2022-02-25华鑫证券有限责任公司孙山山,何宇航对涪陵榨菜进行研究并发布了研究报告《业绩超预期，整体趋势向好》，本报告对涪陵榨菜给出买入评级，当前股价为33.92元。
涪陵榨菜(002507)
事件
2022年02月24日晚间，公司发布2021年业绩快报：2021年营收25.19亿元，同增10.82%，归母净利润7.42亿元，同减4.53%；扣非6.94亿元，同减8.50%。
投资要点
四季度业绩略超预期，净利润环比改善显著
根据业绩快报，2021Q4营收为5.63亿元，同增18.74%；归母净利润2.38亿元，同增45.73%，略超预期。我们认为主要有以下几个原因：1）2021年需求有所改善叠加2020年间接提价和2021年直接提价；2）四季度公司积极开展渠道精耕和下沉，费用投放更加精准化，总体销售费用或有所下降,提价措施亦有助于利润释放。
榨菜行业龙头，具备较强定价权
原材料和包材在公司成本中占比约70%，2021年雪灾加上疫情导致原材料价格持续上涨至阶段性高位。公司在2021年Q2开始逐渐使用新收购的榨菜原料，成本压力逐渐显现，2021Q3毛利率仅为51.64%，同比-7.27个百分点。
基于此背景公司在2021年11月宣布提价，对部分产品出厂价格进行调整，各品类上调幅度为3%-19%不等。通过此次提价将重塑渠道价格体系，流通渠道终端价由2元走向2.5元时代，渠道利润有望增厚。另一方面主要原材料青菜头价格在2022年有所回落，提价有望在1季度末顺利落地，公司利润弹性将在2022年得以释放。
新品持续发力，渠道稳步下沉
面对疫情反复导致需求疲软以及原材料成本上涨的多重冲击，公司围绕“明确榨菜价值，做热乌江品牌”，战术上实行“城市精准营销，重塑市场结构”。
品牌端：公司加大宣传费用投入，在新媒体、梯媒、央视、线下地面标准化陈列等方式进行品牌宣传。
产品端：向多元化转型，发力泡菜、下饭菜等，公司对产品进行包装升级，减盐30%在16个城市试点，2022年有望继续推出新品。
渠道端：公司聚力市场精耕和渠道下沉，办事处增加至81家，下沉市场收入占比持续提升，县级市场收入增速高于总体增速。
产能端：辽宁年产5万吨泡菜生产基地建设项目、绿色智能化生产基地20万吨榨菜产能和1.6万吨/年脆口榨菜生产线将的得到陆续释放，远期产能有望超过50万吨，窖池容量有望达到70万吨。
盈利预测
展望2022年，我们认为原材料价格有望回落，随着产能释放和泡菜、萝卜等品类放量，整体盈利能力有望得到改善。我们看好公司以榨菜为主多品类协同发展带来的增量，渠道下沉稳步推进下公司业绩稳步增长。我们预计2021-2023年EPS为0.94/1.27/1.59元，当前股价对应PE分别为33、24、20倍，首次覆盖，给予“推荐”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险、疫情拖累消费、区域扩张不及预期、新品推广不及预期、提价不及预期、新品推广不及预期、产能消化不及预期、原材料价格上涨等。
该股最近90天内共有12家机构给出评级，买入评级11家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为41.4。证券之星估值分析工具显示，涪陵榨菜（002507）好公司评级为4.5星，好价格评级为3星，估值综合评级为3.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
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