编者按：本文来自微信公众号“美股研究社”（ID:meigushe），36氪经授权发布。
美东时间11月12日美股盘后，迪士尼发布了2020财年第四财季的财务报告。财报发布后，迪士尼股价盘后涨幅近6%。截至美股研究社发稿，迪士尼每股报139.98美元，总市值为2448亿美元。
自今年年初以来，迪士尼因线下乐园遭受重击而在40年来首次出现亏损，这对于迪士尼公司而言可以说是一个很大的冲击。在线下主题乐园领域迪士尼是“卫冕之王”，但在日益崛起壮大的流媒体赛道，迪士尼可以说仍处于第二梯队，但与奈飞的竞争中，迪士尼需面对的困难和挑战仍不少，面对迪士尼交出的这份最新财报，又该如何去看待呢？
乐园收入环比增长“吸睛”，但后续营业仍面临疫情影响本季度乐园收入的环比提升成为四季度财报的最大看点之一，本季度迪士尼的乐园业务得到了一定程度的恢复。据最新的财报数据显示，本季度主题乐园、体验及消费品业务营收为26亿美元，同步下滑61%；与上一财季的9.83亿美元相比，环比上涨164%。
从数据和上图可以看出，迪士尼的线下主题乐园的收入虽然同比仍呈现出下滑的趋势，但是环比上涨的态势非常显著，说明迪士尼的线下主题乐园正在逐步恢复营业。
而实际的情况也确实如此。其中上海的迪士尼乐园于5月初宣布重启；香港迪士尼乐园于7月15日开业，一周营业5天；巴黎、东京的迪士尼乐园开放过一段时间后，因疫情的反复，导致又再次闭园。
虽部分地区的线下乐园仍未开放，但已经开放的乐园也为迪士尼在本季度贡献了一部分营收。从季度总营收看，迪士尼本季度的总营收为147亿美元，相较于上年同期的191亿美元，同比下滑23%；与上一财季的118亿美元相比，环比上涨24.6%。
本季度迪士尼乐园收入占总收入的比重为17.68%，上一季度乐园收入占总收入的比重为8.33%，而在今年一季度这一数据为31.99%。可以看到，本季度乐园收入占总营收的比重在环比提升，但是相较于疫情之前的情况仍未好转，乐园收入曾占据迪士尼收入的大头，但疫情期间因为流媒体的发展而部分抵消了期间在乐园收入上的损失。
而未来迪士尼线下乐园业务能否恢复到2019年及之前的水平，美股研究社表示存疑。其一是消费者的娱乐需求在这段时间可能会被其他方式所分散，环球影城、嘉年华娱乐、游艇，甚至赌场都可能会成为消费者娱乐需求的替代品。哪怕线下主题乐园今后全部正常开放，人们对于迪士尼的兴趣的消费欲望或许已经有所降低。
其二是即便在疫情之前，香港、巴黎的迪士尼线下乐园就已经在走下坡路。据数据显示，香港迪士尼主题乐园近几年都处于亏损状态，而巴黎的线下主题乐园自建成以来人流量就一直较少。
可以说，其实在卫生事件蔓延之前，迪士尼的线下主题乐园就已经遇到了一些瓶颈，而此次疫情对于迪士尼的主题乐园而言更是“雪上加霜”。
付费用户数增速成财报“亮点”，押宝Disney+面临与巨头酣战迪士尼四季度财报发布后，该股在盘后交易中走高，股价一度拉升近6%，摩根士丹利还给出了“增持”评级，并将12个月目标价格上调至160美元。美股研究社认为，这一切都源自迪士尼在本季度的流媒体收入和电视网络收入等多项指标高于市场预期。
据财报数据显示，本季度流媒体业务营收为48.5亿美元，同比增长41%。Disney+的用户数量四季度为7370万，ESPN+和Hulu的付费用户分别增至1030万和3660万，总用户数已逾1.2亿。
此前，迪士尼管理层曾预计在2024年，Disney+能有9000万订户，按照本季度的付费用户增速情况来看，实现这一目标还是有很大可能的。而迪士尼旗下三个流媒体平台的付费用户数已经突破1.2亿，与1.95亿付费用户数的奈飞之间的差距正在逐步缩窄。
现在回头来看，迪士尼赶在去年11月上线的Disney+是非常正确的选择，上线4个月就遭遇新冠疫情的冲击，意外得到发展机遇。从订阅费上考虑，Disney+6.99美元/月的订阅费是美国多个流媒体中比较低的，加上《汉密尔顿》《花木兰》等大片上线，增加了用户订阅的积极性。
不过，《花木兰》作为迪士尼将线下电影转为线上播放的首次尝试，市场给予的反馈并不算好。《花木兰》的线上播放售价为29.9美元，相比于其他流媒体平台，其售价还是较为高。说明在疫情导致利润大幅下滑的背景下，迪士尼也想依靠《花木兰》的上映“捞一笔”。
但影片在Disney+未上线的市场公映，取得6680万美元的票房收入，大部分来自中国内地（4200万美元）。另据统计，《花木兰》在中国地区的票房仅为2.78亿人民币，大大低于迪士尼管理层此前的预期。
《花木兰》的收入虽不及预期，但迪士尼已经将其流媒体业务变为重点发展的业务版块，尤其是在不确定性加剧的2020财年。一部分是因为乐园收入骤减所致；而另一部分也是奈飞在流媒体赛道的迅猛发展所致。
目前，在流媒体赛道，奈飞依然占据稳稳的第一梯队，而迪士尼、HULU、AMAZON Prime等则属于第二梯队。奈飞在付费用户数量上依然占据较大优势，且现金流状况要优于迪士尼。美股研究社认为，若要与奈飞在流媒体战场展开厮杀，迪士尼的亏损局面或许会导致其出现资金危机。
本季度迪士尼仍处于亏损状态，据财报数据显示，本季度亏损额为7.1亿美元，与上年同期的盈利10.54亿美元相比，同比下滑167.4%；与上一财季的亏损47.2亿美元相比，环比收窄84.95%。而奈飞在最新财报中显示，其三季度的净利润为7.90亿美元。
虽然亏损局面环比大幅改善，但目前迪士尼的流媒体业务看，距离其扛起迪士尼盈利大旗的时间还很遥远，本季度迪士尼Disney+仍未实现盈利，而未来何时才能实现盈利还未可知。
再加之线下主题乐园即便未开业也仍需要高昂的运营成本，因而美股研究社认为迪士尼在今后几个季度的现金流将吃紧，如果其流媒体业务无法快速成长为其盈利的大头，未来迪士尼的利润空间将持续承压，而这也或将导致在与奈飞的战斗中处于下风。对于迪士尼未来的发展动向，美股研究社也将持续关注。