五月将在混乱中寻找秩序？民生证券：时间在当下是传统行业的朋友

智通财经APP获悉，民生证券策略团队发布报告指出，五月市场将在混乱中寻找秩序。目前主要中下游行业库存绝对水平与库存增速都位于历史高分位，然而上游行业相关产成品库存却在历史较低水平，而上游主要行业的产能利用率仍在高位运行。复工复产、消费鼓励和基建拉动下的中下游表现短期可以期待，通胀压力也并不明显，但在下游库存消化后，供需矛盾就将很快往并不存在过多安全冗余的上游转移。即将到来的国内能源消费旺季与海外通胀加速将会同时与之共振。中下游库存的下降将是国内通胀上行的前期观测。整体下一阶段推荐顺序为：油气、铜铝、金、油运、煤炭、化肥、锌、房地产和银行。成长股的反弹更多是阶段性，其中能够在供需上远离通胀的板块会更有持续性。

在过去2周中，由于短期“跌多了”，市场“底部已现”的声音不绝于耳，然而民生证券却相较此前审慎。实际并非悲观，而是已经测算过，整个市场并不处在历史极端估值（2014年）场景下，那么就需要有更多“胜率”的信号。那么无非在于：海外收紧幅度开始放缓，疫情控制和需求重新出现。民生证券提供了3个视角的观察：

美债实际利率上行至0.62%

我们观察到：13年美债实际利率经历了由负转正的过程，从低点-0.74%到高点0.92%后逐步回落，上行幅度为166bp；18年美债实际利率的最高点为1.17%，上升斜率和幅度相对较缓。而当前实际利率为0.26%，相较于今年最低点-1.04%已经上升130bp，从幅度来看，实际利率的大幅上行可能临近阶段尾声，而从绝对高度来看可能仍存一定上升空间，实际利率达到0.62%左右是一个临界点。未来随着实际利率持续上行趋缓，对工业金属金融属性的压制可能会逐步减弱。但是对于以纳斯达克和与之较为联动的国内成长股压力可能也难以解除。

疫情最终进入常态化防疫

目前全国新增已经下降，但是需要进入某种新常态的稳态。经测算，如果以人均GDP和人均一般公共预算收入的平均排名，作为进入新的防疫状态后的负担能力的度量发现：上述排名靠前的省市GDP占全国比重较高，这意味着只要上述地区实现阶段性动态清零，或者全部进入新增大幅下降的尾声，那么疫情对于经济预期的影响将出现拐点。

稳增长的“真枪实弹”

在既定增长目标下，未来的基本面情景更应该是2020的“美国镜像”，疫情对经济的部分影响或许难以扭转，但是可以改善它：经济增长路径可能会更加更侧重投资与实物消费，以补偿服务业的损失。中共中央、国务院印发《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》以推动城乡建设，这进一步明确了未来的路径，这符合我们此前的假设，也与我们年初以来强调重视的乡村振兴一脉相承。

那么现在只剩看到“真枪实弹了”。所有的短期需求上行都来源于信用和资产负债表扩张，那么我们需要看到：社融增速继续上行，社融存量增速与名义GDP增速之差继续走阔。从历史上看，复苏时期，社融存量同比增速往往高于名义GDP增速2.8%以上，而3月末这一差值为2.23%，未来社融增速需要持续保持在11.2%以上。

当下产业链状态是：经历了中国经济周期的下行与疫情带来的供应链阻滞后，主要中下游行业库存绝对水平与库存增速都位于历史高分位，然而上游行业相关产成品库存却在历史较低水平，而上游主要行业的产能利用率仍在高位运行。因此，在未来当疫情的影响从顶峰回落之时，复工复产、消费鼓励和基建拉动下的中下游表现短期可以期待，通胀压力也并不明显，但在下游库存消化后，供需矛盾就将很快往并不存在过多安全冗余的上游转移。因此中下游库存的下降将是国内通胀上行的重要观测。

能源消费旺季的到来。步入夏天，居民用电需求未来将逐步抬升，能源消费确定性回升。而同时，伴随着疫情控制之后复工复产的逐步推进后的赶工需求，两类需求可能会形成共振。

民生证券指出，在一个风险补偿并不高的市场里，因为市场本身的跌宕起伏而让情绪过分恐惧或者贪婪似乎都无必要。对于A股的投资者而言，相较于高唱“战歌”，不如看清“仪表盘”。相较于判断市场何时是底部，更重要的是抓住未来的最强主线。

时间在当下对于新兴行业可能暂时不是“敌人”，但却是传统行业的朋友。民生证券认为短期成长的反弹投资者可以择机参与，但更建议投资者抓住切换窗口，调整布局迎接通胀之潮。成长股中需求与成本均远离通胀影响的板块会占优（例如军工和计算机）。配置上，能源具有确定性，金属具有需求弹性，而房地产、银行同样具有明显的行业改善机会。整体下一阶段推荐顺序为：油气、铜铝、金、油运、煤炭、化肥、锌、房地产和银行。