作者：潘妍
出品：洞察IPO
1月29日，A股上市公司英科医疗向港交所递交招股书，正式开启H股上市的进程，高盛、招银国际为联合保荐人。
“手套王者”英科医疗股价自疫情初便持续暴涨，年度涨幅超过14倍，为2020年度涨幅最强A股。同时，其可转债价格也涨了近30倍，被称为债中茅台。
2019年末收盘，英科医疗股价仅为11元/股，总市值刚过20亿。截至2月9日，公司市值达819亿，上月英科医疗市值还曾一度突破千亿大口，增长迅猛。
受益疫情成最牛A股
业绩低于预期值？
资料显示，英科医疗于2017年7月作为个人防护装备供应商在A股创业板上市，主要从事一次性手套的研发、制造与销售，以及提供多种个人防护装备及康复护理设备。
图片来源：英科医疗招股书
公司收入主要来源于个人防护装备类产品，主要包括丁腈手套和PVC手套。
图片来源：英科医疗招股书
2020年初新冠疫情爆发以来，一次性手套的需求显著增加，并已超出全球所能供应量。Frost&Sullivan;预测全球一次性手套市场将由2019年的87亿美元增长至2025年的249亿美元，复合年增长率为19.1%。
图片来源：英科医疗招股书
按2019年销量计算，PVC手套的市场份额最大，为37.5%，其次是丁腈手套及乳胶手套，市场份额分别为32.7%及22.7%。
在此背景下，英科医疗股价在2020年实现强势上涨。2020年，公司股价年涨幅达1428.06%，位居A股涨幅之首。
进入2021年，英科医疗股价仍持续飙升，于1月22日总市值突破千亿大关。
图片来源：Wind
值得一提的是，2021年1月24日晚间，英科医疗发布2020年年度业绩预告。预计2020年实现净利润68亿元-73亿元，同比上涨3713.45%-3993.85%。
图片来源：英科医疗公告
受此消息影响，1月25日英科医疗和英科转债双双创新高，正股最高达299.99元/股，转债3618.188元/张。
只不过，英科医疗股价陷入波动，低开5.74%后一路震荡，曾一度涨至52周最高价299.99元/股，最终收于298.50元/股。全天振幅高达11.70%，总成交金额51.99亿元。
随后，自25日起12个交易日内，7个交易日呈下跌趋势。
图片来源：Wind
此前有业内人士预测，2020年英科医疗净利润将达75.3亿元，2021年一季度有望成为全球最大的非天然橡胶手套供应商，3年产能有望突破1500亿只。故有不少投资者认为其业绩低于预期。
英科医疗在业绩预告中称，报告期内原材料价格上涨和人民币兑美元汇率的升值对公司业绩有一定抑制作用，这或是让英科医疗业绩低于预期的原因之一。
截至今日截稿，英科医疗报收232.61元/股，相较于2020年初，股价期间涨幅高达1943.75%，市盈率（TTM）为18.5倍，总市值达819亿元，
疫情扭转业绩下滑趋势
疯狂扩产是否是盲目自信？
业绩方面，2018年-2019年，英科医疗分别实现营业收入18.93亿元、20.83亿元，同比增长10.04%；同期净利润分别为1.79亿元、1.78亿元，同比增长-0.50%。
受新冠疫情影响，2020年三季度，英科医疗产品需求大幅提升。截至2020年9月30日，公司实现营业收入87.71亿元，同比增加47.70%；净利润为42.95亿元，同比增加3363.71%。
期间，公司毛利率也得到大幅上涨。
图片来源：英科医疗招股书
截至2020年9月30日，英科医疗毛利率同比增长45.5个百分点至66.7%，净利率同比增长40.8个百分点至49.0%。
值得一提的是，根据此前英科医疗披露的2020年半年报显示，截至2020年6月30日，英科医疗涉及8家主要境外子公司。
其中，有4家为亏损状态，1家为未盈利状态。而在此次英科医疗赴港招股书中，并未对这几家境外子公司进行详细披露。
此外，在2020年之前，英科医疗的资产负债率也较高，并呈上升趋势。2017年-2019年，公司资产负债率分别为34.42%、47.49%、49.81%。
英科医疗当时对此的解释为，由于公司持续扩大生产规模，加大了银行借款，并发行债券等。
图片来源：英科医疗招股书
进入2020年后，随着部分英科转债完成转股，公司的净资产规模上升，致使公司资产负债率出现明显下滑。截至2020年9月30日，英科医疗资产负债率降至29.99%，较上一年同期减少17.48个百分点。
但值得注意的是，随着英科医疗扩产项目的进行，公司后续负债水平仍存在上升压力。
招股书显示，本次发行募资将用于九江及安庆建设生产基地；越南及其他东南亚国家建设海外生产基地；投资建立海外物流中心；透过潜在收购或投资机会进行行业价值链垂直整合；为产品销售及营销以及销售网络扩充提供资金以及其他一般公司用途，具体募集金额并未披露。
图片来源：英科医疗招股书
值得一提的是，2月5日，英科医疗发布公告称，公司全资子公司江西英科医疗有限公司拟与彭泽县人民政府共同签订《投资协议书》，建设年产457.5亿只(4575万箱)高端医用手套项目，投资金额为50亿元。
《洞察IPO》发现，近几年，英科医疗一直密集实施多项扩产计划，涉及淮北、九江、安庆、临湘、青州、商丘及越南等多个地区。
英科医疗生产扩展计划详情
图片来源：盈科医疗招股书
截至2020年12月31日，英科医疗建有216条生产线，总年产能约为360亿只一次性非乳胶手套。
招股书中，英科医疗预计，未来12-15个月，公司一次性非乳胶手套的年产能将增加至约1200亿只。
值得注意的是，英科医疗的扩产计划项目大部分都是在2023年-2025年才能完工。若上述项目全部完成，公司一次性非乳胶手套的年产将远超2000亿只。
《洞察IPO》不免产生疑问，英科医疗如此大规模的进行扩产，好似完全不怕未来出现产能过剩的情况。
根据《2020年中国一次性防护手套行业市场前景及投资研究报告》显示，从全球一次性手套市场格局来看，马来西亚主导乳胶手套、丁腈手套，中国主导PVC手套。
目前一次性手套行业集中度较低，主要玩家为马来西亚和国内企业。国内规模生产一次性手套的公司主要包括英科医疗、蓝帆医疗、石家庄鸿锐集团、中红普林等，四家企业的市场份额合计约12%。