2021-10-14民生证券股份有限公司丁亚,李京波对星源材质进行研究并发布了研究报告《2021年三季报业绩预告点评：单平净利稳步提升，隔膜龙头快速扩产》，本报告对星源材质给出买入评级，当前股价为46.2元。
星源材质(300568)
一、事件概述
10 月 13 日， 公司发布三季报业绩预告， 21Q1-3 预计实现归母净利润 2.05-2.21 亿元，同增 99.84%-115.44%，扣非归母净利润 1.92-2.05 亿元，同增 143.15%-159.61%， 21Q3预计实现归母净利润 0.98-1.04 亿元，同增 213.91-233.13%，实现扣费归母净利润0.88-0.93 亿元，同增 251.72-271.70%。 预计 21Q3 非经常性损益对公司当期归母净利润的影响约为 0.14 亿元。
二、分析与判断
21Q3 业绩/出货环比增长，单平净利增长拐点确认
21Q3 归母净利润预告中值为 1.01 亿元，环增 103%，扣非后归母净利润中值为 0.91 亿元，环增 77%， 我们预计公司 21Q3 出货 3 亿平左右，环比增加 0.5 亿平，对应单平净利 0.34 元， 相比 21H1 的 0.22 元/平大幅提升，未来仍有提升空间， 主要得益于： 1）海外客户比例提升，公司与 LG 签订长单， 根据价值量推算，我们预计 4.5 年时间内出货15 亿平， 21H1 开始放量， 此外公司还有三星 SDI、日本村田、 SAFT、 SK、 Northvolt等客户，预计未来海外客户营收占比将达到 60%； 2）工艺优化，公司新产线车速和幅宽进一步优化，产品稳定性和品质进一步提升； 3）产能瓶颈带来涨价预期，公司是国内干法龙头，随着 LFP 占比提升，干法隔膜需求旺盛，而由于上游设备厂商产能有限，隔膜产能近两年释放速度较慢，存在涨价预期。
隔膜龙头产能快速释放
公司现有产能 15 亿平（9 亿湿法， 6 亿干法）， 我们预计 21Q1-3 隔膜销量 8 亿平左右，全年出货将达到 11 亿平， 2022 年扩产 3-4 亿干法及 7-8 亿湿法， 全年出货将达到 18 亿平。 22 年下半年开始产能快速释放，至 23 年年初达到 25 亿平产能，年底基膜 40 亿平，帮助公司实现 2025 年市占率 30%以上的远期目标。
三、 投资建议
我们预计公司 2021-2023 年归母净利润为 3.29、 6.12、 10.96 亿元，同增 172%、 86%、79%， EPS 为 0.43、 0.80、 1.43 元，对应估值 108、 58、 32 倍 PE，参考中证 CS 新能车指数 122 倍 PE（TTM， Wind 一致盈利预期， 截止 10 月 13 日），考虑到公司盈利水平将不断提升，产能大规模释放在即， 维持“推荐”评级。
四、风险提示：
新能源汽车销售不及预期；海外客户开拓不及预期；新产能投产进度不及预期