核心观点：1月大类板块排序——泛电子链>泛地产链>泛电力链
泛电子、泛地产、泛电力三大链条行情的宏观和中观驱动因素不同，短期来看，我们认为泛电子链优于泛地产链优于泛电力链：1)泛电子链主要是成长股，当前行情的宏观驱动是宽货币、中观驱动是新产品周期，行业指数重点关注传媒，选股关注智能驾驶、VR产业链；2)泛地产链主要是传统型周期股，当前行情的宏观驱动是宽信用、中观驱动是新托底周期，行业指数重点关注家电，选股关注地产国企龙头、保障房相关建筑建材；3)泛电力链主要是成长型周期股，当前行情的宏观驱动是宽能耗、中观驱动是新投资周期，行业指数重点关注电力，选股关注新能源车零配件、军工电气设备。
自上而下推导，“拐点”逻辑之后要对比“幅度”和“传导速度”
宏观政策和数据自21年8月以来出现预期拐点，在21年Q4特别是12月出现实际拐点：年内第二次全面降准、能耗政策环比修正、社融规模同比回暖、PPI同比回落。自上而下推导，拐点“逻辑之后要对比”幅度“和”传导速度：1)对于政策幅度，我们认为宽货币大于宽信用，映射在A股上，泛电子链的估值抬升行情大概率强于泛地产链的估值修复行情；2)对于盈利传导速度，我们认为宽信用快于PPI同比回落，映射在A股上，泛地产链的盈利底部改善大概率早于泛电力链的盈利边际增强。所以短期配置，我们认为泛电子链优于泛地产链优于泛电力链，今年二季度之后排序反转。
泛电子：行业指数选传媒，个股关注智能驾驶、VR产业链
泛电子链当前行情的宏观驱动是宽货币(对成长股的估值驱动更直接)、中观驱动是新产品周期(智能驾驶、VRAR)。21年12月以来汽车、建筑、机电、电子等传统行业分类内部的热点变迁反映出共通的投资逻辑变化：汽车行业从电动车(投资驱动)到智能车(降本驱动)，建筑行业从电建能建(投资驱动)到建筑智能BIM(降本驱动)，机电行业从电源电网(投资驱动)到工业智能(降本驱动)，电子行业从半导体(投资驱动)到VRAR(降本驱动)。短期来看，行业指数关注十年估值分位数较低的传媒，选股关注智能驾驶(HUD等渗透率进入临界点)、VRAR产业链(海外映射)。
泛地产：行业指数选家电，个股关注国企地产龙头、保障房建筑建材
泛地产链当前行情的宏观驱动是宽信用(对泛地产链的估值修复更有效、但对泛电力链不是增量逻辑)、中观驱动是新托底周期(保障型租赁住房)。宽信用有两项硬约束：居民杠杆率高和资源供给紧张，所以宽的幅度大概率有限；但政策托底意图和保障性租赁住房对泛地产链的估值修复和结构性盈利改善仍有益。汽车、建筑等行业的投资机会已逐步脱离地产链逻辑(电动车智能车、装配式建筑BIM)，未来白电或也能通过成为家庭储能装置等而脱离地产链逻辑。行业指数关注短期原料端和需求端压力均放缓、远期或有新产品周期的家电，选股关注地产国企龙头、保障房相关建筑建材。
泛电力：行业指数选电力，个股关注新能源车零配件、军工电气设备
泛电力链是2H20至3Q21超额收益最强链条，2H20~1Q21第一波行情由绝对景气也即盈利拐点驱动，2Q21~3Q21第二波行情由相对景气也即盈利弹性驱动，4Q21第三波小行情由宽能耗与政策加码驱动，估值又拔升一波。作为投资驱动、制造为主的链条，4Q21以来的问题是上中游博弈加大，原本中游量升带动上游价升的齐升逻辑变为上游价升压制中游量升的量利压力，再度转为量价齐升仍需时间，考虑到板块资本开支并非由低利率驱动，我们认为泛电力链下一轮超额收益可能在2Q22之后。短期行业指数关注宽能耗受益和利润率改善的电力，选股关注新能源车零配件、军工电气设备。
风险提示：美股波动引发A股情绪波动；全球能源与粮食短缺超预期。
（文章来源：华泰证券研究所）