作者：艺凡
本期《产业新股》关注的IPO企业为：上海泽生科技开发股份有限公司，申请上市地为上交所科创板，选择第五套上市标准，保荐机构为华金证券，目前审核状态为“已问询”。泽生科技本次拟公开发行不超过6067万股，占发行后股本比例不低于25％。截至2020年5月29日，泽生科技不存在控股股东及实际控制人。张江科投直接持有泽生科技19.31％的股份，为泽生科技第一大股东；周明东通过直接和间接的方式合计持有泽生科技12.62％的股份，为泽生科技第二大股东。
核心产品首次上市申请被驳回 将开展补充试验
泽生科技的主营业务为心力衰竭、消化系统平滑肌衰竭等器官功能衰竭领域创新药的研发、生产和销售。泽生科技的4个主要产品形成了6个在研项目。其中，纽卡定（重组人纽兰格林）针对慢性收缩性心衰的适应症处于临床III期试验阶段；纽卡定针对慢性舒张性心衰的适应症和ZS-05处于临床II期试验阶段；ZS-06处于准备申请临床批件阶段；纽卡定针对急性心肌梗死的适应症和ZS-07处于临床前研究阶段（预计分别将于2021、2022年申请临床批件）。截至招股书签署日，泽生科技主要产品均处于研发阶段，尚无药品上市。
需要注意的是，2020年1月，纽卡定针对慢性收缩性心力衰竭适应症的附条件上市申请被国家药监局驳回。2020年4月，泽生科技与药监局就补充试验方案设计达成一致，即将开展心功能确证性补充试验（ZS-01-308）。
中国心力衰竭病例快速增长。根据弗若斯特沙利文公布的数据，2019年心力衰竭患者人数约为1067.8 万人，预计2030年达到1614.0万人。由于人口老龄化驱动心衰患者疾病需求的增加，中国心力衰竭药物市场稳步增长。2019年中国心力衰竭药物市场收入规模为8亿美元（批发价口径），2014年-2019年心力衰竭药物市场年复合增长率达7.7％。
竞品方面，在慢性收缩性心力衰竭全球在研管线中，有两款产品与纽卡定作用机制相同。其中，Acorda的Cimaglermin处于临床I期试验阶段，Salubris Biotherapeutics的JK-07处于临床I期尚未招募，研发进度相对落后于纽卡定。
主营业务尚未形成销售收入 亏损持续扩大
营收方面，2017年、2018年和2019年泽生科技营业收入分别为74.38万元、136.68万元和14.46万元，主要为技术服务确认的其他业务收入，无主营业务收入。其他业务毛利率分别为93.14％、83.63％和99.65％。
制图：金融界上市公司研究院 信息来源：泽生科技招股书
2017年、2018年和2019年泽生科技归母净利润分别为-11242.94万元、-14795.79万元和-16343.29万元。据招股书披露，截至2019年12月31日，泽生科技累计未分配利润为-77209.64万元。
制表：金融界上市公司研究院 信息来源：巨灵财经
与行业内可比上市公司2019年部分财务指标对比情况如上，可以看出泽生科技尚未形成规模性收入。资产负债率低于行业内平均水平，且速动比率大于1，短期偿债能力较好。毛利率高于可比公司均值，其原因在于2019年泽生科技确认的收入主要为技术服务确认的其他业务收入，该类业务业务量小、发生频率低，且具有偶发性。因此，泽生科技的毛利率与可比上市公司毛利率的比较不具有参照意义。
募资逾50％用于新药研发
研发方面，截至2019年12月31日，泽生科技拥有研发人员88人，占员工总数的比例为48.35％。其中核心技术人员共7人，占员工总数的比例为3.85％。另据招股书披露，泽生科技获得授权专利99项，包括国际授权专利77项，正在申请的专利为85项。专利覆盖新药适应症、给药方法、用药剂量、制剂配方等。
2017年、2018年和2019年泽生科技的研发费用分别为6797.72 万元、7054.82 万元和 7085.74 万元。由于报告期内泽生科技尚未形成主营业务收入，研发投入占营业收入比重指标无法计算。
制图：金融界上市公司研究院 信息来源：泽生科技招股书
截至2019年12月31日（泽生科技截至招股书出具日），与行业内可比上市公司研发情况对比如下图所示，可以看出泽生科技研发人员数量低于可比公司均值，但研发人员占比高于可比公司均值，公司规模较小。泽生科技进入II期及之后临床研究阶段的研发药品数量低于贝达药业、百奥泰、泽璟制药、微芯生物。
制表：金融界上市公司研究院 信息来源：泽生科技招股书
募集资金方面，泽生科技本次公开发行拟融资15亿元，主要用于新药研发项目（9.94亿元）和补充营运资金（5.06亿元）。其中，新药研发项目主要包括推进纽卡定针对慢性收缩性心力衰竭适应症的境内外临床试验，加快纽卡定针对慢性收缩性心力衰竭适应症的药物研发及上市进度，以及迎合收缩性心力衰竭领域尚未满足的临床医疗需求。
总体来看，报告期内泽生科技确认的收入具有不可持续性，未来仍需持续较大规模的研发投入，用于在研项目的临床前研究、临床试验及新药申报注册等研发活动。此外，若纽卡定针对慢性收缩性心力衰竭适应症心功能确证性补充试验未能通过药监局认可，或在综合审评中出现其他不利因素，将可能导致产品无法按预期时间附条件上市，进而影响泽生科技的财务状况和盈利能力。
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