8月8日，小鵬汽車向美國證券交易委員會（SEC）提交了IPO檔案，擬以程式碼“XPEV”在紐交所掛牌交易，承銷商包括美銀證券、瑞信、摩根大通等。而不到兩週前的7月30日，理想汽車正式在納斯達克掛牌上市，證券程式碼為“LI”。兩年前的9月12日，蔚來汽車正式在紐交所掛牌上市，代號為“NIO”，開啟了中國新造車企業的IPO之路。
由於鉅額的虧損，以及難以預期的銷量等因素，新造車企業的IPO之路充滿了質疑聲。蔚來汽車當時揹負著逾百億元的虧損，結果首日開盤價為6美元，較6.26美元的發行價下跌了4.2%。在理想汽車IPO時，業界擔心其是否會重蹈覆轍。理想IPO首日，開盤報價為15.5美元，較11.5美元的發行價上漲了34.78%，在連續四日上漲後，如今又連續四日下滑，8月12日報收15.63美元。兩位前行者的表現，也讓小鵬汽車的IPO表現頗受業界爭議。
作為特斯拉優秀的中國“門徒”，蔚來、理想和小鵬在IPO前都拿到了至少C++輪的融資，無論是融資額度還是車型的交付量，都走在了新造車企業的前列。在資金視窗期關閉之際，IPO被認為能夠使他們向安全區邁進一步，但這並不代表最終的勝出。“IPO並不能表現車企後續的發展，最關鍵的是每個月的交付量以及市場口碑，因為從長遠來說，不是一個車型就能決定新造車企業的生死，需要連續幾個車型的成功。”平安集團智慧經營副總裁、首席增長官張君毅向經濟觀察報記者表示。而透過IPO招股書，這三家企業的資金利用情況和造血模式窺見一斑。
“燒錢”姿勢各不同
儘管彼此之間成立的時間相差不到半年，但由於前期經營節奏上的差異，蔚來、理想和小鵬IPO的節點和IPO前的車輛交付和營收情況存在較大區別。蔚來從2016年至2018年6月底，累計交付ES8僅100輛，營收4600萬元，在三家中最低；理想從2018年至2020年一季度末，累計交付3900輛，錄入營收11.36億元；小鵬汽車從2018年至2020年6月底，累計交付18227輛新車，累計營收34.17億元，位居第一。
但這樣的規模遠達不到盈利的水平，此前有汽車分析師稱盈利節點是年銷5萬至10萬輛。因此，三家新造車企業在IPO之前都處於虧損狀態。招股書顯示，蔚來汽車IPO前的兩年半累計淨虧損達109.1億元，理想汽車兩年零三個月累計淨虧損額為40.47億元，小鵬汽車兩年半累計虧損58.85億元。相比之下，蔚來汽車虧損額最高，幾乎是另外兩家車企虧損額的兩倍，小鵬虧損則高於理想。
在銷量規模較小的情況下，新造車企業的造車成本難以攤薄，毛利潤也未能轉正，因此處於“賣得越多、虧得越多”的窘境。三家企業中，蔚來汽車累計銷量最低，但為何虧損額度為何卻遠超過其他兩家企業？這主要是受到了營業費用支出的影響。事實上，在銷量規模並不大的情況下，營業費用成為三家新造車企業虧損的主要原因，而車企在這一領域投入上的差異，以及營收和成本的區別，導致最終淨虧損數字不同。
招股書顯示，蔚來汽車IPO前的兩年半營收僅有4600萬元，銷售成本為2億元，而累計營業費用卻高達107.4億元，與總淨虧損額幾乎相當。而理想汽車累計營收達11.36億元，同時由於銷售成本控制較好，其累計毛利潤為正，達6819萬元，營業費用也要低於蔚來和小鵬，僅有32.9億元，佔累計淨虧損比例為81.3%。小鵬汽車從2018年開始就錄得了營收，但毛利潤依然為負，IPO前的兩年半其營業費用累計63.5億元，超出了其淨虧損額度，雖然這一部分的相對投入並不弱於蔚來汽車，但由於其營收高，這一部分費用支出對最終盈利的影響弱於蔚來汽車。
營業費用包括研發費用和銷售、一般和管理費用（以下簡稱“管理費用”），而三家企業在這兩個領域的投入佔比也存在差別。招股書顯示，蔚來汽車兩年半的累計研發費用為55.3億元，而累計管理費用為52.2億元，兩者相差不大；而理想汽車兩年零三個月在這兩個領域的累計投入分別21.5億元和11.4億元，後者約為前者的一半；小鵬汽車累計投入分別為37.5億元和25.99億元，後者為前者的近70%。
可以看出，三家新造車企業支出最多的專案均為研發費用，其中蔚來汽車研發費用最多、小鵬其次、理想汽車最少。從累計研發費用佔淨虧損比例來看，蔚來為50.96%，理想為53.13%，小鵬汽車為63.7%，在三家中佔比最高。而在管理費用上，蔚來汽車明顯高出其他兩家，這主要源於蔚來汽車“保姆式”的使用者服務帶來的員工人數和薪酬支出較高，以及為了塑造高階品牌形象支出的高額營銷費用。
不同業務員工人數的佔比也直觀反映出三家車企業務佈局的不同。截至2018年6月30日，蔚來員工人數達6231人，員工佔比從高到低的業務板塊依次為使用者體驗、研發和製造端；截至2020年6月30日，小鵬汽車員工人數為3676人，佔比由高到底依次為研發、銷售與營銷、製造業。而理想汽車截至2019年12月31日共有2682名員工，人數在三家中最少，其研發和生產板塊員工人數佔比持平，其次是銷售和營銷人員。
相比之下，蔚來汽車在僅賣了100臺車的情況下，使用者體驗端的員工人數就超過了另兩家車企同一板塊員工數之和，這一模式讓蔚來承擔了高昂的員工薪酬成本，其兩年半累計的員工薪酬支出為22億元，相當於小鵬2019年營收。
不得不IPO
從經營和財務情況來看，蔚來汽車的IPO顯得最為“匆忙”。相比其他新造車企業，蔚來汽車融資節奏最快，早在2017年11月8日就完成了10億美元的D輪融資，但由於前期在使用者體驗和品牌塑造上的高投入，其資金缺口依然很大。“當時，蔚來IPO趕時間點的成分大一些。”一位汽車行業投資人士向經濟觀察報記者表示。隨著融資規模的提升，新造車企業的估值漸漲，私募市場融資難度加大，IPO被認為是必走之路，這也符合投資人的退出變現預期。
對於資金的渴求，是新造車企業IPO的硬性驅動力。截至2018年6月30日，蔚來汽車的現金及現金等價物為44.23億元，從其2018年上半年虧損33億元來看，這個現金水平難以支撐一年。但“匆忙”上市致使蔚來汽車被澆了一盆冷水，上市當天破發，股價呈“斷崖式”下滑，市值為67.7億美元，其最終融到10億美元，也低於此前18億的預期。
醞釀了兩年的理想和小鵬，IPO前的現金流情況要稍好於蔚來。截至2020年3月底，理想汽車的現金及現金等價物為10.5億元，雖然額度並不高，但按一季度7711萬元的虧損來推算，這筆錢或夠理想汽車活一年。不僅如此，在IPO前的6月，理想汽車獲得了由美團領投的5億美元D輪融資，這相當於給其IPO增加了一個強大的BUFF。
小鵬IPO前現金流也很緊張。截至2020年6月30日，其現金及現金等價物為10.6億元，按照其2020年上半年虧損7.9億元來看，這筆錢遠不夠其一年的開銷。不過，在7月和8月，小鵬汽車獲得了C輪和C++兩輪融資，因此其預計IPO前共持有現金類資產超85億元人民幣。這不僅有助於提升其IPO的效果，也能夠緩解資金飢渴。小鵬在招股書中表示，現有現金及現金等價物、C系列融資收益以及IPO收益足以滿足其未來12個月的資本支出。
招股書顯示，小鵬汽車申請發行規模為1億美元，但小鵬汽車方面表示這只是例行披露的佔位符，發行價區間和發行股份數未定，融資額也尚未確定。經濟觀察報記者從投資圈瞭解到，小鵬汽車宣稱其IPO後的長期目標市值為400億美元。這一市值比目前的蔚來和理想要高出近三倍，引起了業內爭議。
而對於理想汽車股價高開隨後又回落，也有投資界人士告訴經濟觀察報記者，後力不足的現象還會持續，其選擇儘快上市是善於抓住時機。對於新造車企業來說，今年IPO的機遇在於特斯拉的拉動，以及頭部新造車企業在整體新能源車市下滑的情況下，在C端展現出強勁的增長勢頭。”實際上IPO是越快越好，現在的情況越到後面越不確定。”上述投資界人士表示。另有投資人士告訴記者，IPO將成為新造車企業的資本分水嶺，誰先上市，誰先存活。
差異化競爭的賭局
IPO顯然不是新造車企業的終點，而是另一求生階段的起點。蔚來作為最早IPO的明星企業，股價在2019年中跌近了“1美元”的退市邊緣，李斌也被稱為“2019年最慘的人”。在IPO招股書中，三家車企都用了近50頁來寫明風險因素，不知三兄弟是否私底下互抄作業，所列的100餘條風險因素出現了大面積重疊，包括政策，車輛效能、使用者服務與客戶期望不符，提供充電解決方案可能會面臨挑戰，依賴單一車輛模型，自動駕駛技術相關風險等等。
儘管對於風險的描述大同小異，但三家車企對於競爭優勢的描述卻有著明顯的差異。根據招股書，蔚來汽車主打使用者體驗和高階品牌調性，理想汽車主打增程式插電混技術和成本管控，小鵬主打智慧駕駛技術。不過，這只是他們傳達的相對優勢，並不意味著他們在其他領域就沒有投入。而對於各自的競爭優勢，三家企業也說明了相關風險。
在智慧電動汽車賽道仍處於初級階段的情況下，技術路線和政策的導向依然存在諸多不確定性。“理想推出增程式解決大家裡程焦慮的問題，但消費者是不是真的有這麼焦慮還不確定，小鵬的智慧駕駛最終要看消費者開車的體驗，能不能讓大家感受到優勢。但這些東西還不是最關鍵的，最關鍵還是形成使用者認知和口碑，就像特斯拉折的產品配置並不是特別好，但樹立了智慧化的信心，也就贏得了銷量。”張君毅向經濟觀察報記者表示。
而相比傳統車企和零部件企業巨頭，新造車企業受困於資金，研發投入環節相對薄弱，這也導致持續打造具有競爭力的產品面臨挑戰。來自全球汽車專利資料庫AutoPat的資料顯示，今年上半年新能源汽車領域公開專利TOP30中，新造車企業僅有小鵬汽車入局，但僅位列第26名，位列前三的是豐田、寧德時代和比亞迪；而上半年智慧網聯汽車領域公開專利前三十名中，新造車企業也只有小鵬汽車入圍，排名僅在第17名。
事實上，蔚來押注使用者體驗和高打品牌進行差異化競爭，是個不錯的思路，但由於前期燒錢過於嚴重，使其陷入了危機。目前，蔚來汽車已經脫離危險區，但原因不止是獲得了合肥市的投資，還包括從去年下半年以來對運營效率的提升，例如裁員數千人，用更經濟的NIOSpace替代NIOHouse等。雖然今年第二季度，蔚來汽車的管理費用仍然要高於研發費用，但同比下滑了34.1%，這也是蔚來汽車根據實際情況對差異化競爭策略進行的一種調整。
而在品牌塑造上，理想汽車和小鵬汽車落下的課也逃不掉。不同於理想汽車首款車型同樣定位30萬元以上的高階，小鵬汽車最初推出的是15萬元級別的小鵬G3，選擇率先走量，但長期來看，這將導致其單車利潤率處於較低水平，因此今年其推出了小鵬P7來提升品牌高度，這款車型接下來的市場表現對小鵬的盈利能力至關重要。
而率先“省”出毛利率為正的理想汽車，在產品開發和渠道建設上，目前比較落後。更重要的是，其押注的增程式路線並不是主要的技術路線，在政策上不佔優勢。此外，到目前仍然主要在消化種子訂單，真正吸引訂單的能力仍有待觀察。乘聯會資料顯示，從今年4月到今年6月，其月度銷量連續同比下滑，7月份有所回升。
儘管面臨諸多挑戰，但目前這三家已經IPO的企業被認為仍然最有機會脫穎而出。“從消費者的認知來說，新造車企業中，也只有這三家網際網路跨界企業的車型似乎還有機會去跟特斯拉等企業競爭，其他的車企現在還有更多不確定性，雖然它們在市場上存活了很長時間，但還是有很大壓力。”張君毅表示。