全副身家押宝三元前驱体 帕瓦新能源有多大胜算？

对于新能源汽车而言，电机、电控、电池“三大件”作为最为核心的三项技术，决定着汽车的最终性能表现，也构成了新能源汽车厂商成本的主要部分。

其中，电池约占据新能源汽车整车成本的40%，因此也被称为新能源汽车产业链的压舱石。而如今新能源汽车行业的蓬勃发展，自然也催生了一众电池厂商崛起。

近日，以电池三元正极材料前驱体为主营业务的浙江帕瓦新能源披露招股说明书(申报稿)，拟公开发行股票不超过约3359万股，募资15.09亿元用于扩大三元前驱体产能和补充流动资金。

而自锂电池面世以来，正极材料作为电池正极、负极、电解液、隔膜四大材料中最重要的一环，究竟那种材料才是最优解?也仍在不断转向而尚未盖棺定论。

2020年三元前驱体市场份额位列第九

智通财经APP了解到，帕瓦新能源成立于2014年7月，主营锂离子电池三元正极材料前驱体的研发、生产和销售。

在电池结构中，电解液则负责传导锂离子，影响安全性能;负极更多影响电池快充性能和循环寿命;正极则很大程度上影响电池的能量密度，是决定动力电池性能的核心材料，因此也是电池材料技术的最重要的发力点。

按材料类型划分，锂离子电池可分为锰酸锂(LMO)、磷酸铁锂(LFP)、钴酸锂(LCO)和三元材料等技术路线。而由于三元锂离子电池具备高能量密度、长续航、长寿命、可低放电等优势，目前已成为动力电池技术发展的主流路线之一。

据了解，正极材料的性质(包括粒度、形貌、比表面积、组织结构、晶体结构等)与性能(能量密度、循环性能、安全性能等)主要受前驱体影响。在成本上，三元前驱体占三元正极材料成本的 50%以上，是三元正极材料的关键原料。

从帕瓦新能源当前的产品构成来看，公司产品仅专注于锂离子电池 NCM 三元正极材料前驱体，具体可分为单晶型NCM三元前驱体和多晶型NCM三元前驱体。按镍元素含量从低到高划分，可分为NCM3系、NCM5系、NCM6系、NCM7系和NCM8系等多个细分产品。

其中，由于单晶三元正极材料具有更好的结构稳定性和耐高温性能。单晶型NCM三元前驱体为公司目前最主要的细分产品类型。截至2021年上半年，公司单晶型NCM三元前驱体产品占收比已达到84.98%。

然而，由于正极材料发展路线的方向仍处在不断变化中，公司目前仅专注于NCM三元前驱体单晶型中高镍三元前驱体的业务结构则显得略为单一，在应对不确定因素方面风险承受能力相对较弱。

不仅如此，公司前五大客户销售占收比也较高，2018-2020及2021上半年，五大客户收入占比分别达80.26%、88.93%、96.39%和 97.25%。

业绩方面，2018-2020年度及2021年上半年，帕瓦新能源分别实现营收6.38亿元、5.37亿元、5.79亿元和3.52亿元;净利润分别达3606.14万元、2026.80万元、4098.38万元和4115.00万元。

据高工产研锂电研究所(GGII)调研数据，2020年中国三元前驱体总出货量33万吨，约占全球出货量比重的78.60%。2020 年，帕瓦新能源市场份额为2.00%，位列三元前驱体行业第九名。

就与可比公司相比而言，公司于主要竞争对手中利润规模最小，但毛利率水平处于几个比较公司中靠前的位置。此外，研发费用率水平也处于相对较高的水平。

高镍化、以及磷酸铁锂与三元之争

动力电池发展至今，磷酸铁锂和三元成为目前市场关注度最高的两大路线，也是新能源汽车电池原材料中最具竞争力的两种材料。而如今，究竟哪种材料将成为最终市场上具压倒性的主流，仍未有定论。

随着政策补贴重点于2017年转向鼓励追求高能量密度，三元电池因其高能量密度的特点实现了市场份额的快速提升。然而自2020年以来，磷酸铁锂却吹响反攻号角，实现装机量的反超。

公司招股书中也提到，2020 年，我国三元动力电池市场出货量为 48GWh，同比下滑 4.19%，主要原因是 2020 年磷酸铁锂电池市场规模增速较快，挤占部分三元动力电池市场份额。这一过程中，磷酸铁锂对三元材料的替代性显著。

而在今年11月，工信部发布的《锂离子电池行业规范条件(2021年本)》(征求意见稿)和《锂离子电池行业规范公告管理办法(2021年本)》(征求意见稿)中提到，引导企业减少单纯扩大产能的制造项目，加强技术创新、提高产品质量、降低生产成本。

其中，明确要求能量型动力电池项目单体能量密度应≥180Wh/kg，电池组能量密度应≥120Wh/kg。此外还提出，磷酸铁锂比容量≥150Ah/kg;三元材料比容量≥175Ah/kg。然而目前，主流的磷酸铁锂电池单体能量密度还在160Wh/kg左右，则意味着有一部分产品将无法满足新规要求。

若从长期来看，能量密度背后所代表的是新能源车里程，其提升一直是新能源行业进步的关键因素。而磷酸铁锂材料由于受到理论比容量(170mAh/g)的限制，其提升空间正有所减小。

相较下，三元材料正处于快速迭代期，并且可持续优化。但与此同时，三元电池也仍面临着原材料价格高、热稳定性差等问题。

目前，新能源动力电池的主流发展路线仍尚无定论。但一个可以较为确定的趋势是，能量密度上的不断提升。其中，对于三元电池而言，镍元素的含量直接影响了三元正极材料的能量密度，由此也奠定了如今三元前驱体高镍化发展的明显趋势。

据招商证券在研报中表示，高镍化大势所趋，从全球范围来看，预计2025年8系以上三元前驱体全球需求占比为58%。2020年高镍(NCM811&NCA)三元前驱体市场份额约30%，预计2021-2025年高镍占比预计将分别达到38%/47%/51%/55%/58%，其中NCA市场份额从10%左右小幅提升至17%。

这一过程也造就了硫酸镍溢价维持高位。目前，硫酸镍供给持续偏紧，反映在价格上，硫酸镍溢价虽然自3月份高点有所回落，但仍居高位，超20000元/镍吨。招商证券预计，预计2025年电池级硫酸镍全球总需求为72万镍吨，2021年三元前驱体需求量预计为57万吨，2025年有望增至167万吨。

在帕瓦新能源此次募集资金的投资规划中，绝大部分资金用于进一步扩大三元前驱体产能，设计产能为 4 万吨/年。

据招商证券不完全统计，2021年和2025年国内三元前驱体年产能预计分别超过80和260万吨。中伟股份、华友钴业、道氏技术(汽车团队覆盖)均计划至2025年形成50万吨产能，格林美规划40万吨的产销量，兰州金通为10万吨。

对于帕瓦新能源而言，其未来需要面临同行业竞争，以及来自替代性产品磷酸铁锂厂商的竞争。不仅如此，也面临着下游厂商向上布局的压力。