国盛证券：给予安井食品买入评级，目标价位245.0元

2021-10-31国盛证券股份有限公司符蓉,杨传忻对安井食品进行研究并发布了研究报告《业绩有所承压，积极应对短期困境》，本报告对安井食品给出买入评级，认为其目标价位为245.00元，当前股价为202.64元，预期上涨幅度为20.9%。

安井食品(603345)

事件：公司发布2021年三季报。公司2021Q1-3实现收入60.96亿元，同增35.9%；归母净利润4.94亿元，同增30.3%；扣非净利润3.82亿元，同增12.3%。其中2021Q3实现收入22.03亿元，同增34.9%，归母净利润1.46亿元，同增22.4%，扣非净利润0.77亿元，同降28.4%，扣非净利润低于市场预期。此外，根据测算，剔除并表影响，预计公司Q3实现收入同增20%左右。

单季度仍保持稳健增速，肉制品业务有所承压。分产品来看，公司Q3鱼糜制品/速冻米面/肉制品收入分别为8.2/4.5/4.5亿元，分别同增23.0%/24.9%/11.4%，肉制品环比降速预计系鲜肉价格下行，速冻肉制品需求有所承压。Q3公司菜肴类制品实现收入4.3亿元，同增147.2%，主要系蛋饺系列、虾滑系列、公司子品牌“冻品先生”产品增量及控股子公司新宏业食品并表所致。分渠道来看，公司Q3经销商渠道、特通渠道、电商渠道营业收入同比分别增长37.8%/76.0%/210.9%。另控股子公司新宏业食品2021年8月起纳入合并财务报表范围，增厚收入。此外，剔除新宏业和、ORIENTALFOOD影响，公司Q3末经销商数量1313家，环比Q2末净增加90家。

成本压力叠加促销加大，盈利能力有所下降。公司2021Q3毛利率18.3%，同比下降8.1pcts（剔除会计准则调整，预计毛利率同比下降4pcts左右），销售费用率9.0%，同比下降3.1pcts，毛销差同比下降5.1pcts，毛销差下滑主要系：1）原材料成本价格上行。受上游限电限产影响，预计公司原材料和人工成本上涨影响2.5pcts；2）促销折扣加大。疫情后行业进入扩产新周期，竞争格局有所恶化；3）高基数影响。去年同期疫情影响减弱，餐饮复苏势头良好，毛利率基数较高。同时，2021Q3公司管理费用率3.7%，同比下降0.5pct。整体来看，2021Q1-3公司净利率8.1%，同比下降0.3pct，其中Q3公司净利率6.7%，同比下降0.6pct。

积极应对短期困境，中线价值仍旧突出。诚然，短期来看公司面临很多困境，在去年高基数的前提下，四季度旺季遭遇限电限产，同时上游供应链也因此有所扰动，原材料和包材成本上行。此外，猪肉价格下行背景下，肉制品业务的需求也受到影响。但我们认为，公司管理层在近3年的危机应对中已经证明了自身的卓越调整能力，无论是19年猪瘟事件和猪肉成本上行，还是20年疫情的影响，公司都能迅速调整平稳度过。当前，公司也在积极应对面临的问题，优化费用投放的效率，锁鲜装之后积极发力玲珑装产品，冻品先生等预制菜聚焦大单品也在积极培育等。展望明年，我们预计基数问题造成的业绩压力有望得到缓解，全国化产能布局下，规模效应持续显现，净利率有望恢复，中线维度配置价值仍旧突出。

盈利预测及投资建议：暂不考虑定增对股本的摊薄，我们略调整此前盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润7.85/10.87/13.72亿元，同比+30.1%/38.4%/26.2%，对应EPS3.21/4.45/5.61元，对应PE为63/46/36倍，调整目标价至245元，对应22年约55倍PE，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格上涨过快风险；新品推广不及预期；限电政策影响产能释放。

该股最近90天内共有33家机构给出评级，买入评级27家，增持评级6家；过去90天内机构目标均价为223.37；证券之星估值分析工具显示，安井食品（603345）好公司评级为4星，好价格评级为2星，估值综合评级为3星。