近日，广州必贝特医药股份有限公司（以下简称“必贝特”）科创板IPO申请进展更新，公司针对上交所问询内容出具了发行人及保荐机构回复意见、会计师回复意见及律师补充法律意见书。此前，必贝特科创板IPO上市申请已于2022年6月29日受理，拟募资20.05亿元，保荐机构为中信证券股份有限公司。
核心产品竞争力有待考证 缺乏商业化经验盈利道阻且长
必贝特是一家以临床价值为导向、专注于创新药自主研发的生物医药企业。招股书显示，必贝特目前的核心产品包括BEBT-908、BEBT-209、BEBT-109等。其中，BEBT-908治疗复发或难治性弥漫大B细胞淋巴瘤及BEBT-209联合氟维司群治疗HR+/HER2-晚期乳腺癌已分别进入Ⅱ期、Ⅲ期关键性试验。
BEBT-908是全球首个（First-in-Class）进入关键性临床的小分子双靶点抑制剂，首个推进的适应症为复发或难治性弥漫大B细胞淋巴瘤（r/r DLBCL），IIa期临床研究结果显示，BEBT-908在II期推荐剂量（22.5mg/m2）下的三线及以上治疗 r/r DLBCL 的客观缓解率（ORR）达到 50.0％，且安全性良好。
据悉，2021年10月BEBT-908获得CDE“突破性治疗药物品种”认定资格，是必贝特重要的核心产品。从产品角度来看，国内外尚未有PI3K/HDAC双靶点抑制剂获批准上市，国内也没有其它同类双靶点抑制剂临床在研。同时，国内市场上也没有批准用于治疗r/r DLBCL的小分子靶向药物，BEBT-908填补了上述研究领域的空白，具有创新价值和意义。
然而从临床价值角度来看，BEBT-908并非一枝独秀。针对r/r DLBCL适应症，在小分子单靶点抑制剂领域，徐诺药业的艾贝司他（一种HDAC抑制剂）和百济神州的BGB-10188（一种PI3K抑制剂）均已进入临床研究阶段。
同时，国内已有数项获批的CAR-T、ADC疗法用于三线及以上治疗 r/r DLBCL产品。CAR-T疗法药物包括复星凯特引进的阿基仑赛注射液（Yescarta）、药明巨诺的瑞基奥仑赛注射液；ADC疗法药物包括国外获批的维博妥珠单抗。
就疗效而言，据临床数据显示，CAR-T疗法阿基仑赛注射液、瑞基奥仑赛注射液国内外治疗r/r DLBCL的ORR高于70％；维博妥珠单抗联合苯达莫司汀和利妥昔单抗三药联合治疗的ORR达到63％；而BEBT-908 的ORR为 50％，在客观缓解率方面并不具备竞争优势。
就药物可及性而言，基于细胞免疫的CAR-T疗法通常仅需治疗一次，单次治疗费用约为120万元。而国外获批的用于三线及以上治疗r/r DLBCL的小分子靶向药物Selinexor年治疗费用约64万美元，因此即便BEBT-908能够获批上市，其市场竞争力仍有待考证。
此外，必贝特的商业化能力也是其一大硬伤。创新药物研发成功后，需要经历市场开拓及学术推广等过程才能实现最终的产品上市销售。而截至招股说明书签署日，必贝特核心产品均处于在研状态，此前并无商业化销售产品的经验，且公司规模较小，存在销售团队招募进度不及预期以及入职后短期内流失的风险，从而对药品的商业化推广带来不利影响。
据保荐人审核问询函回复报告显示，目前必贝特正在筹备产业化基地建设，为在研产品未来的规模化生产和商业化奠定基础，本次募集资金的目的之一就包括于清远市按照GMP标准建设制剂生产基地。而在制剂产业化基地建设完成并投入使用前，必贝特均需委托第三方CDMO公司进行生产。
研发层面，核心产品不具优势、能否成功上市犹未可知；商业化层面，缺少产品商业化经验、规模化生产对第三方依赖较大等问题突出。可见必贝特未来的发展之路或将充满坎坷，招股书显示，2019年度、2020年度及2021年度，必贝特的净利润分别为-5,893.75万元、-6,126.00万元和-13,690.22万元，三年累计亏损约2.57亿元。而在诸多不利因素的限制之下，必贝特前期的“烧钱”阶段或许仍将持续较长时间。
上市前涉多次股权代持 曾引入多个自然人股东
在上交所发审委对必贝特出具的问询函中提到，真兴生物曾将持有的真兴贝特57％的股权转让至必贝特并委托其代持。针对该问题发审委要求必贝特进行解释说明。
资料显示，必贝特曾于2013年6月与真兴生物共同投资设立真兴贝特，真兴生物、必贝特分别持有62％、30％的股权。据发行人及保荐机构回复，真兴生物实控人程立仁与必贝特实控人与钱长庚为大学校友，后为申请当地政府扶持项目，真兴生物将持有的真兴贝特57％的股权转让至必贝特并委托其代持。
值得注意的是，在申报项目结束后，双方的代持关系并未结束，直至2020年必贝特引进投资人并筹备上市事宜过程中为解决股权代持问题，才于2020年3月将代持的真兴贝特57％股权还原至真兴生物。
事实上，必贝特实控人钱长庚、副总蔡雄均曾在真兴贝特担任高管，并主导重要管线ZXBT-1158的研发项目。由此可见，必贝特、真兴生物、真兴贝特无论在股权关系、管理层私交、业务合作等方面均曾有着密切联系。
而后，必贝特于2020年5月将其持有真兴贝特30％股权以受让时的原价300万元，转让给真兴生物的控股子公司。自此，钱长庚、蔡雄均未直接或间接在真兴贝特中持有任何权益。
作为真兴贝特核心项目的主导者，却在上市前以原价将真兴贝特30％股权转让给第三方，且在后续对项目增资过程中未按照协议内容补充资金，致使必贝特ZXBT-1158项目权益由30％稀释为16.51％，这不禁让人产生诸多联想。
除了与真兴贝特错综复杂的关系外，必贝特还曾引入多达35个自然人股东，均为公司高管的亲戚、朋友。且必贝特实际控制人的一致行动人蔡雄在CURIS公司任职期间以代持形式入股必贝特，另一一致行动人熊燕同时以显名和代持方式入股必贝特，各种代持关系不可谓不复杂。
目前我国股权代持相关的制度规定尚不完善，由此引发的合规问题及利益纠纷比比皆是。对于上市及准上市公司而言，厘清股权关系，减少代持行为无论是对投资者还是对公司稳定经营而言都是有利的，复杂的股权关系即使合规，或许也会使投资者对其中利益关系产生疑问。
写在最后
必贝特的核心产品在创新层面具有显著价值，而未来的市场表现却未必乐观。同时，商业化能力的短板以及复杂的利益关系或将成为其发展道路中的隐患，作为创新药领域的新晋玩家，必贝特究竟能走多远还需交给市场来衡量。
本文源自金融界