總股本的8.52%。股份轉讓價格為9.30元/股，交易對價合計為1.14億元。
第三，發行股份及支付現金購買資產。愛司凱擬以非公開發行股份、支付現金的方式向交易對方支付擬置入資產與擬置出資產的差額部分。發行價格同樣為9.3元/股。
第四，募集配套資金。上市公司擬向不超過35名特定投資者定增募集配套資金不超過10億元，擬用於支付本次交易現金對價及支付本次交易相關費用等用途，不足部分由上市公司自籌解決。
據瞭解，計劃借殼上市的金雲科技所屬的IDC服務業，是國家重點鼓勵、發展的戰略性產業。公司是一家第三方資料中心服務商。
盈利能力方面，金雲科技增長迅猛。2017年歸母淨利潤虧損923.67萬元，2018年扭虧為盈（3120.97萬元），2019年盈利達到7170.07萬元，增長翻倍，實現130.49%增速！
根據券商中國記者查詢，從事IDC領域的A股上市公司中，比如業務規模較大的鵬博士、寶信軟體、資料港、光環新網、沙鋼股份，2019年度未體現出如此高的增速。最高的為93%。
後起之秀奧飛資料、南興股份、杭鋼股份，同樣沒有出現翻倍增速。
預案稱，金雲科技的資料中心主要坐落於以粵港澳大灣區為首，北京、上海、青島等地為輔的國內一、二線城市。主要服務的終端使用者涵蓋銀行、券商、保險、基金、網際網路等企業。
一組尚未獲得證實的網上資料顯示，金雲科技在全國擁有14個自建高可用資料中心，主要分佈在深圳、上海、北京、東莞、杭州、揚州、青島等地，已建成交付超過10000個機櫃，簽約率在95%。（據瞭解，上市公司及各中介機構針對本次交易的盡職調查工作尚在進行中，最終資料以上市公司公告為準。）
“資料中心（IDC）主要就是機房、計算機，跟物流倉庫本質上沒有差別。”前述券商投行老總認為“科技含金量”不算太高，不值25億的預估值。
券商中國記者採訪瞭解到，金融機構大多選擇自建機櫃，可能會租用IDC公司的場地。
一名跟金雲科技有合作關係的金融機構人士表示，該機構確有租用金雲科技的場地，“但機櫃是我們自己的。”
一家股份制銀行科技子公司人士表示，大多數銀行自建機櫃，甚至自建機房。“有的大型銀行機櫃數量就在5000左右。如果金雲科技有10000左右機櫃，那其實不算多。”
深交所也有注意到上述問題並進行提問，愛司凱表示需要進一步核實再做回覆披露。
上述兩家公司聯姻之前，均與德同資本深度“合作”，德同資本的邵俊和田立新可能是首單創業板借殼的最大贏家。
根據交易方案，本次交易完成後，上市公司的控股股東變更為新餘德坤、DT CTP、德同(上海)。這3家公司系同一控制下的關聯主體，構成一致行動人。上市公司的實際控制人變更為邵俊、田立新、汪莉、張孝義（邵俊、田立新分別系汪莉、張孝義之子）。
首先來看愛司凱與德同資本的關係。即將變成上市公司控股股東的DT CTP，現在是愛司凱的二股東，持股佔比11.29%。早在2011年，為實現愛司凱有限境內上市目標，上市公司原母公司透過股權轉讓，引入了包括德同（香港）在內的3名股東，而德同（香港）就是DT CTP，DT CTP實際控制人就是邵俊、田立新。田立新隨後成為愛司凱的董事會成員之一。
自愛司凱上市以來，公司持續跟德同資本旗下公司攜手成立多個產業併購基金。其中一個在2017年在基金業協會完成備案，為杭州德馭投資合夥企業（有限合夥），金雲科技就是該併購基金投資標的之一。
根據公開資料，在2018年，金雲科技原股東中興雲服務完全退出，將其100%持股平均轉讓給新餘德坤及摩雲投資。根據5月22日問詢函回覆，杭州德馭投資合夥企業（有限合夥）是新餘德坤的GP之一，新餘德坤的實際控制人是邵俊、田立新、汪莉、張孝義，也就是借殼交易方案中即將成為上市公司的實際控制人。
梳理至此，脈絡已經很清楚。通俗而言，德同資本早期投資愛司凱直到A股上市，然而愛司凱股價連連下跌，影響德同資本的投資收益，同時上市公司盈利能力下滑，德同資本將上市公司併購基金所投標的運作上市，盤活上市公司。
如果交易順利，這將會是一場成功的資本運作，德同資本既提升上市公司盈利能力；同時“一魚多吃”。
官網顯示，邵俊和田立新均為德同資本創始合夥人，前者為董事長，後者為總裁。
田立新主導投資有愛司凱、中文線上、華氣厚普、和科達、步長製藥、康惠製藥、海特生物。