文章来源：财经锐眼
白酒的高毛利决定了这个产业链上，有一大批的下游经销商依赖大型、知名酒企生存。出厂价980元一瓶的茅台，市场价达到2500元以上，可见中间经销商的利润空间有多大！
基于白酒流通中的巨大利润空间，拥有多年白酒流通经验以及覆盖全国的营销网络优势的华致酒行（300755.SZ），经过两次冲击IPO后，终于在2019年初以27亿营收规模登陆A股创业板，成为A股“酒商第一股”，最高市值曾一度达到155.13亿。
但上市一年多来，它所表现出的盈利能力实在一般，与白酒行业的高毛利率相形见绌。其股价在近期白酒股持续大涨的背景下，作为重要的白酒经销商，华致酒行的股价却持续走低，近3个月跌幅近30%。
这却又是为何呢？锐眼哥认为，原因可能与一些隐性因素有关！
毛利率偏低，净利率低至个位数
细数目前A股上的19家市值百亿的商品零售上市公司，其中毛利率低于20%的仅4家、净利率低于10%的有13家，而华致酒行就属于毛利率低于20%、净利率低于10%的那一类。
从投资的角度看，这样的利润水平注定成不了一家“伟大企业”。按“股神”巴菲特对“伟大企业”的定义，这样的企业至少要连续五年保持净资产收益率大于15%，而华致酒行要想达到15%的净资产收益率就必须始终保持超过50%的高负债率。
如果这么做，高负债产生的利息支出又会进一步压缩华致酒行的利润空间！
因此，理论上来说，华致酒行并不是一家很好的、值得投资的公司。
首先，华致酒行的低毛利率是因为公司采用的销售模式是，先向上游酒企采购白酒、红酒，作为自己的存货，然后再通过自己的销售渠道进行销售。
根据财报显示，2019年支出的营业成本为29.38亿，2018年底存货为15.11亿，2019年底存货为16.7亿。由此可以计算出公司2019年的新增采购成本为30.97亿，其中有19.34亿来自前五名采购商，占当年总采购成本的60.51%。
另据公司招股书显示，这前五名供应商应该是包括茅台、五粮液等在内的酒企或酒企下面的经销商。显然，作为白酒流通企业，华致酒行在茅台、五粮液这类名酒面前应该是毫无议价能力的，最多也就是一个一级经销商的地位。
因此，公司除了采购集中度较高的风险外，公司还存在因不能完成供应商下达的销售任务，而被供应商减少供应或暂停合作的风险。
从这一点来看，华致酒行在做白酒流通生意的时候还是比较被动的。虽然公司也在主动与酒企合作开发符合消费者的年份酒之类的新品种，但在白酒行业，话语权始终是在酒企手中！
其次，在白酒流通过程中，华致酒行作为经销商还需要自己承担销售存货所产生的销售费用，这部分费用占到总营收的10%左右。因为公司只有20%不到的毛利率，再扣除10%的销售费用，导致净利率只剩不到10%！
好在公司的管理费用支出并不高，平均每年的管理费支出也就5000万左右，对公司的净利率影响很小。
这样的商业模式其实就决定了公司赚的就是个辛苦钱，流通商赚差价嘛，真正决定能不能赚钱的还是你从厂家拿货的成本，这个成本越低流通商的利润空间越大，显然厂家留给华致酒行的利润空间并不大！
当然了，作为国内知名的、规模比较大的白酒流通企业，华致酒行已经算是佼佼者了，可想而知其他经销商的日子其实也不太好过。
严重依赖五粮液
作为白酒流通企业，在面对茅台、五粮液这类知名酒企时毫无议价能力也就算了，可偏偏越是面对没有议价能力的“对手”，它就越是依赖这种“对手”，这种状况下，华致酒行想要翻身，难啊！
前面提到，华致酒行的主要供应商包括茅台、五粮液等，但实际上，公司与五粮液的合作是非常深的。
招股书显示，华致酒行成立于2005年5月，主要从事酒类、茶叶等产品的批发零售。成立后，从2005年7月就开始与五粮液展开合作，合作的方式是，由五粮液负责生产，华致酒行负责产品外观设计及市场推广。到2009年与五粮液签署为期5年的经销商协议，成为50°、55°五粮液年份酒国内经销商，2010年又将这份协议延期至2018年底。
可是，华致酒行与五粮液这么“深厚”的合作关系，实际上并没有让公司从五粮液获得更多的好处。据公司招股书披露，2015年-2018年上半年，公司销售五粮液系列白酒的毛利率分别为：18.87%、21.06%、21.22%、17.81%，与公司整体毛利率基本相当。
不过，即使凭“深厚”的关系也得不到好处，华致酒行向五粮液的采购金额占公司采购总金额的比重一直不低。
2015年向五粮液采购3.07亿、占比28.18%，为第一大供应商；2016年向五粮液采购3.48亿、占比21.47%，为第二大供应商；2017年向五粮液采购5.28亿、占比24.50%，为第一大供应商；2018年上半年，向五粮液采购4.55亿、占比34.17%，为第一大供应商。
值得注意的是，2016年五粮液成为公司的第二大供应商，而茅台却成了第一大供应商，占比为39.36%。足以证明，华致酒行面对越是没有议价能力的供应商，就越依赖它！
用上市融资的钱购买实控人旗下房产
嗯，通过上面的分析，可以大致得出华致酒行这家公司不太赚钱的结论。而且，看了一下它的现金流量表也不是太好。但是呢，公司账上实际还是有点钱的，截至2019年底，华致酒行总资产41.38亿，其中货币资金13.56亿，占比32.77%。
这么多钱哪来的呢？当然得靠借了、通过资本市场筹集了！
说到这就要说一下华致酒行两度冲刺IPO的事了。其实，早在2011年的时候，华致酒行就第一次向监管提交了上市申请，但是因为关联交易占比持续上升以及董事长三年未变化，不符合相关上市规定，被监管给毙了。
6年后，2017年华致酒行再次提交上市申请，此前存在的关联交易占比上升的问题得到解决，这一次终于成功实现上市了。
结合锐眼哥上面的分析，以及华致酒行两度上市的经历，这就说明华致酒行太缺钱了，不上市融点钱怎么做大做强、怎么提高品牌影响力啊。
还有一点可以说明公司很缺钱，从2014年到2017年，华致酒行每年都要向银行借入2亿以上的短期借款，从而也导致公司存在一定的偿债压力，那几年公司的负债率始终在50%左右。
另一方面，从公司的现金来源结构看，目前华致酒行的现金主要来自筹资活动！
所以，上市是华致酒行解决自身主营业务现金流短期的途径。2019年成功上市，实际融资9.72亿，用于营销网络建设、产品研发等项目，到2019年底实际投入募集资金仅1.96亿，其中包括1.5亿补充流动资金项目，也就是说其他几个项目使用募集资金不到5000万。
可能有人会想，第一年没用完募集资金很正常，后面慢慢再投入使用呗。嗯，其实锐眼哥也是这么想的。不过，事实往往让人大跌眼镜!
公司在2019年11月开了个会，说研发中心建设项目的实施地点改为北京。今年2月又开了个会，说要将募投资金没用完的钱全部用于补充流动资金，并在今年4月把募集专户里面的募集资金全部转出。然后，公司堂而皇之的用这笔“永久性流动资金”以3394.06万的价款购买实控人吴向东旗下公司拥有的位于北京通州的一套房产，因此构成关联交易。
实控人吴向东这波操作厉不厉害？先以A股“酒商第一股”的身份将华致酒行搞上市，然后又将大部分募集资金变成公司“永久性流动资金”，再用公司的“永久性流动资金”购买自己旗下的房产，成功套现！
吴向东这一波操作下来，是不是都忘了华致酒行每年主营业务产生的现金流才1亿，公司还要靠银行借款艰难度日。
哦，好像忘了，吴向东作为华致酒行实控人，直接或间接持有上市公司58.71%股权。
华致酒行这家上市公司得吴向东说了算！
当然了，这也意味着公司2018年和2019年累计分红的1.13亿，其中有6600多万分到他自己兜里去了。