文 | 表外表里，作者 | 汪慧敏、谢秤清、赫晋一，编辑 | 付晓玲、闵知
三季度，快手交出了一份不错的财报。
用户数恢复增长，DAU实现3.204亿，MAU实现5.729亿，均创历史新高。同时，人均用户使用时长同比增长35%。
关键业务数据反转下，市场似乎也改变了此前的态度，财报发布次日，快手股价一度涨超10%。
表外表里在《抖快“买买买”，走上优爱腾老路？》一文曾论述过，快手已从追求用户增长，转变为致力增长用户黏性、提高留存。而内容SKU扩充、新内容板块的补齐，带来了业务数据上的成效。
而Q3财报验证了这一点，同时也一定程度消除市场对“快手增长基本盘被动摇”的质疑。
但确定快手估值锚定变迁后，市场似乎又有了新的担忧：
在现有庞大的用户基数下，不断用高价内容，维护“高获客成本拉来的用户”的粘性提升，这门生意真的划算吗？
B站在一周前，刚刚上演血淋淋的一幕，用户继续增长而内容投入过大，出现B站“优爱腾”化，股价一晚大跌17.17%。
那么，市场的担忧是否有道理呢？本文将通过建立经济性判断模型，从历史对比和行业对比两个层面，进行分析。
买内容VS发红包，哪个更划算？事实上，在互联网人口红利见顶的局势下，各平台在抢占用户和留存上，很少只用单一方式。在电商平台做产品SKU扩充、内容平台做内容SKU扩充等之外，业内还有一个共性打法：补贴。
快手也是如此。既然经营目标是类似的，不妨看看，这两种花钱方式，哪一种的花钱效率更高。
具体来说，就是付出单位成本（无论是红包补贴还是买内容），获得更高单位收益，则经济性高。
具体逻辑为：
备注：1、由于快手未公布确切的内容采买成本，且相关总成本无法严格区分有多少支出，贡献在提高留存。比如，购买内容是内容成本，为内容宣传、营销则属于销售费用，这两部分支出既可提升用户留存率，同时也会吸引新用户，实现拉新。因此，我们这里以相对性趋势，代替绝对值比较，来作为判断效率的标准。
2、用“单个用户能为企业带来的价值（单用户价值）”代指收益，“为单个用户获取和留存付出的成本（单用户成本）”代指支出。（详情请参考《以快手为例，谈谈以内容SKU扩张为锚定点的估值方法》）
3、相关总成本，由全部销售费用与内容采买成本构成，其中，内容采买成本，近似约等于当期其他销售成本。
可得出，经济性的判断标准为:
- 单用户价值的增速大于单用户成本的增速，经营活动投入经济。
- 单用户价值的增速小于单用户成本的增速，经营活动投入不经济。
下面我们来一一代入分析。
就单用户价值来说，是内容扩充和补贴共同作用的结果，无法具体区分谁做得更多，所以设定，内容扩充投入和补贴投入的单用户价值是同一个。那么，我们来看看单用户价值的趋势如何。
数据显示，2020Q1以来，快手的用户使用时长及用户粘性，在持续上升。由此可计算出，快手的LTT（用户使用时长/（1-DAU/MAU）），也在持续增长。
与此同时，快手用户在逐渐呈现出一种转变：一二线城市的占比不断提升，地域扩充向发达城市移动，从而带来了用户消费能力的上涨。
而这或将意味着，平台货币化率的上升。
由此可知，平台的单用户价值（LTT*货币化率），处于增长趋势。
不过，由于在季度内货币化率变化不明显，这里可以以LTT增速，直接代替单用户价值增速。
而单用户成本上，上述说过快手内容成本支出为“其他销售成本”，补贴营销为销售费用支出。
梳理资料可以发现，近几年每年春节，快手都会有大手笔的红包补贴举措。
比如，2020年与央视春晚合作，分发10亿红包；2021年与湖北卫视、重庆卫视等10家省级卫视，达成春晚合作，分发21亿红包。
反映在财务数据上，就是每年Q1，快手的销售费用以及环比增速都高企。
与之相比，Q2、Q3、Q4则是其他销售成本，也就是内容成本的支出以及环比增速更高。
这两种投入行为，从业务效果看不错。
据2021Q2电话会议：Q1春节运营活动效果不错，年轻用户较多；Q2用户和时长同时增长得益于短剧、体育、热点品类表现突出。
但具体的花钱效率如何呢？
我们根据上述经济性测算模型，将快手2020Q4-2021Q3的数据代入，计算出快手单用户价值增速和单用户成本增速的表现情况为：
- 2021Q1，单用户价值增速小于单用户成本增速，说明补贴营销对现阶段的快手，于用户拉新和留存上，已显得不经济。
- 2020Q4、2021Q2、2021Q3，单用户价值增速大于单用户成本增速，说明内容扩张来提升用户留存，是更经济的方式。
综上，对平台来说，和方式粗暴，但效果也直接的补贴方式相比，通过优质内容扩充，获得用户留存，是相对更具效率的方式。
不过，现在每个内容平台，都在做内容扩充，竞争激烈下，快手的花钱效率还具备竞争性吗？
“买买买”大环境下，快手抗打吗？近几年，和快手一样，B站、知乎等内容社区平台，都走上了内容SKU扩张之路。其中，动作最大的就是B站，在OGV内容采买以及自制上大举投入。
内容上的输出补充，推动业务的良好表现。2021Q3，B站月活用户达2.67亿，增长35.5%；付费用户达0.24亿，增长59.3%。
当然，如此业务表现，少不了花钱。可以看到，2019Q1以来，B站的内容成本同比增速，一直处在相对较高的水平。
快手也是类似的表现，其他销售成本（假定内容成本占据“其他销售成本”的多数）增速，持续攀升。（增速较高也有起步较晚，初始基数较低的原因）
那么，同样的扩张路线，两家的花钱效率是否也一致呢？我们接着分析。
数据显示，大力投入下，今年以来B站和快手的用户粘性和人均使用时长，都有所提升，但整体上，快手的这两个指数，比B站要高出不少。
由此根据上述的判断模型计算可得，2020Q4之后，快手的单用户价值增速，远高于B站的单用户价值增速。同时，两者的单用户成本增速相差不大。
如此来看，快手内容投入的花钱效率，要优于B站内容投入的花钱效率。
这样的投入效率差距，反映在业绩表现上，就是B站利润严重承压。如下图，2018Q4开始，B站的利润亏损持续扩大，2021Q3亏损猛增至26.86亿。
这显然让市场信心受挫。可以看到，Q3财报发布当日，B站股价跌近9个点，次日跌幅超17%。
与之相反的是，快手2021Q3实现营收204.9亿，同比增速33.4%，高于市场一致预期的30.6%；同时，净利润率下滑有所收窄。
由此来看，快手的内容扩张节奏，在行业范围内，也属相对更为经济的模式。
小结Q3快手用户规模关键业务数据反转，一定程度消解了市场对其“Q1-Q2增长基本盘被动摇”的质疑，却也有了新的担忧：高价换流量和留存，到底值不值？
我们通过经济性判断模型，对相对趋势进行测算发现，就自身举措来说，内容SKU扩张的花钱效率，优于补贴换用户的模式；而在行业对比上，快手的花钱效率也具有竞争性。
而如何保持这一优势的稳定性，是快手需要思考的问题。