本文来源：时代商学院 作者：孙一鸣
一方面, 在消费升级的趋势下，个性化消费、数字化消费、精品化消费正在形成气候，中国厨电行业焕发着新生机；一方面，却是“油烟机大王”老板电器（002508.SZ）业绩萎靡，继2018年惨遭“戴维斯双杀”，业绩增长乏力，股价暴跌近7成后，老板电器似乎一蹶不振，业绩增速始终在个位数徘徊，深陷低增长泥潭。
4月16日，老板电器公布2021年一季度业绩预告，预计一季度该公司实现营业收入17.72亿元-20.25亿元，同比增长40%-60%；实现归母净利润3.43亿元-3.92亿元，同比增长40%-60%。
看似亮眼的业绩其实另有玄机。时代商学院发现，老板电器并未摆脱对油烟机和燃气灶业务的依赖，蒸箱、烤箱等新品类业务发展迟迟不见起色，多元化战略受挫。考虑2020年一季度国内疫情影响导致当期基数过低，那么所谓的业绩高增长，不过是假象。
与之相对应的是，市场正在用脚投票。2020年以来，老板电器的核心员工和代理商纷纷清仓所持股份，股东及董监高也不甘落后，相继抛出减持计划。
作为曾经的厨电领军企业、高端厨电第一股，老板电器到底怎么了？
一、业绩颓势尽显，多元化战略受挫
老板电器创立于1979年，42年来一直专注高端厨房电器业务，吸油烟机和燃气灶是其拳头产品。2010年至2016年，是老板电器高速发展的阶段。在这期间，该公司营业收入增速均在24%以上，归母净利润增速也维持在39%以上，其也因此备受投资者追捧，股价持续上行。
可惜好景不长。2017年开始，老板电器的经营业绩出现了转折，当年营业收入和归母净利润增速双双降至21%左右。2018年，其迎来上市以来的“至暗时刻”，当年营业收入为74.25亿元，仅同比增长5.81%；归母净利润为14.74亿元，同比增速仅为0.85%，近乎零增长。2019年其业绩亦未见明显改善，深陷低增长的泥潭。
与之相比，同为厨电行业的竞争对手浙江美大（002677.SZ）和万和电气（002543.SZ）盈利表现却相当出色。
2018—2019年，浙江美大的归母净利润增速分别为23.7%和21.85%，万和电气的归母净利润增速分别为18.27%和22.33%，双双保持两位数的高速增长。
今年4月16日，老板电器公布2021年一季度业绩预告，预计一季度实现营业收入17.72亿元-20.25亿元，同比增长40%-60%；实现归母净利润3.43亿元-3.92亿元，同比增长40%-60%。
时代商学院注意到，这份成绩单初看十分亮眼，但若考虑2020年一季度国内疫情影响导致当期基数过低，那么所谓的业绩高增长，其实不过是假象。
财报显示，2019年一季度，老板电器实现营业收入16.6亿元，归母净利润为3.2亿元，而2021年一季度的营业收入预告下限较2019年同期仅增长6.75%，归母净利润下限较2019年同期仅增长7.19%。换言之，两年时间，该公司营业收入和归母净利润的年均增幅均不足4%。
事实上，即便仅对比2020年一季度的业绩，老板电器的增速在行业内也不算优秀。如同样披露一季报的浙江美大，2021年一季度，该公司实现营业收入3.7亿元，同比增长229.25%；归母净利润1亿元，同比增长394.77%，增幅均远优于老板电器。
作为厨电行业的领军品牌，老板电器到底发生了怎样的变故？为何业绩屡屡萎靡不振？
从业务看，长期以来，吸油烟机行业作为家电领域难得的高毛利、高增长领域，备受市场关注，老板电器与方太集团形成高端厨电双寡头之势,垄断高端市场。
但近年来，随着产品和技术的升级迭代，以及新兴厨电产品消费升级，美的集团（000333.SZ）、海尔智家(600690.SH)等全品类家电企业也对厨电领域虎视眈眈，给老板电器、方太集团造成不小压力。从销售规模看，美的集团厨电产品仅吸油烟机一个单品类的销售额在2017年就达414.4亿元，超过了老板电器。在多方势力的相互冲击下，厨电行业迎来深度洗牌。
为了摆脱公司发展对烟灶单一业务的依赖，老板电器也一直推进蒸箱、烤箱等新品类业务的发展，成立独立的蒸箱事业部作为公司第二大战略发展品类，并制定了“扩大第一品类优势、领先第二品类、稳步推进第三品类”的战略方针，然而多元化的发展战略成效甚微。
如今，随着市场竞争加剧，老板电器核心产品吸油烟机的营业收入也只是艰难地维持原来体量而已，2018年和2019年该业务的营业收入分别为40.13亿元和40.82亿元，近乎零增长。
而被寄以厚望的蒸箱、烤箱业务历经多年发展依然不见起色，甚至呈倒退状态。2018—2019年，老板电器的蒸箱业务营业收入分别为2.59亿元、2.45亿元，烤箱业务营业收入分别为1.9亿元、1.41亿元，销售规模均不增反降。
显而易见，老板电器已沦落至“吃老本”的地步，旧业务遭遇“天花板”压力，而新品类业务又迟迟打不开局面，这或让其距离厨电行业的第一阵营渐行渐远。
二、员工及代理商持股清仓，股份回购难掩股东董监高集体大撤退
对外开拓不利，对内竞争力下降，业绩颓势让老板电器惨遭二级市场投资者“用脚投票”。
2018年，老板电器遭遇“戴维斯双杀”，股价从年初高点52.45元/股（前复权价，下同）一路下跌，10月份最低至17.32元/股，跌幅近7成，投资者损失惨重。此后，其股价长期维持低迷状态。截至今年4月21日，其收盘价为35.52元/股，仍远低于2018年初。
除二级市场投资者外，老板电器的核心员工和代理商似乎也达成类似的共识。
一般而言，实施持股计划是将上市公司自身利益与其核心员工、经销代理商利益更紧密地捆绑在一起，也是分享公司成长价值的重要手段。
然而，在老板电器主业吸油烟机业务天花板压力日渐增加，新品类产品迟迟无法打开局面的情况下，熟悉产品销售情况的核心员工与代理商似乎也不看好该公司未来的发展，纷纷将股票清仓处理。
2020年7月22日，老板电器发布公告称，该公司2018年员工持股计划持有的544.33万股股票已通过集中竞价方式全部出售完毕。
同年8月19日，老板电器再次发布公告称，该公司第二期代理商持股计划所持有的831.12万股股票已通过集中竞价方式全部出售完毕。
公告显示，上述两项持股计划均是2018年执行的，员工持股计划的持股成本为35.94元/股，总金额为1.95亿元；第二期代理商持股计划的持股成本为39.81元/股，总金额为3.31亿元。彼时，该公司股价持续下行，持股计划原本意在提振投资者信心，而今却接连遭遇抛售。
值得一提的是，自2018年股价暴跌以来，老板电器的收盘价在2020年7月首次站上36元/股大关，当年8月上旬短暂冲击过40元/股关口。换言之，在这期间，上述持股计划处于深度套牢状态。
尽管公告并未披露清仓价格，但若不考虑分红因素，员工和代理商的两个持股计划均是刚回成本线后随即卖出，即便考虑近两年的分红情况，也仅属于微利，谈不上大幅盈利。
时代商学院认为，若核心员工和代理商看好公司未来的发展前景，认可其内在投资价值，绝不会以清仓这样决绝的形式微利卖出股票。很显然，老板电器的员工和代理商对该公司的未来发展信心不足。
需注意的是，老板电器第一期代理商持股计划早已于2017年一季度清仓，当年恰好是该公司的业绩转折点。
此外，老板电器的股东及董监高也不甘落后，纷纷抛出股份减持计划。
今年4月15日，即一季报业绩预告发布的前一天，老板电器公告称，股东金创投资及部分董监高拟6个月内通过集中竞价或大宗交易实施减持不超605万股股票。
具体来看，股东金创投资拟减持328.5万股，占其持有该公司股份34.75%；公司副董事长、总经理任富佳拟减持70万股，占其持有该公司股份25%；董事任罗忠拟减持42.25万股，占其持有该公司股份25%；董事赵继宏拟减持42.25万股，占其持有该公司股份25%；董事沈国良拟减持38.11万股，占其持有该公司股份25%；监事张林永拟减持27.81万股，占其持有该公司股份25%；监事张松年拟减持27.81万股，占其持有该公司股份25%；监事唐根泉拟减持27.81万股，占其持有该公司股份25%。
有意思的是，减持计划披露的同一日，老板电器同时宣布股份回购方案，拟以不超过50元/股的价格回购300万股-400万股，回购金额合计1.5亿元-2亿元，用于实施股权激励计划或事业合伙人持股计划。
时代商学院认为，老板电器实行股份回购方案，既可减少股东及董监高减持行为对二级市场的影响，又可用作日后给董监高发奖金，还可释放该公司现金较充裕的信号，可谓是一鱼三吃。然而，股份回购却难掩股东和董监高撤退的事实，在一定程度上也损害股东利益，吃相颇显难看。
在市场竞争日趋激烈的今天，企业之间的竞争已变成一场全方位的较量，想要突破发展瓶颈，在行业内多分一杯羹，老板电器看似还有很多路要走。
【严正声明】本文(报告)基于已公开的资料信息撰写，文中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。文章版权归原作者及原出处所有，未经时代商学院授权，任何媒体、网站及其他公众平台不得引用、复制、转载、摘编或以其他任何方式使用上述内容。获得授权转载，仍须注明出处。(联系邮箱：[email protected])