保险行业2020年1至6月概况：保费增长持续修复 资金运用保持平稳
类别：行业 机构：新时代证券股份有限公司 研究员：鲍淼 日期：2020-07-29
行业简介
银保监会公布2020 年1 至6 月保险行业数据。行业原保费收入为27,186 亿元，同比增长6.46%(前值5.54%)。其中，产险业务保费收入为6,207 亿元，同比增长5.33%(前值4.33%)；寿险业务保费收入为15,619 亿元，同比增长3.94%(前值2.89%)；健康险业务保费收入为4,760 亿元，同比增长19.72%(前值20.28%)。随着生产、生活逐步从疫情中恢复，保险赔款和给付支出同比增速转正，同比增长1.22%(前值-1.96%)。
截至2020 年6 月，行业资金运用余额为201,251 亿元，较上年末增长8.63%；其中，股票和证券投资基金占比13.33%，较上年末提升0.18 个百分点。
行业总资产规模达219,792 亿元，较上年末增长6.88%；行业净资产规模达25,669 亿元，较上年末增长3.47%(前值2.28%)，环比增长1.16%。
短期观点
人身险业务方面，行业逐步进入常态发展，人力及销售策略回归公司正常节奏；财产险业务方面，随着生产、生活的逐步恢复，预计保费增速将逐步回升。十年期国债到期收益率企稳，压制板块估值的重要因素短期内相对弱化。
长期观点
行业成长的方向依然比较明确，为实体经济提供风险保障和长期资金支持的职能得到稳定和强化，作为估值基础的内含价值预计也将稳健增长，板块具备长期配置价值。
投资建议
行业逐步恢复常态发展，阶段性贝塔属性明显，维持行业“推荐”评级。受益标的：新华保险(601336.SH) /(01336.HK)、中国人保(601319.SH)、中国平安(601318.SH) /(02318.HK)、中国太保(601601.SH) /(02601.HK)、中国人寿(601628.SH) /(02628.HK)。
风险提示：外部金融环境、国际关系等发生重大变化带来系统性风险传导。
保险风险发生率发生重大变化带来的损失风险、巨灾风险、利率风险、行业政策风险等。受经济、公司决策，以及资本市场波动等影响带来的经营成果不达预期风险。
生物医药新冠疫苗研发报告：核酸疫苗技术在COVID-19疫苗研发中的应用及相关产品临床试验1期结果点评
类别：行业 机构：华安证券股份有限公司 研究员：邹坤 日期：2020-07-29
主要观点：
总结核酸疫苗技术优缺点及DNA 和RNA 疫苗研发概况。
介绍了DNA/RNA 在机体作用机制，及脂质体辅助下作为疫苗在体内诱导免疫反应的发现过程，并比较几类疫苗优劣势。之后分别对DNA 疫苗和RNA 疫苗的研发、制备和工业生产情况进行细致阐述，着重分析两类技术的优缺点对生产的影响。最后列举了重要DNA 疫苗研发进展及对COVID-19 研发的借鉴作用，概括当前COVID-19 疫苗产品研发进展，并对相关产品临床结果进行点评。
Inovio 的INO-4800 临床1 期试验结果及点评
6 月30 日，INOVIO 的DNA 疫苗INO-4800 公告了36 名18-55 岁受试者临床1 期结果，安全性和耐受性较好。试验分1.0mg 和2.0mg 两个剂量组，两剂接种，间隔4 周接种第二剂，观察8 周。初始数据显示第六周94%的人产生体液免疫和细胞免疫。疫苗安全性和耐受性良好，除了10 人报告1 级不良反应，大多数是注射部位发红，无严重不良反应。之前小鼠试验中，INO-4800 能抑制SARS-CoV-2 在肺部的扩增。
这是第一款COVID-19 的DNA 疫苗临床试验结果，该试验的1 期临床结果显示了优异的安全性、耐受性，免疫原性也较好，参考其临床前的预防效果，可对后续临床结果抱有较乐观期待。该产品易放大产能，若能便利使用，将更有利于预防疫情的延续，也应注意其并非对人群100%有效。
Moderna 的mRNA-1273 临床1 期试验结果及点评7 月15 日，Moderna 的mRNA-1273 临床1 期实验数据在《新英格兰》杂志发表。各组都产生较好的体液免疫和细胞免疫。抗体滴度与接种疫苗剂量正相关。接种14 天产生抗体，但接种第二剂前，假病毒中和试验显示抗体活性较弱。第57 天平均抗体滴度超过COVID-19 确诊感染者，其中100ug 组平均抗体滴度是康复者血浆的2.1 倍。接种两剂抗体滴度的时间曲线与恢复期感染者类似。接种第二剂后激发了CD4+的Th1 型细胞反应。
该款疫苗安全性和耐受性较好，接种2 剂后诱导了较强的体液免疫和较好的Th1 细胞免疫，因无RNA 疫苗上市，该技术仍然在验证中，后续开发仍值得期待。
BioNTech 的BNT-162b1 临床1 期试验结果及点评7 月1 日，BioNTech 公布了临床1/2 期试验的1 期临床结果。各剂量都产生较好的体液免疫，接种一剂的30ug 和100ug 受试者免疫原性无显著性差别，中和抗体平均浓度相近，且高于康复者血浆抗体浓度。10ug 和30ug 剂量组中和抗体的滴度呈现剂量相关性，接种第二剂后反应原性增加，平均中和抗体滴度是康复者血浆的1.8-2.8 倍。各组无严重不良反应，其他不良反应症状多发生在接种第二天，7 天内缓解。
7 月20 日，BioNTech 进一步公布了候选疫苗临床试验的体液免疫和细胞免疫结果。接种两剂低剂量疫苗效果产生的体液免疫效果优于接种一剂高剂量疫苗。检测到≥10 μg 试验组94.4%产生的针对RBD 的CD4+记忆T 细胞，T 细胞反应强度与接种剂量非线性相关，1ug 与5ug 组T 细胞反应强度近似。假病毒测试显示BNT162b1 对近期S 蛋白D614G 突变株有效。
该款疫苗安全性和耐受性较好，免疫原性出色，诱导较强的体液免疫和细胞免疫，同时所产生抗体对近期的突变株的S 蛋白结合作用，也显示了较广谱的抗病毒作用。同样是验证中的技术路线产品，且初期结果显示该产品并非对人群100%有效，仍期待后续临床能获得优秀数据。
投资建议
随着COVID-19 疫苗临床试验的快速推进，临床数据逐渐丰富，各类疫苗的差异也展示出来，未来对病毒的预防效果仍需进一步临床评价，但是人们在安全性和初步有效性数据支撑下，防止疫情扩散的信心越来越强。
投资步入疫情中后期阶段，针对COVID-19 疫苗这个大市场，人们更多关注产能和定价。产能建设随着研发推进而逐步完成，灭活疫苗、RNA 疫苗、腺病毒疫苗、重组蛋白疫苗产能都是数亿剂，而定价方面由于各国政府深度参与企业的研发过程中，且疫情是短期人类面临较严重传染病，对社会经济生活影响巨大，或将以普惠价格供应。
经过近几年法律和政策法规对行业的规范，我国疫苗产业逐渐进入良序发展的环境。生命科学领域大量海归人才和国家经济发展后对相关硬件的大幅投入，医药行业逐渐转向创新驱动的轨道。因此我们继续推荐关注国内，重点关注研发实力较强、新冠疫苗研发进度靠前和重磅疫苗产品布局良好的公司，如康希诺、智飞生物、沃森生物、康泰生物等。同时注意由于疫情和疫苗开发曲折带来的疫苗板块景气度的边际变化。
风险提示
研发失败的风险：COVID-19 为新疫苗，基础研究不充分，且当前疫情紧急，临床推进较快，后期仍可能失败；候选疫苗面临患者不足的风险：SARS 和MERS疫苗后期因疫情消失，候选疫苗无法开展临床，COVID-19 后期可能面临类似风险；市场波动风险：疫苗研发前景不明，疫情带来的生产停顿等导致市场波动。
交通运输行业动态报告：顺丰物流底盘继续夯实 关注国际航线边际改善
类别：行业 机构：东北证券股份有限公司 研究员：瞿永忠/王哲宇 日期：2020-07-29
报告摘要：
顺丰航空网络继续夯实，国际业务进一步打开。近期，顺丰新增一架全货机，航空机队规模增长至60 架，并于7 月22 日与eBay 完成对接，为eBay 提供可追踪物流服务。全货机是提升航空货运效率及构建国际航空物流供应链的基础条件。目前中国全货机整体规模才100 余架，对比Fedex 686 架全货机仍有非常大的差距。国内快递企业仍主要以服务C 端为主，国内制造业快递物流及国际快递物流的发展仍处于初级阶段。顺丰对航空运输网络建设(包括航空运力及机场建设)是为国内C 端消费及B 端制造打造一张“插上翅膀”的物流网络，我们认为顺丰在制造业端及国际业务的发展潜力还远未被发掘，未来发展空间巨大。持续看好顺丰在持续夯实物流底盘后，在制造业端及国际业务端的潜力释放。
国内航班恢复持续向好，关注海外疫情及疫苗进展。7 月23 日民航航班量创疫情以来新高，恢复至疫情前约八成。旅客运输量达127.28 万人次，同比恢复近七成，客座率达73.57%。国际方面， 8 月1 日起俄罗斯将恢复与伦敦、安卡拉和伊斯坦布尔间的航班。8 月10 日起将恢复至安塔利亚、博德鲁姆、达拉曼等土耳其疗养度假城市的航班。目前国内航空业的主要矛盾在于国际线的恢复，而海外疫情暂未有明显好转迹象，疫苗尚未取得突破性进展，国际线边际改善影响有限，我们对国内航空板块仍持保守态度。
跨境电商长期格局向上，关注疫情下的流量增长。跨境电商交易规模维持15%以上高增长，线下往线上迁移大趋势及政策鼓励将推动行业长期向上。疫情作为重要催化剂，迫使线下B 端贸易往线上迁移并加速C 端消费者线上渗透率提升，跨境电商有望迎来加速发展阶段。
年度策略和长期组合：年度策略以“宅经济”为核心，兼顾跟踪周期性，总体以防御为主。1.“宅经济”催化“互联网+”加速发展的快递、物流和供应链行业； 2.
关注供需格局良好的油运行业；3.以REITs 为主的交运基础设施的价值重估。年度组合为：顺丰控股、圆通速递、申通快递、韵达股份、中远海能、招商轮船、大秦铁路、京沪高铁、传化智联。
本周重点推荐：顺丰控股、中远海能、招商轮船风险提示：快递行业价格战加剧，油汇剧烈波动，国际冲突加剧
计算机行业深度分析：SAAS 计算机中的消费股
类别：行业 机构：安信证券股份有限公司 研究员：胡又文/黄净/徐文杰 日期：2020-07-29
新冠疫情推动线下办公线上化，加速云计算发展。短期来看，新冠疫情引爆云计算需求，例如Zoom、Teams、腾讯会议、金山文档等使用量均大幅度增长；中长期来看，新冠疫情完成了云计算的市场教育，大幅节约了企业营销成本，也能提升云计算公司货币化的能力；同时，部分消费支出向云计算倾斜使得云计算更有消费属性，由于新冠疫情的特殊性和持续性，可能在世界范围内对社会习惯、社会文化产生巨大改变，使得云计算的TAM(最大可达市场)大幅提高，同时也为云计算赋予了更强的消费属性。
SaaS 在海外成熟市场表现亮眼。从市场表现看，年初至今，我们跟踪的约70 只美国SaaS 股票YTD 收益中位数为38%，显著高于整体市场；从业绩表现看，绝大多数SaaS 公司的业绩超过了市场预期，超预期比例的中位数为2.15%；从估值水平看，SaaS 公司的估值溢价已经超过疫情前的水平，超过九成的SaaS 公司的估值溢价有提升，这意味着市场正在给予SaaS 公司更高的估值。
SaaS 是计算机中的消费股。参考消费股，我们发现，SaaS 和消费类企业的用户粘性都很强，造就了较宽的护城河；两类企业收入可复现程度都很高，且都拥有充沛的经营性现金流。此外，两者长期来看都存在财务指标边际改善的逻辑：消费公司的运营利润率等指标稳步上升，这与规模效应、品牌等诸多因素有关。SaaS 公司也存在同样的情况，跨过盈亏平衡点后运营利润率不断提升。
投资建议：中国作为世界上排名第二的经济体，SaaS 产业孕育着巨大的潜能。
正如我们在此前周观点《“宅经济”变为“云经济”》中提到的，新冠疫情是国内SaaS 产业发展的重大拐点，未来有望更上一层楼！我们认为，SaaS就是计算机中的消费股，持续推荐国内SaaS 龙头企业：金山办公、广联达、用友网络、恒生电子、石基信息、金蝶国际等。
风险提示：行业发展不及预期；市场竞争加剧。
汽车行业深度报告：座舱第三屏HUD 赋能驾驶新体验
类别：行业 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：黄细里 日期：2020-07-28
投资要点
HUD 技术从何升级而来？
HUD，又称抬头显示，其技术源于飞行器辅助仪，为降低低头看仪表的频率，提升驾驶体验。HUD 核心技术原理：控制处理单元将车机数据、车况信息传输至投射单元，经过光学反射或折射投影至驾驶员视线前方特定的显示屏幕上，最终反馈到驾驶员眼中。HUD 包括信息控制处理单元和投影显示单元，投影信息主次清晰，驾驶员更易获取信息，从而提升驾驶体验。HUD 技术沿CHUD-WHUD-ARHUD 不断升级，核心驱动因素为1)降低低头看仪表频率，有利于驾驶员集中注意力；2)智能驾驶过程中提供辅助交互，提升行车安全性。WHUD 是现阶段的主流产品，HUD 投影技术路径包括TFT 以及DLP 两类，未来DLP 将以高分辨率配合ARHUD 助力自动驾驶，保障行车安全。
HUD 市场规模有多大？
基于成本降低+安全娱乐需求推动下游主机厂积极搭载HUD 产品，渗透率有望加速提升。ARHUD 自2021 开始逐步进入市场，随成本降低市场规模迅速扩大，CHUD 自2020 年开始市场规模逐渐萎缩，2024 年完全退出市场，WHUD 市场规模2023 年开始维 稳，ARHUD 未来将贡献主要增量。2020 年国内HUD 市场规模达65.6 亿元，同比增长超300%；到2025 年市场规模预计达244.8 亿元，复合增速超50%，其中WHUD和ARHUD 占据主要市场，比例分别为60%/20%。
HUD 竞争格局如何演绎？
国内HUD 供应商以华阳集团为第一阵列，泽景电子凭借布局较早和技术积累追赶机会较大。华阳集团作为汽车座舱Tier 1 级供应商，凭借良好的客户结构，随着配套长城哈弗H6 的前装量产，有望快速突破其他主机厂获取订单。泽景电子作为初创企业，凭借布局较早，技术积累较为丰厚，客户方面包括长城、奇瑞、东风日产等。水晶光电、未来黑科技、京龙睿信、点石创新为第二阵列，京东方、衍视科技、疆程技术为第三阵列，途行者、乐驾车萝卜等后装市场供应商为第四阵列。全球HUD 我们重点参考了佐思产研分析数据。2016 年全球HUD 前五大供应商集中度为95%：日本精机(55%)、大陆(18%)、电装(16%)、伟世通(3%)和博世(3%)。
谁能受益HUD 行业红利？
2025 年245 亿HUD 行业市场红利受益者：1)国内老牌汽车电子制造业龙头，HUD 行业领先企业【华阳集团】。2)供给HUD 光学反射成像专用汽车前挡风玻璃专利到期，成本下将，HUD 量产，ARHUD 发展有望拓宽市场，量价齐升，受益标的【福耀玻璃】。
风险提示：全球疫情控制进展低于预期；乘用车行业需求复苏低于预期
建材行业事件点评：中建材水泥资产重组 超大规模平台呼之欲出
类别：行业 机构：中银国际证券股份有限公司 研究员：余斯杰 日期：2020-07-28
中建材将以天山股份作为平台，整合旗下中联、南方、北方、西南、中材、中建材投资等水泥资产。重组后集团内各自为政局面将改善，经营效率有望提升；旗下资产长期折价将消除，水泥板块整体估值有望提升；旗下宁夏建材、祁连山、中国巨石、中材科技等平台同业竞争问题的解决也有望提上日程。
中建材水泥业务重组将依托天山股份平台推进，目前暂不涉及宁夏建材和祁连山：7 月24 日，天山股份发布公告，为推动解决中建材集团内部同业竞争问题，公司拟发行股份或支付现金的方式收购中国建材水泥板块资产，正在论证的标的资产包括中联水泥、南方水泥、北方水泥、西南水泥、中材水泥以及中建材投资下属水泥资产。方案尚未最终确定。同日，宁夏建材和祁连山发布公告称本次重组不涉及本公司，目前公司水泥板块业务正常，公司将继续保持现有水泥板块业务。
若完全收购，天山股份将拥有3.54 亿吨熟料产能，成为A 股最大水泥公司：目前中建材分别持有中联、南方、北方、西南、中材、天山、中建材投资七大水泥业务平台100%、84.8%、70%、79%、100%、45.9%、100%的股份；各平台分别拥有熟料产能9,349.6 万吨、9,929.3 万吨、2,405.6 万吨、8,348.3 万吨、1,860 万吨、3,276.7 万吨、196.85 万吨。若全部收购，则重组后的天山股份将拥有3.54 亿吨熟料产能，是海螺水泥的1.67 倍，成为A 股规模最大的水泥上市公司。
中建材水泥业务整合有望改善内部各自为政的局面，提升经营效率，改善盈利能力：中建材作为国内拥有水泥熟料产能最多的综合建材集团，合计水泥熟料产能达到3.88 亿吨，远高于海螺水泥。但中国建材的市值仅为845 亿元，而海螺水泥的市值为3,068 亿元，主要有以下几个原因。
第一，中国建材对旗下水泥平台没有实现完全持股；第二，中建材旗下水泥熟料产能平均规模小于海螺，规模效应较不明显，吨毛利、吨成本等经营效率指标表现较弱；第三，盈利能力较低，2019 年中联、南方、北方、西南、中建材投资、中材六大平台合计利润74 亿元，ROE 仅为8%(海螺为24.5%)；第四，中建材是港股上市公司，估值较低。随着天山股份对中建材旗下其他水泥平台进行整合，中建材旗下水泥公司有望结束各自为政的局面，提升经营效率，改善盈利能力。
中建材旗下水泥资产长期折价现状有望消除，水泥板块整体估值有望提升：天山股份作为本次重组平台，在一系列水泥资产注入后，中建材旗下水泥资产在港股市场长期折价的现象有望消除，高负债率的资产结构有望优化。随着资产重组，水泥行业内天山、海螺双寡头局面将得到确立，通过供给侧产能控制以及寡头协同，行业将保持较强盈利能力，水泥板块上市公司作为优质资产，估值水平有望进一步提升。
本次重组提升中建材旗下其他水泥公司、玻纤公司整合预期：本次重组提升了中建材旗下其他资产整合的预期，宁夏水泥、祁连山等水泥板块同业竞争问题未来有望得到解决。中国巨石、中材科技等旗下玻纤板块业务平台整合预期也得到提升。
建议关注天山股份、祁连山、宁夏建材、中国巨石、中材科技。
水泥业务整合进度不及预期。