2022-03-11华安证券股份有限公司尹沿技,陆金鑫对伊利股份进行研究并发布了研究报告《规模领先优势扩大，盈利能力提升具备长逻辑》，本报告对伊利股份给出买入评级，当前股价为36.75元。
伊利股份(600887)
事件描述：
事件一：公司公布22年1-2月经营数据，营业总收入约215亿元，同增15%+，利润总额约33亿元，同增20%+。
事件二：要约收购澳优成为无条件。截至3月3日，公司境外子公司金港控股收到接纳股份占澳优总股本18.38%，要约方持有或控制澳优股比约52.70%，要约成为无条件。
常温液奶实现开门红，全年预计保持中低双位数增长。春节疫情防控更为精准，礼赠需求同比大幅改观，以金典、安慕希为代表的常温液奶动销超出预期。金领冠婴幼儿奶粉成为首批符合奶粉新国标的婴幼儿配方奶粉，1至2月销售收入同增30%+，增速位列行业首位。
澳优收购完成后，合并市占率仅次于飞鹤，高毛利的婴幼儿奶粉业务将再上新台阶。首先，澳优渠道优势在新生儿数量更多的三四线城市，已覆盖母婴渠道终端4万家。公司则主要在现代渠道布局，渠道协同效应下，公司将获得母婴店专业运营经验。其二，澳优佳贝艾特羊奶粉奠定领先优势，羊奶粉市场体量虽小（厂家收入口径约100亿），但双位数增速预期明显优于牛奶粉，“牛羊并举”可赋予业务增长前景。其三，双方在欧洲和大洋洲的原奶与配方资源或将协同增效。
1-2月利润总额/总营收15.34%，相比1Q21提升3pct。内外因素共振，看好公司利润率持续提升。盈利能力向上的内生动力来自业务结构的变化，即高毛利的高端白奶、婴幼儿奶粉比例的提升。更为重要的驱动力是龙头乳企在乳制品供应链中的势能增长。与传统的奶业发达国家“以奶农为核心的纵向一体化”发展模式不同，我国乳业的产业化过程是乳企带动下的一体化发展，乳企是上游原奶规模化生产，到下游消费者教育和渠道网络铺设的主要市场力量。我们判断，经历前期的大量投入，以公司为代表的龙头乳企进入红利收获期，主要表现在销售费用率的下行，而持续一年多的原奶价格上行则起到催化作用。
投资建议
维持“买入”评级。公司将在规模稳步增长前提下，实现盈利水平持续提升。暂不考虑澳优并表影响，预计2021-2023年公司营收1,096、1,233、1,387亿元，同比增长13%/12%/13%，归母净利润为94.45、120.4、160.0亿元，同比增长33%/28%/33%，EPS分别为1.48、1.88、2.50，对应PE分别为24.90、19.53、14.70，维持“买入”评级。
风险提示
原料价格上涨超出预期风险，食品安全风险，产品推广和渠道拓展不及预期风险。
该股最近90天内共有21家机构给出评级，买入评级19家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为51.79。证券之星估值分析工具显示，伊利股份（600887）好公司评级为4星，好价格评级为3星，估值综合评级为3.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
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