2月第一天A股“开门红”，因一纸补充协议被硬生生砍去150亿市值的上海机场惨剧还在继续。
2月2日，这只千亿大白马再次躺倒跌停，短短两个交易日289亿市值灰飞烟灭，股价跌至63.99元/股。
图片来源：Wind
受其影响，白云机场大跌7.12%，深圳机场、厦门空港等纷纷跟跌。让这次上海机场元气大伤的“始作俑者”中国中免则大涨7.59%，独自美丽。
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成也免税，败也免税
在疫情影响最为深刻的整个2020年里，与其他机场股相比，上海机场称得上一枝独秀，年内股价仅下跌了1%。
在疫情逐渐好转的2021年，上海机场却忽然闪崩跌停，除2020年盈利预亏13.26亿元至14.06亿元外，更为重要的原因是，公司一直以来的“躺赢”利器——免税店租金，忽然间靠不住了。
1月29日，上海机场和中国中免同时公告，双方签订了关于免税店租金的补充协议，其中主要条款包括：当月实际国际客流≤2019年月均实际国际客流×80%时，“月实收费用”按照“月实际销售提成”收取；当月实际国际客流>2019年月均实际国际客流×80%时，“月实收费用”按照“月保底销售提成”收取。
什么意思？一句话总结，就是中国中免以后给上海机场交的租取决于机场客流量，不再固定。国际客流少了、免税店营收少，上海机场能拿分成；而国际客流多了、免税店营收多了，上海机场也只能拿保底。
从以前的“旱涝保收、上不封顶”转化为“旱涝不保收，且收租上有顶”，一夜回到解放前。
需要注意的是，过去3年里，免税租金一直都是上海机场的营收支柱。2017-2019年，上海机场的免税租金收入分别为25.55亿元、36.81亿元、52.10亿元，占当年营收的比重分别为23.30%、39.53%、47.60%。
如果继续按之前的协议，虽然上海机场与免税相关的国际客流在2020年锐减，但靠免税租金仍可营收41.58亿元；不过，根据溯及至2020年3月1日实施的补充协议，上海机场2020年免税租金只能被调整为11.56亿元，营收大打折扣，股价因此强震，也就不足为奇了。
机构纷纷下调目标价
闪崩之下，带来的是机构纷纷调价跑路。
2月1日，高盛公司分析师Justin Kwok将上海机场评级由“买进”下调至“卖出”，目标价73元/股。
同日，中金公司发布研报，称考虑到上海机场短期盈利恢复尚待时日、未来5年免税收入均低于此前预期，且当前估值较高，下调2021年盈利预测95%至1.5亿元，并首次引入2022年盈利预测35.2亿元；此外，下调上海机场评级至“中性”，下调目标价6.7%至70元/股，对应2022年38.5倍市盈率，对应11.4%的下行空间。
国泰君安交运行业分析师同样指出，因免税合同调整低于预期，下调上海机场2020-2022年每股收益预测至-0.63/0.05/1.60（原0.29/0.91/2.52）。同时，由于海南离岛与线上渠道等降低了对机场免税渠道价值的预期，机场议价能力减弱，未来T3扩建将降低长期ROE。按照DCF估值，下调上海机场目标价由68.31元/股至42.51元/股。
值得一提的是，当前踩雷上海机场的除13.52万股东外，还有59只基金。其中明星基金经理张坤管理的易方达中小盘是持有上海机场最多的基金产品，总计2180万股。如果该持仓未发生变动，则易方达中小盘两日浮亏已达3.27亿元。
“‘公募一哥’踩雷，下一步会不会引发基金赎回？会不会加速机构抱团瓦解？这是市场担忧的问题。”巨丰投顾高级投资顾问丁臻宇提醒。
这股未来还有机会吗？
虽然不少机构对上海机场前景表示悲观，但也不乏有部分机构仍旧看好其未来表现。
兴业证券就指出，疫情冲击不改变上海机场的长期经营趋势，看好国际枢纽机场长期价值，随着行业正常化，上海机场有望开启新的产能周期。从免税业务发展的角度看，新合同使得低客流情况下机场收入较实际销售情况显著放大，租金恢复将快于客流恢复；从机场长期发展的角度看，渠道竞争加剧有利于增强机场渠道竞争力，因此对上海机场维持审慎增持评级。
光大证券同样表示，虽然在海外旅客需求恢复不确定的情况下，上海机场放弃未来免税业务或有的超额收益转而获取短期确定性收入，经营策略略显保守。但是，随着新冠疫苗接种稳步推进，航空出行需求恢复确定，预计上海机场基本面将在2021年发生反转，此外，基于浦东机场的区位优势，公司或仍能享受一定的估值溢价，因而维持增持评级。
“2020年疫情开始后上海机场收入直线下降，与中国中免的兜底协议显得十分重要。而现如今，兜底协议不保，上海机场面临的几乎是净利润腰斩，本身的估值逻辑也基本上难以立足，市值更是相当于建立在沙滩上，待洪水退去后很难再剩下什么。”川财证券首席投顾李松泽告诉中国财富，后市，上海机场若还想重新站起来，难度恐怕会非常之大。