2022-04-22华西证券股份有限公司崔琰对科博达进行研究并发布了研究报告《系列点评六：业绩短期承压 电动智能向上》，本报告对科博达给出增持评级，当前股价为41.64元。
科博达(603786)
事件概述
公司发布2021年报及2022年一季报：2021年实现营收28.1亿元，同比-3.7%；归母净利润3.9亿元，同比-24.4%；扣非归母净利润3.4亿元，同比-26.7%。其中2021Q4实现营收7.6亿元，同比-18.3%，环比29.9%；归母净利润1.2亿元，同比-39.8%，环比180.5%；扣非归母净利润1.0亿元，同比-45.6%，环比226.8%。2022Q1实现营收7.4亿元，同比-2.8%，环比-3.4%，归母净利0.9亿元，同比-24.7%，环比-21.5%。
分析判断:
大众产量疲软导致营收下滑
公司2021年营收达28.1亿元，同比-3.7%，其中内销-9.9%，外销+7.9%，我们判断营收下滑主要受国内大众缺芯影响，2021年一汽大众、上汽大众产量分别下滑18.2%、16.7%，需求疲软导致公司营收承压。拆分季度看，2021Q4营收7.6亿元，同比-18.3%，环比29.9%，受年底需求提升拉动环比有所改善。
分产品看：
1)照明控制：公司2021年照明控制系统营收13.8亿元，同比-4.6%，其中销量/单价分别为2,187万只/63.1元，同比+21.6%/-15.0%，销量上升主要受益氛围灯控制器的量产。2021年福特、雷诺和宝马的全球平台灯控项目陆续量产，伴随上述项目及氛围灯控制器销量爬坡，2022年灯控业务营收有望实现增长；
2)电机控制系统:2021年电机控制系统收入6.1亿元，同比+10.8%，对应销量/单价分别为579万只/104.5元，同比+0.8%/+9.9%，收入增长主要受商用车国六排放系统、AGS等高单车价值产品销量增长拉动。
3)车载电子与电器：2021年车载电子与电器收入5.3亿元，同比-19.1%，对应销量/单价分别为2,416万只/21.7元，同比-17.3%/-2.2%，主要系配套大众的传统电子电器产品销量下降导致。
2022Q1实现营收7.4亿元，同比-2.8%，环比-3.4%，我们判断主因是受吉林疫情影响，一汽大众于3月13日-4月11日停产，导致3月一汽大众产量同比下降45.9%。预计伴随着一汽集团全面复工复产，需求回暖，叠加新项目的量产爬坡，营收有望恢复增长态势。
毛利率短期承压研发加大投入
公司2021年毛利率34.6%，同比-1.8pct，主因是受芯片及原材料涨价的影响，照明控制系统毛利率下滑3.7pct，以及车载电子电器产量下降、产能利用率下滑导致毛利率下滑3.3pct；分季度看，2021Q4毛利率33.8%，环比+0.9pct；归母净利润1.2亿元，环比+180.5%，改善明显。
2022Q1归母净利0.9亿元，同比-24.7%，环比-21.5%，主要受原材料涨价影响，预计伴随着缺芯等扰动因素改善和车企的调价机制运行，未来有望通过补贴、降低年降等方式，向主机厂转嫁芯片、原材料成本上涨的影响，盈利修复弹性大。
费用方面，2021年销售、管理、研发、财务费率分别为2.2%、5.8%、10.8%、0.4%，同比分别-0.6pct、0.8pct、2.5pct、0.8pct；2022Q1销售、管理、研发、财务费率分别为1.9%、4.9%、11.3%、-0.3%，成本管控趋好，新项目开发及前瞻技术布局带动研发费用持续上行。
新业务增量显著客户结构持续优化
产品+：公司业务条线涵盖汽车照明控制系统、电机控制系统、能源管理系统和车载电器与电子等，产品矩阵包括各类光源控制器、氛围灯控制器、中小电机控制系统、机电一体化、车载电子电器等。2021年，优势业务汽车照明控制系统方面，宝马尾灯控制器、福特大灯控制器、雷诺大灯控制器等重要在研项目陆续转量产；同时公司大力发展新兴业务，AGS、舱内智能光源、USB、商用车国六排放系统等新业务合计销售4.15亿元，同比+36.5%，产品结构持续优化。新项目方面，2021年共获得定点项目22个，同比增长约50%。截至2021年底，在研项目合计129个，预计全生命周期销量17,193万只。未来，随着灯控、AGS、USB等产品产能爬坡，以及国六产品碳氢喷射系统、SCR喷嘴等陆续投放市场，有望驱动公司业绩增长。
客户+：1）进入丰田体系，剑指全球前十大车企。公司是为数不多打入国际顶级整车厂商配套体系，开发汽车电子部件的中国本土供应商。近年来公司深入推进全球化市场战略，先后进入奔驰、宝马、通用、福特、雷诺等车企供应链体系，2021年顺利获得广汽丰田产品定点，为公司下一步进入丰田全球平台和产品市场占有率进一步提高打下了良好基础。2）大力开拓新能源客户，把握电动智能趋势。2021年公司新能源业务进入高速增长期，销售收入1.58亿元，同比增长135.82%，与比亚迪、吉利、小鹏等新能源客户合作不断深化，单车销售额最高已超过1300元/车，未来有望持续受益新能源汽车渗透。
高难度域控实现突破打开中长期成长空间
2020年，公司配套小鹏的DCC已实现批量出货，2021年，基于驱动执行控制领域深厚的技术积累，公司在域控领域实现重要突破，成功获得某新能源车企车身域控定点、比亚迪底盘域控制器定点，以及小鹏、比亚迪、理想、吉利等主流自主/新势力品牌DCC（自适应悬架控制器）、ASC（空气悬架控制器）产品定点。未来，电子电气架构升级叠加电动智能加速渗透，底盘域控将迎来需求爆发，预计2025年全球市场规模261亿元，公司有望继续深入域控领域，构建中长期又一护城河。
发布股权激励绑定核心员工
公司近期发布限制性股票激励计划：涉及对象共计463人（包括公司（含子公司）高管、中层管理人员、技术骨干和业务骨干人员），拟向激励对象授予限制性股400万股，约占公司公告时股本总额40,010万股的1.0%，一次性授予，无预留权益，授予价格为24.6元/股。本次股权激励战略设定的具体考核条件如下：1）营收指标权重为80%，2022-2024年公司营收增速不得低于15%/32%/52%，对应营收分别为32.3/42.6/64.8亿元；2）净利润指标权重为20%，2022-2024年公司净利润同比增速不得低10%/21%/33%，对应净利润分别为4.7/5.7/7.6亿元。公司持续提升管理能力，通过完善激励机制，推动实质性经营改善，为股东创造价值。我们预计随着缺芯逐步缓解及智能灯控、AGS、USB等新产品的量产爬坡，新品周期强劲，公司有望受益智能电动升级趋势，超额完成销量及净利润考核目标，市场竞争力和长期成长能力有望提升。
投资建议
公司作为国内汽车控制器龙头企业，产品及客户结构持续向上，且未来有望长期受益于电动智能化趋势。鉴于短期行业缺芯影响，调整盈利预测：预计公司2022-2023年营收由39.4/52.3亿元调为33.7/43.1亿元，归母净利润由6.1/8.2亿元调为5.1/6.8亿元，EPS由1.52/2.04元调为1.28/1.70元，新增2024年营收和归母净利分别为56.9和9.1亿元，EPS为2.26元，对应2022年4月21日收盘价42.24元PE为33/25/19倍。鉴于公司产品范围拓展和客户结构向上的良好态势，以及对汽车市场景气度逐步回升的判断，维持“增持”评级。
风险提示
行业竞争加剧；客户拓展不及预期；新产品放量不及预期；芯片短缺；原材料成本上升等。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，天风证券于特研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达99.46%，其预测2022年度归属净利润为盈利7.62亿，根据现价换算的预测PE为21.83。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有14家机构给出评级，买入评级10家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为68.73。证券之星估值分析工具显示，科博达（603786）好公司评级为3.5星，好价格评级为3星，估值综合评级为3星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
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