2022-05-05万联证券股份有限公司陈雯,叶柏良对五粮液进行研究并发布了研究报告《点评报告：产品价值实现稳步提升，营收持续增长彰显稳固根基》，本报告对五粮液给出买入评级，当前股价为161.54元。
五粮液(000858)
报告关键要素:
公司 4 月 28 日发布 2021 年年报及 2022 年一季报。 2021 年， 公司实现营业总收入 662.09 亿元（YoY+15.51%），实现归母净利润 233.77 亿元（YoY+17.15%），扣非归母净利润 233.28 亿元（YoY+16.67%）。2022Q1实现营业总收入 275.48 亿元（YoY+13.25%），实现归母净利润 108.23亿元（YoY+16.08%），扣非归母净利润 108.42 亿元（YoY+16.35%），业绩略低于市场预期。此外，公司决定每 10 股派发现金红利 30.23 元，共计分配现金 117.34 亿元。
投资要点:
营收持续稳健增长，营销商业模式全面展开：2021 年，公司实现营业总收入 662.09 亿元，同比增长 15.51%，实现归母净利润 233.77 亿元，同比增长 17.15%；2022Q1 实现营业总收入 275.48 亿元，同比增长13.25%，实现归母净利润 108.23 亿元，同比增长 16.08%，继续保持营收利润两位数增长。分产品看，2021 年五粮液酒毛利率 85.59%，较上年同期增长 0.64 个 pct，营业收入较上年同期增长 11.46%。核心大单品第八代五粮液整体实现“价稳量升”，终端动销再创新高，量价关系更趋良性； 年份酒系列经典五粮液成功导入市场。老酒收藏交流日益密切，老酒品质魅力不断得到认可，五粮液老酒时间价值进一步彰显。 2021年系列酒产品毛利率 59.67%，较上年同期增长 3.99 个 pct。由于公司系列酒产品坚持“三性一度”，集中打造五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄四大全国性战略品牌，将成长品牌和总经销品牌作为战略协同，品牌结构持续优化，使报告期系列酒产品实现量价齐升， 营业收入较上年同期增长超 50%。
渠道建设实现新升级，营销业绩稳步提升，经销/直销模式毛利率分别为 79.19%/85.05%，其中由于公司加大消费意见领袖的圈群培育、线上直营销售等方式，直销模式销售收入实现大幅提升， 直销模式营业收入较上年同期增长 64.37%。新兴渠道进一步扩充，持续深化与全国主流电商平台的战略合作，销售实现新增长； 传统终端渠道进一步优化，五粮液专卖店整体布局更加完善，门店销售终端占比超过 10%； 与华为集团、吉利集团等达成战略合作，进一步完善团购网络；对北京、上海、广州、深圳、成都、杭州、南京、郑州 8 个高地市场和 14 个省会级重点市场进行专项拓展。
盈利能力稳步提高，现金流大幅改善： 2021 年， 公司毛利率为 75.35%，同比增长 1.19 个 pct。期间费用率小幅下降 0.06 个 pct 至 11.86%，其中销售费用率为 9.82%，同比增长 0.09 个 pct；管理费用率为 4.38%，同比下降 0.17 个 pct。综上，2021 年净利率同比增长 0.54 个 pct 至37.02%。2022Q1，公司毛利率为 78.41%，同比增长 1.98 个 pct。期间费用率小幅下降 0.01 个 pct 至 9.28%，其中管理费用为 3.56%，同比下降 0.35 个 pct；研发费用为 0.20%，同比增长 0.04 个 pct。综上，净利率同增 1.06 个 pct 至 41.28%。 2021 年，公司收到联营企业财务公司分红款 0.42 亿元，导致经营活动产生的现金流入大幅增长，较上年同期增长 644.02%，因此公司经营性现金流较上年同期增长 82.16%。
盈利预测与投资建议： 公司作为白酒浓香领军品牌， 核心大单品第八代五粮液整体实现“价稳量升” ，系列酒产品实现“量价齐升”； 年份酒系列经典五粮液成功导入市场， 产品结构进一步优化，产品价值稳步提升。我们维持公司 22-24 年盈利预测，预计公司 2022-2024 年实现归母净利润 277/321/366 亿 元， 同 比增 长 19%/16%/14% ，对应 EPS 为7.14/8.27/9.43 元/股，4 月 29 日股价对应 PE 为 23/20/17 倍，维持“买入”评级。
风险因素：政策风险、高端酒需求不及预期风险、疫情风险
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，开源证券逄晓娟研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.1%，其预测2022年度归属净利润为盈利269.16亿，根据现价换算的预测PE为23.31。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有44家机构给出评级，买入评级41家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为236.58。证券之星估值分析工具显示，五粮液（000858）好公司评级为4.5星，好价格评级为3星，估值综合评级为4星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
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