高息负债下，当代置业火速将物业板块从新三板推向了港股。
5月29日，合并仅4个月的第一物业和第一人居，在当代置业董事长张雷的谋划下以“第一服务”的名称出现在港股聆讯资料集。
按照13.5百万平方米的在管面积规模来看，第一服务在已上市物管公司中排中后位。目前物业股估值分化，龙头物企备受青睐。第一服务在A+H股26家物业股中第一服务的规模优势并不明显。
而第一服务并不缺钱，曾在新三板挂牌期间先后四次合计募资1.7亿元，现金流充足。公司此番上市前更是大手笔派息1.6亿元。
张雷“明谋”：第一物业 第一人居
第一物业成立于1999年12月，前身为北京当代。2009年更名为第一物业服务（北京）有限公司。2016年5月挂牌新三板，2019年12月终止新三板挂牌。
第一人居的发展历程则较短，成立于2014年12月，2018年3月挂牌新三板，2019年12月终止新三板挂牌。
两家公司从新三板摘牌前后脚相差三天，按同一实际控制人张雷的想法，两家公司将重组合并赴港上市。第一物业主营物业管理服务，第一人居提供绿色人居解决方案，包括能源运维服务、系统安装等服务，二者面向的目标客户均为物业开发商、业主及住户。
2017-2019年，第一服务实现营业收入为3.8亿元、5亿元、6.2亿元，三年复合增长28.4%；实现净利润为4185万元、5294万元、8386万元，三年复合增长41.6%。同期毛利率为32.52%、33.29%、34.82%；净利率为11.03%、10.68%、13.42%。
分业务结构来看，第一人居业务收入占比在25%左右，第一物业的物业管理服务及增值服务贡献了大部分收入，约为75%左右。第一物业的体量整体上要比第一人居大得多。
但第一人居业务毛利率较基础的物业管理服务高，分别为30.6%、28.8%、34.3%，高出物业管理服务约3%~8%，这在一定程度上拉高了第一服务的整体毛利率。
另一方面，由于第一人居的加入，第一服务将业主增值服务及非业主增值服务合并计入增值服务。后者协销服务占比约50%，家居服务占增值服务的比例仅为16.3%。公司增值服务与其他上市物企不具可比性，反映不了真实水平。
上市前张雷通过世家集团及雪松集团持有第一服务52.7%的股权，当代置业总裁张鹏同时也担任第一服务董事长，持股22.8%，二者作为一致行动人，拥有75.5%的表决权。同时张雷间接拥有当代置业65.95%的股权。
背靠大树，报告期内公司来自当代置业集团所开发物业的在管建筑面积分别为6.3百万平方米、7.5百万平方米、9.4百万平方米，分别占物业管理服务的收益总额的95.2%、85.8%及79.4%。关联房企依赖2019年略有降低，但当代置业仍是主要项目来源。
值得注意的是，公司第三方面积占比与收入占比始终存在着10%的差异，这意味着第三方项目收费或低于当代置业项目收费。
再结合平均物业费来看，第一服务平均物业费分别为2.54元、2.51元、2.37元，行业均值约为2.5元，第一服务在行业均值附近徘徊后走低。2019年公司加入若干位于合肥及太原周边地区的新住宅物业项目，这些项目收取的费率低于其他项目，是当期平均物业费走低的主要原因。
而同期不高的物业收缴率同样值得关注，分别为83.6%、83.4%及84.5%，低于90%。
扩张手段：22家合资公司
即使快速发展，按照营收、在管面积规模来看，第一服务在已上市物管公司的排名可能只是从末尾上升到倒数十位，换言之，在A H股26家物业股中第一服务的规模优势并不明显。
截至2019年末，第一服务在管建筑面积为13.5百万平方米，低于滨江服务（14.4百万平方米），排倒数第7。加上第一人居后的6.2亿元营收与银城生活服务同体量，处于中后梯队。
另一方面，当代置业在业内一直以高融资成本而引起关注。2019年当代置业的融资成本为4.2亿元，同比增长62.9%。同期销售业绩增速仅为仅为12.6%，较2017、2018年的33.9%、44.9%明显下滑。
当大树不是那么稳固的时候，不论是出于减少关联依赖还是规模考虑，第一服务都不得不加大外拓的力度。
第一服务除了28家全资附属子公司外，还存在22家持股比例介于51%~85%不等的合资子公司。这在此前的拟IPO物企中并不常见。
有业内人士对新浪财经表示，物业公司为了获取更多项目或者对外扩张，有一种方式便是与房企或者项目方成立合资企业利益共享。并表与否只会造成利润呈现形式的不同。
第一服务22家合资企业中，有11家剩余权益为房地产开发商或是物业管理公司持有。其中房地产开发商分别有，中荣和顺置业（北京）有限公司、辽宁林昌地产集团有限公司、山西万兴集团有限公司、汨罗市罗江玖号置业有限公司、湖南旭海投资有限公司、湖南浏阳礼花城房地产开发有限公司、湖南盛世海盟房地产开发有限公司、安徽九华山投资开发集团有限公司。仅4家合作对象为物业管理公司。
新三板多次定增 募资1.7亿不缺钱
大部分从新三板摘牌的企业都是因为新三板流动性不足，但第一物业和第一人居明显不属于这一类。
第一物业2016年5月挂牌新三板，2019年12月终止挂牌。三年多的时间里先后四次定向增发，合计募资1.48亿元。增发对象包括长江证券、中金公司、德丰杰1号等机构投资者，至赴港上市前，中金公司持有第一服务1.2%的股份。
第一人居也不例外。公司2018年3月挂牌新三板，2019年12月终止挂牌，挂牌后6个月后即实施了一次定向增发，募资总额为2790.54万元。
但事实上物业管理行业业绩稳定，现金流充沛。挂牌新三板期间，第一物业短期借款、长期借款均为0 ，第一人居也仅有500万元的短期借款。2017-2019年，第一服务现金及现金等价物分别为2.9亿元、3.1亿元、2.6亿元，足以覆盖当期贸易及其他应付款。截至2020年一季度，有息负债仅短期借款999.7万元。
而这些闲置资金自然要用来投资，近三年公司交易证券及其他投资（私募基金、理财产品及其他金融资产）确认的已变现收益累计为855.8万元。截至最后实际可行日期，公司已退出所有于私募基金及ETF的投资且日后不拟投资该等产品。
此外，第一服务2018年曾派息545.5万元，2019年再度大额派息1.62亿元。（文/新浪财经上市公司研究院 陈宪）
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