作者|何离
千禾味业的中报开启了调味品的“曝雷季”，没想到第二家披露中报的恒顺醋业也让人大失所望。
8月22日晚间，恒顺醋业（600305）发布了2021年半年报，上半年公司合计实现营业收入10.35亿，同比增长8.59%；实现归母净利润1.27亿，同比下滑14.62%。
这是一个让人非常意外的数据。对比一季报的营收和净利润增速，二季度公司业绩放缓明显。另外，虽然一季度净利润增速就显著低于营收，毕竟还是增长的，而到二季度单季净利润同比下滑超过34%，大大低于市场预期。
2020年以来，恒顺醋业宣布了“八大战区”营销体系改革，今年5月，新一届董事会改选，同时还做了一系列销售人事调整，对此市场给予较为积极的回应。但是今年上半年的业绩相对于去年疫情期间并未有明显起色，盈利能力甚至还大不如去年上半年，问题出在哪里呢？
| 调味品行业遭遇“寒流”
一季度恒顺醋业营收和净利润同比增速分别为10.98%和3.89%，虽然并不出彩，但是增长趋势还在。但是昨晚公布的上半年净利润仅有1.27亿，较去年同期下滑14.62%，折合第二季度单季下滑高达33.78%。
恒顺醋业的营收和净利润为什么会在二季度遭遇“双杀”呢？
事实上，调味品行业上半年业绩普遍都不景气，行业龙头中炬高新、千禾味业、加加食品、莲花健康一季报净利润全部告负，只有行业老大海天味业依然保持21%的高速增长。
而在此之前发布半年报的千禾味业，上半年净利润更是大幅下滑58%，让人大跌眼镜，其他公司二季度不排除还会有曝雷的。
在资本市场上，调味品上市公司普遍都走出了多年的大牛市，如恒顺醋业的股价从2012年以来到今年初翻了超过10倍，海天味业从2014年上市以来翻了超过15倍。
但是从今年2月以来，调味品行业迎来寒流，普遍都出现了连续暴跌，海天味业从168元已经跌到105元，中炬高新从82元跌到现在的31元，千禾味业从42元跌到近期的18元，恒顺醋业从26元附近跌到最近的16元左右……
作为唯一一家靠醋起家的上市公司，恒顺醋业拥有先发优势，却因种种原因蹉跎多年，不但未能打下全国一片江山，反而自己的大本营都岌岌可危。
从2020年开始，恒顺醋业决心奋力一搏，首先是剥离非主业资产，随后对销售体系和管理层人事进行大换血，试图将镇江香醋的名号插遍全国，但没想到在第一年就遭遇了巨大挑战。
| 恒顺醋业盈利能力为何下滑？
从整体看，恒顺醋业上半年毛利率有所下滑，从去年同期的40.82%降到今年的38.17%，销售成本率从去年同期的59.18%上升到61.83%。民生证券认为，一方面由于原料成本上涨在二季度体现，另一方面系产品结构调整所致，低毛利率的大包装产品占比有所提升。
从产品分类看，恒顺醋业食醋和料酒上半年营收增速分别为10%和1%，其中二季度食醋增长保持稳定，但是进入省外拓展期的料酒增速却踢到了铁板，对公司整体业绩拖累较大。其中食醋毛利率从去年同期的44.04%下滑到今年的41.47%，而料酒的毛利率从去年同期的36.61%下滑到今年的29.34%。
上半年公司管理费用达到6060万元，同比大涨25.81%，占营收比重从全年同期的8%，上升到今年的9.49%，主要系SAP数字化系统成本摊销所致。
上半年成本端的大头销售费用达到1.44亿，同比略有增长，但占营收比重有所下降。从分类来看，公司上半年广告费从去年同期2109万下降至1366万，而促销费则从去年同期4968万大幅增至6793万，这是为什么呢？
恒顺醋业上半年末存货为2.66亿元，比一季度末下降了近4000万，公司近10年来的存货都没有低过，这与公司不断开拓市场提升产能的现状不太符合。从存货周转天数看，今年上半年末仅有78天，而去年上半年周转天数为94天，这说明今年上半年恒顺醋业的促销力度非常大，公司的产品推广方式似乎在变化，好像是更愿意通过让利促销方式来拉动销售，品牌广告的投放大幅减少，但是这种方式却是牺牲了利润，导致公司盈利能力有所下降。
| 恒顺醋业的未来机会
调味品行业是充分竞争行业，其面临的压力其实都差不多，首先是行业规模基数已经处于高位，市场需求成长面临压力，同时在疫情后零售餐饮渠道恢复情况一般，而社区团购兴起带来的价格促销压力对渠道价格有巨大冲击。
但是恒顺醋业从2020年以来的改变也让投资者看到了一些希望。
首先是产能的扩充，公司10万吨香醋和10万吨料酒生产线将于明年投产，将为未来全国布局打下基础。
其次是营销体系的改革，去年将公司“三大战区”改革为“八大战区”，管理更加垂直扁平，今年6月末公司经销商数量达到1721家， 比2020年末净增加282家，其中华北、华东、华南、华中、西部分别净增加44、60、57、57、64 家，公司渠道会更加下沉，全国化布局有望加速。
第三是人事的大换血，从董事长到销售部门负责人，都出现了更迭，同时还在今年5月推出了回购，以为未来的股权激励做准备，这些都有望让更懂市场更有专业技术的人才发挥作用，提升这家老国企的经营效率。
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