龍馬資本雷傑：三因素促A股大漲 明年市場的基礎將更加健康

　　龍馬資本雷傑：明年A股市場的基礎將更加健康

　　2020年，除新冠疫情外，國內外資本市場同樣備受關注，A股市場更是成為大家關注的焦點，7月份以來A股市場放量上漲，大量資金流入，市場上“牛市”已來的聲音層出不窮，在此我們試圖剝開現象看本質，理性分析本輪A股市場的上下半場。

　　一、上半年A股呈現結構性行情

　　從2020年上半年看，市場整體是在基於疫情前景不明朗的前提下，對資產的安全性和業績確定性的追逐所形成的結構化行情，醫藥、消費、科技行業領跑，與疫情強相關的口罩、病毒檢測、疫苗概念股倍受資金追捧。行業分化之外，指數分化同樣非常明顯，創業板指（上半年漲幅35%）、深證成指漲幅遠超上證綜指、滬深300等指數。但隨著板塊估值不斷提升、基金半年業績考核的結束，抱團行情在7月份以來有所鬆動。市場風格迅速切換，市場熱點向低估值的銀行、保險、地產、煤炭、軍工等行業聚集，板塊出現輪動上漲，成交量放大，上證綜指在短期內迅速衝上3400點，引發全市場“牛市已來”的討論。

　　從週期角度看，回顧A股歷史，牛市週期從啟動到結束一般在兩年左右，創業板自2019年下半年開始上漲，而滬深300、上證綜指則是從今年7月開始上漲。

　　本輪行情與2014年底啟動的牛市有根本的不同，2014-2015年市場充斥著傘形信託、場外配資、分級基金等各種高槓杆資金，場內的兩融規模也一度突破2萬億元；但今年的主要增量來自公募基金（尤其是頭部公募基金）和北向資金。

　　二、本輪A股市場快速上漲的原因分析

　　我們認為，資金面的寬鬆是首要因素。銀行間市場資金利率自今年2月起明顯下行，體現出金融機構資金充裕；同時，以LPR為代表的市場貸款利率也處在下行通道；債券信用利差減小，體現出市場風險偏好的提升。

　　其次，從行業估值的分位看，一方面低估的銀行、地產、煤炭等行業處於歷史估值的低分位區間，流動性寬鬆有極強的估值修復動能；另一方面科技等行業估值隨著增長預期提升，加之政策扶持，處於行業週期的上升通道，倍受資金追捧。

　　再者，居民大類資產配置的變化，也為市場提供了充足的流動性。銀行理財收益率不斷下行，債券市場受到利率邊際上升的預期影響自4月起大幅下跌，“房住不炒”的政策基調不放鬆，疊加受資管新規打破剛兌的影響，固收類產品收益率持續下降，權益市場配置吸引力凸顯，同時基金髮行規模同比增速大增，都為市場提供了不斷向上的動能。

　　三、本輪上漲的前景並不明朗

　　A股市場短短一週指數漲幅超過13%，一度接近3500點，行情呈現急漲的特點，低估板塊迅速補漲，從指數整體估值角度來看，除中證500以外，短期繼續上攻的空間並不大，並且A股歷史上短期漲得越快，持續性就越差。

　　我們要看到，新冠疫情對實體衝擊影響依然巨大，大多數上市公司基本面並未完全修復；疫情對多數行業尤其是製造業、交通運輸、餐飲、外貿出口等行業的負面影響可能會持續到三四季度。

　　在中美關係持續惡化的背景下，科技行業和出口導向型企業所受的負面影響將逐步體現。

　　同時新冠疫情可能反覆，新冠疫情仍在海外持續爆發，下半年不能排除疫情反覆的可能性。從北京的案例可以看出，如果疫情出現反覆，經濟很可能再次陷入停滯。

　　另外本次行情資金並不如2014年充裕，資管新規落地後，場外配資通道被全面封堵，市場缺乏後續資金推動。證監會已對場外非法配資開始嚴查。

　　諸多的不確定因素，都會在不同程度上干擾市場的上行空間，因此本輪行情的前景並不明朗，大家需保持謹慎態度。

　　四、明年A股市場的基礎將更加健康

　　此前，前美聯儲主席本·伯南克（Ben Bernanke）指出，雖然現在面臨著嚴重的經濟衰退，但本次危機與1930年的大蕭條完全不同，在信用貨幣而非金本位的基礎上，美聯儲和全球央行可以為市場提供無限流動性；全球股票市場在經歷了短暫快速下跌後迅速反彈，反映了投資者對本次新冠疫情只是一場公共衛生危機而不會導致大蕭條的一致預期。所以我們認為，隨著全球新冠疫苗及特效藥研發的快速推進，預計新冠疫情對經濟的不利影響在明年將基本消除，屆時經濟基本面恢復，上市公司經營狀況將大為改善。

　　同時明年A股市場的有利因素將依然存在，預計市場資金寬鬆的局面不會收緊，並且居民大類資產配置結構向權益市場轉化是長期漸進的過程，市場上漲的有利因素並不會在短期內消失。

　　自2018年起，政府不斷加強在減稅降費、新基建、地方政府專項債等政策方面的力度，將持續助推經濟復甦，2020年新冠疫情之後，超預期經濟刺激政策的效果將在明年充分體現。所以我們相信，明年中國的資本市場在今年諸多不利因素消退之後，市場持續上漲的基礎將比今年更加健康。