公募基建REITS起航，機遇挑戰並存
（海通固收 杜佳）
概要
公募基建REITS拉開帷幕。4月30日，證監會、發改委聯合發佈了《關於推進基礎設施領域不動產投資信託基金（REITs）試點相關工作的通知》，對基建REITs項目選擇、產品設計、產品發行、參與人資質等方面提出要求：1）聚焦基建補短板行業，項目需符合具備持續穩定現金流、不依賴第三方補貼等非經常性收入等較高條件；2）產品結構設置為公募基金單一基礎設施資產支持證券；3）強化基金管理人資質要求，基金管理人負責基建項目日常運營管理；4）定價與發售安排與IPO類似，更具權益性特徵；5）信息披露程度要求較高，重點關注基礎設施項目與原始權益人等信息。
聚焦我國REITs市場發展，試點與立法平行推進。中國發展REITs的努力最早可以追溯到2005年，一隻以國內物業設立的REITs在港交所掛牌上市。截至20年5月17日，類REITs累計發行72單產品，發行金額總計1431億元，絕大部分為房地產項目，且多為定向募集而非公募。
基建REITs出台恰逢其時。1）基建行業進入存量時代，新建投資資金受限。基建行業經過二三十年的高速發展，投資增速放緩，制約我國基建領域長期增長的一個核心因素是資金來源不足。2）短期經濟承壓，急需逆週期發力。在疫情衝擊經濟的背景下，我國出口下滑，短期消費乏力，基建逆週期拉動經濟增長的作用凸顯，對於穩經濟和擴內需具有重要作用。3）地方政府債務高企，企業債務融資受限。近年來地方政府債務負擔加重，顯性債務和隱性債務餘額均呈明顯上升趨勢，防範地方債務風險的基調難改。4）基建REITs的試點有利於地方政府降低槓桿率。我國形成的存量基礎設施資產規模估算為百萬億上下，將基建資產進行REITs化相當於將現金流情況好的優質基建項目提前進行變現，來滿足未來新建項目的短期融資需求，可以提升資金的使用效率。同時用市場化手段解決地方債務越積越重的問題，從而在整體上降低地方政府槓桿率。基建REITs的試點對於今後化解地方債務、降低地方政府槓桿率有重大意義。
發展REITs的機遇與挑戰。機遇：不動產證券化率低，國內空間廣闊。在成熟市場，REITs已被投資者視為股票、債券、現金之外的第四類資產。美國是REITs的發源地，也是目前REITs最大的市場。截至2019年末，美國REITs的總市值達到1.3萬億美元，已經佔到美國股市市值的4-5%。中國當前REITs累計發行規模僅佔股市市值的0.2%左右，REITs發展潛力巨大。挑戰：1）試點優質資產項目的篩選上存在難度。試點優先支持項目普遍具有投資回收期長、持有期收益低等問題，基建資產未來升值的空間一般來説比較有限，部分基礎設施REITs有經營期限，這對REITs產品定價形成挑戰；目前國內基建類REITs以高速公路的證券化為多，這與我國存量基建資產結構有關，借鑑國外經驗，新基建可能是未來創新方向。2）税收優惠政策缺乏，降低基建運營回報率。REITs在境外快速發展的重要因素是税收優惠，而我國還沒有REITs的税收優惠政策，公募REITs採用“公募基金 ABS”雙層結構，可以繞過雙重徵税問題，但可能讓投資者承擔多一份的中介成本，避税效果有可能會打折扣。3）其他配置方面，REITs跨基建與金融兩個領域，產品交易結構偏複雜。目前我國對基礎設施領域有經驗的基金管理人也比較缺乏，人才儲備有待加強。總的來説，經濟增長新階段下，REITs對盤活存量資產、降低宏觀槓桿率、推動非標轉標等都有重大意義，未來有望出台更多相關的政策，規範並助力公募REITs的發展。
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1.公募基建REITS拉開帷幕
4月30日，中國證監會、國家發展改革委聯合發佈了《關於推進基礎設施領域不動產投資信託基金（REITs）試點相關工作的通知》，同時，證監會就《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》（徵求意見稿）公開徵求意見，拉開了我國在基礎設施領域建設公募REITs市場的帷幕。
《通知》和《指引》重點條款分析如下。
1.1試點項目選擇：聚焦基建補短板行業，需具備持續穩定現金流
《通知》對項目重點行業和重點區域進行劃分。
行業方面要優先支持基礎設施補短板行業，包括倉儲物流、收費公路等交通設施，水電氣熱等市政工程，城鎮污水垃圾處理、固廢危廢處理等污染治理項目；鼓勵信息網絡等新型基礎設施，以及國家戰略性新興產業集羣、高科技產業園區、特色產業園區等開展試點。劃分重點行業有利於傳統基建補短板、新型基建調結構的戰略方向進一步落實，可盤活建築企業或PPP企業在手的運營資產存量，解放沉澱在項目中的自有資金，提升資金使用效率，從而降低資產負債率，業務更具有持續性。
重點區域方面，優先支持京津冀、長江經濟帶、雄安新區、粵港澳大灣區、海南、長江三角洲等重點區域，支持國家級新區、有條件的國家級經濟技術開發區開展試點，有助於優化區域協調發展戰略佈局。
關於具體項目的資質，《指引》也提到明確要求，擬試點的基礎設施項目需經營3年以上，已產生持續、穩定的現金流，投資回報良好，並具有持續經營能力，現金流來源具備高分散度，主要由市場化運營產生，不依賴第三方補貼等非經常性收入。不依賴補貼即不需要外部增信兜底，對基建項目本身的運營和盈利能力要求較高。
基礎設施項目要權屬明晰，已按規定履行項目投資管理，以及規劃、環評和用地等相關手續，已通過竣工驗收。原始權益人享有完全所有權或特許經營權，不存在經濟或法律糾紛和他項權利設定。原始權益人信用穩健、內部控制健全，最近3年無重大違法違規行為。
這次REITs試點聚焦在基礎設施項目上，而不是一般的商業房地產，因此對房地產行業的影響有限。REITs不允許用於新項目開發，只能用於持有帶有租金的不動產證券化產品。如果未來允許把公募REITs用於租賃商業房地產，形成機構型的租賃房屋持有主體，對於落實中央提倡的“租售並舉”、“房住不炒”等政策都將是很大的支持。
1.2產品結構設置：公募基金 單一基礎設施資產支持證券
《指引》提到，基礎設施基金採用“公募基金 單一基礎設施資產支持證券”的產品結構，需同時符合下列特徵：
1）80%以上基金資產持有單一基礎設施資產支持證券全部份額，基礎設施資產支持證券持有基礎設施項目公司全部股權，基礎設施包括倉儲物流，收費公路、機場港口等交通設施，水電氣熱等市政設施，產業園區等其他基礎設施。其餘基金資產應當投資於利率債，AAA級信用債，或貨幣市場工具。
2）基金通過資產支持證券和項目公司等特殊目的載體穿透取得基礎設施項目完全所有權或特許經營權。
3）基金管理人積極運營管理基礎設施項目，以獲取基礎設施項目租金、收費等穩定現金流為主要目的。
4）基金採取封閉式運作，收益分配比例不低於基金年度可供分配利潤的90%，分配次數每年不得低於1次。90%的收益分配比例借鑑了美國、新加坡及中國香港的境外REITs的成功經驗。
5）借款安排方面，基金可直接或者間接對外借款，借款總額不得超過基金資產20%，借款用途限於項目維修、改造等。
1.3強化基金管理人資質要求
基礎設施基金強調專業化管理和託管，《指引》要求基金管理人除應當具備常規公募基金投資管理能力外，還應當配備不少於3名具有5年以上基礎設施項目投資管理或運營經驗的主要負責人員，其中至少2名具備5年以上基礎設施項目運營經驗。基金管理人負責基礎設施項目日常運營管理。同時，《指引》要求基金管理人嚴把項目准入關，對基礎設施項目權屬、現金流、運營等相關情況進行獨立、全面的盡職調查。此外，基金管理人還應當聘請資產評估機構對基礎設施項目進行評估。
允許公募基金持有REITs是本次試點的一個亮點。基礎設施項目的資金規模一般比較大，僅用私募基金方式，資產證券化業務就受到很大限制，不僅擋住了很多普通投資人進入，而且在資本市場上流通起來也很不方便。而允許公募基金金融資產證券化，首先募集規模上限提高，而且沒有投資人數量的上限；其次，流動性較好，流通的單位額度比較小，可以在股市上真正實現全流通。流通性好就可以使它更好發行，可以使優質基礎設施成為穩健型投資人包括散户投資持有的優質證券化資產。
REITs產品可以看做權益與固收相結合的資產，具有較高收益、較低風險、低相關性、高流動性等諸多優勢，符合特定投資者的風險、收益要求，有助於為市場提供優質資產，豐富資本市場產品譜系，促進資管行業的蓬勃發展。符合《指引》要求的基金公司可以試水基建REITs產品，這對於整個基金行業是一個新的發展機遇。券商方面，具有資管和公募牌照的券商等更具發展優勢。
對投資者來説，豐富了投資產品的選擇，進一步滿足各類市場投資者資產管理的多樣化需求。隨着經濟發展，中國財富人羣數量增長快速，資產管理需求日益提升，這對資管產品種類的豐富度提出要求。基建REITs的提出，有利於投資者將更多的儲蓄轉化為投資，激發市場活力，拓寬投融資渠道，滿足居民、各金融機構的投資需求。
1.4定價與發售安排：IPO式，更具權益性
借鑑境外市場公募REITs詢價發行成熟做法，基礎設施基金經中國證監會註冊後，採取網下詢價的方式確定份額認購價格，由財務顧問受委託辦理路演推介、詢價、定價、配售等相關業務活動。
戰略配售方面，要求原始權益人必須參與戰略配售，比例不少於基金份額髮售總量的20%，且持有期不少於5年；其他專業機構投資者可以參與戰略配售。網下詢價對象方面，限於證券公司、基金管理公司、保險公司、政府專項基金、產業投資基金等專業投資者。發售比例分配方面，扣除向戰略投資者配售部分後，網下發售比例不低於本次公開發行數量的80%。
1.5加強信息披露，強調公開透明
信息披露是此次《通知》的另一核心內容，意圖充分保護各參與方的利益。
《指引》除要求基礎設施基金進行常規基金信息披露外，還要求重點披露基礎設施項目與原始權益人等信息，包括：一是份額髮行環節，基金招募説明書應重點披露基礎設施基金整體架構及擬持有特殊目的載體情況，項目基本信息、財務狀況、經營業績分析、現金流預測分析、運營未來展望，原始權益人情況等，並載明審計報告、資產評估報告、財務顧問報告。二是基金運作環節，加強重大事項臨時披露，發生金額超過基金資產10%以上的交易或損失、項目現金流相比預期減少10%以上、項目購入或者出售等重大事項時，應當及時進行臨時信息披露。三是年度報告等基金定期報告設立專章披露基礎設施項目運營情況、財務情況、現金流情況等，對外借款及使用情況，相關主體履職及費用收取情況，報告期內項目購入或者出售情況等。
綜合來看，《通知》點明此次公募REITs試點工作的要領，對基礎設施REITs項目的實施原則、標的要求、後續推進安排進行了闡述，明確了各監管機構的職責分工。《指引》徵求意見稿對具體規定進行了細化，包括項目選擇、產品設計、產品發行、參與人資質等方面的要求。
2.我國REITs市場的發展現狀
2.1 REITs基本概念與架構
REITs，是一種以發行收益憑證的方式，彙集特定多數投資者的資金，由專門投資機構從事不動產投資經營管理，並將投資綜合收益按比例分配給投資者的信託基金。簡言之，REITs作為資產證券化產品，可以讓資產“活”起來。
REITs根據組織形式的不同，可以分為信託型和公司型。以房地產REITs為例，信託型REITs中，投資公司或者基金管理公司會根據信託契約，發行受益憑證，向投資者募集房地產投資信託基金，投資者與投資公司或基金管理公司訂立信託契約，投資者是信託資金的委託人和受益人。而公司型REITs中，需要設立專門從事地產投資的股份公司，投資者通過認購該公司發行的投資信託股票成為該公司的股東，公司投資者的資金組成投資基金並作為該公司的資本，由該公司用於房地產投資，並以股息或者紅利的形式向投資者分配投資所獲的收益。
2.2 中國REITs推進歷程
試點與立法平行推進。不動產投資信託基金（REITs）於上世紀60年代誕生於美國，是不動產資產證券化的重要模式。中國發展REITs的努力最早可以追溯到本世紀初，2005年廣東越秀集團的一隻以國內物業設立的REITs在港交所掛牌上市。2007年6月，央行聯合住建部等部門召開會議，認為應按照“試點與立法平行推進”的原則推進REITs。
政策層面，2008年，原銀監會發布《信託公司管理辦法》的修訂版，鼓勵REITs發展；2009年8月，央行和原銀監會發布《房地產集合投資信託業務試點管理辦法》，提出REITs將被兩家監管機構共同監管。2010 年6 月，人民銀行、住建部等多個部門聯合發佈《關於加快發展公共租賃住房的指導意見》，鼓勵公租房的新融資渠道，探索REITs、信託等形式。2020年1月，北金所出台文件，為權益型REITs推出制定了具體操作規則。
截至目前我國市場已經有多單類REITs產品推出。2014年5月中信證券(港股06030)發行的“中信啓航專項資產管理計劃”在深交所掛牌，當時募集金額達52.1億元，可以看做國內首單類REITs產品。伴隨市場發展趨於成熟，近年來類REITs發行規模逐年上升，截至2020年5月17日，類REITs累計發行72單產品，發行金額總計1431.49億元。
已發行的類REITs中絕大部分為房地產項目，基礎設施據我們不完全統計僅在2019年發行過3單，而房地產類REITs和基礎設施類REITs之間其實存在較大差異。
2.3 代表性公募REITs產品——鵬華前海萬科REITs
截至目前，國內REITs產品與成熟市場REITs的顯著區別在於國內REITs的持有者普遍為機構投資者，極少數面向個人投資者的REITs產品。此外，我國目前主要的REITs產品與美國等發達國家的REITs產品儘管在融資、權益和專業化運作上存在共同點，但在“募税管退”等方面仍存在較大差異，所以也被稱為“類REITs”產品。
鵬華前海萬科REITs是國內首個公募型房地產信託基金。2015年6月成立的鵬華前海萬科REITs在深交所掛牌，發行規模30億元，籌資方式為公開募集，一級市場認購門檻為10萬元，二級市場認購門檻為1萬元。
產品使用公募基金作為發行載體，投資標的為前海企業公館項目公司股權，獲取項目100%實際或應當取得的除物業管理費收入外的營業收入。儘管產品名稱中表明為REITs，但從投資範圍上，鵬華前海萬科REITs僅以不超過50%的資產配置在商業物業股權上，剩餘部分配置在固收類、權益類資產上，沒有體現出標準REITs產品以商業地產投資為主的主要特徵。
原始權益人擔保。萬科為鵬華前海萬科REITs提供保證金，若現實現金流小於物業企業業績收入，萬科會以保證金賬户為限進行抵補，如果當期收益超過當期基準，則向保證金賬户注入流動性。
鵬華前海萬科REITs已經成立近5年，從業績表現看，該基金自成立以來累計取得34.12%的收益，年化回報率6.27%，收益情況較好。
3.基建REITs出台背景
從宏觀經濟的角度看，基建REITs的出台體現了基建發力進而帶動固定資產投資的導向，有助於經濟復甦；從產業經濟的發展角度看，一些具體產業領域與基建相互配合，後續借REITS改革有助於基建業務的快速發展，也可以帶動相關產業的發展；從城市經濟的角度看，一些重要區域的基建受益於政策推動，有助於城市經濟的快速發展，其對於房地產在內的各類細分產業也有積極的推動作用。
3.1 基建進入存量時代，新建投資資金受限
基建行業經過二三十年的高速發展，現在已經進入存量時代。我國形成的存量基礎設施資產規模難以有一個明確的數據，據我們估算大概有百萬億上下，這一規模與市場其他估算機構的結論基本相似（例如根據清華PPP研究中心的估算數據，我國形成的存量基礎設施資產規模大概在60萬億元以上；北京大學光華管理學院“光華思想力”REITs課題組指出，中國存量基礎設施存量規模超過100萬億）。
2019年，基建投資增速僅為3.3%，連續兩年保持在歷史低位水平。受疫情衝擊，2020年一季度基建投資負增長。回顧我國基建投資增速，從2010年開始，國內基建增速和經濟增速均出現連續下滑，2012年2月基建增速降至-2.36%的低點。之後基建投資開始再度發力，這一階段城投融資成為基建配套資金的重要支撐力量。2012年城投債全年淨融資從過去3年平均3000億左右，跳升至8700億元，並且非標融資從12年開始也逐漸增多。基建投資增速從12年初的-2.36%一路上升至13年的20%以上。最後一輪基建的發力是15-16年，基建投資增速從16年初的15.7%小幅回升至17年初的21.3%。這一階段地方政府舉債的方式更加多樣化，非標、PPP、明股實債、政府購買等，加劇了地方政府隱性債務的擴張。之後隨着17年金融去槓桿的開啓，尤其是資管新規對非標的嚴格限制，基建增速開始大幅回落。
制約我國基建領域長期增長的一個核心因素是資金來源不足。相比美國，除了大量市政債券外，同時還有無數的基金或信託資金、保險資金等作為基礎設施投資的渠道。我國基建投資資金來源主要可以分為預算內資金、國內貸款、自籌資金、外資和其他資金這五項。從各類渠道佔比來看，最新的2017年數據顯示，佔比最高的是自籌資金（59%），其次為預算內資金（16%）和國內貸款（16%），其他資金和外資佔比9%。和美國相比，我國資金渠道比較狹窄，特別是民間資本參與度不高。
3.2 短期經濟承壓，急需逆週期發力
在疫情衝擊經濟的背景下，我國出口嚴重下滑，消費乏力，基建逆週期拉動經濟增長的作用凸顯。
新冠肺炎導致了全球多國進入緊急狀態，邊境關閉，航班停航，工廠停工，商店停業，這勢必會對全球經濟產生負面影響。以我國為例，我們在1月末啓動了武漢封城和全國交通管制，在2月份的全國人口遷徙規模下降了70%，從而迅速控制住了疫情。但是為此付出的代價，則是2020年1月和2月經濟指標，包括零售、投資等同比下滑了約20%，其中2月份的單月降幅或接近50%。從今年前兩個月的消費表現來看，消費同比下滑20.5%，其中一半的必需消費相對穩定，同比僅下滑8.9%，其中的食品類消費甚至還有增長；但是另一半的可選消費同比下滑37%，其中汽車、傢俱、家電等消費的降幅都在30-40%左右。
基礎設施投資對於穩經濟和擴內需具有重要作用。近些年我國基礎設施建設規模很大，如果把原來已經建成的資產通過證券化的方式賣給投資機構，從而讓政府能拿回資金，去投資新的基建項目，這種投資循環就可以更好發揮基礎設施投資拉動經濟的作用。同時，基礎設施REITs使得基建資金來源擴大，受財政掣肘減弱，民間資本也可參與基礎設施建設，提高整體社會投資數額，有助於實現經濟增長和(港股00001)產業升級。
3.3 地方政府債務高企，企業債務融資受限
近年來地方政府債務負擔加重，顯性債務和隱性債務餘額均呈上升趨勢。18年以來國家加強對隱性債務的核查，雖然隱性債務餘額環比增速降低，但債務存量依然呈上升趨勢，債務率也居高不下。
基建REITs的試點有利於地方政府降低槓桿率。在《指引》中，中國證監會與國家發改委強調資產權益、權益導向，即要打破過去以債務型融資為主的舊有局面，這對於今後我國化解地方債務、持續進行基礎設施建設，都具有重大的意義。
將基建資產進行REITs化相當於將現金流情況好的優質基建項目提前進行變現，來滿足未來新建項目的短期融資需求，可以提升資金的使用效率，加快資金流動。過去只能由政府靠發債融資修建的基礎設施，現在有可能把這些建成的基礎設施項目，包括收費公路、橋樑、地下管網等有足夠收益權的優質項目賣給社會基金持有，實現建設資金的良性循環，用市場化手段解決地方債務越積越重的問題，從而在整體上降低宏觀槓桿率。
資產證券化後的基礎設施並沒有脱離當地。把收費道路橋樑、倉儲物流、水電氣熱管網等資產賣給社會基金之後，城市並未失去這些資產。這些基礎設施仍然由這個城市所使用，但持有人發生改變。未來地方政府可回購這些流通中的基礎設施資產，所以不會存在國有資產流失的問題。
對企業來説，REITs能有效盤活存量資產，形成良性投資循環，提升直接融資比重，降低企業槓桿率。同時，REITs作為中等收益、中等風險的金融工具，具有流動性高、收益穩定、安全性強等特點，有利於豐富資本市場投資品種，創新投融資體系。
4.發展REITs的機遇與挑戰
4.1 機遇：國內REITs發展空間廣闊
不動產證券化率低，國內空間廣闊。在成熟市場，REITs已被投資者視為股票、債券、現金之外的第四類資產。美國是REITs的發源地，也是目前REITs最大的市場。截至2019年末，美國REITs的總市值達到1.3萬億美元，數量219只，與美國30多萬億美元的股市總市值比起來，REITs的市值規模已經佔到美國股市市值的4-5%，在資本市場中佔有重要地位。
截至2020年5月17日，中國REITs發行規模僅為1431.49億元，累計發行72單產品，市值規模僅佔股市市值的0.2%左右，REITs發展空間十分廣闊，發展潛力巨大。
4.2 挑戰：優質項目篩選與税收優惠
試點優質資產項目的篩選上存在一定的難度。從《指引》中看到，本次試點優先支持基礎設施補短板行業，包括倉儲物流、收費公路等交通設施，水電氣熱等市政工程，城鎮污水垃圾處理、固廢危廢處理等污染治理等基礎設施項目。這些項目普遍具有投資回收期長、持有期收益低等問題。而資產證券化有一個基本要求，就是證券化的資產都要是優質資產，要有較好的收益，收益不佳的資產是很難做成證券化產品的。而且權益型的資產證券化產品除了注重穩定的現金流和分紅外，對產品價值未來的升值性也有期待，比如房地產REITS中投資者可能預期其基礎資產會有較好的升值空間，而基建資產未來升值的空間一般來説比較有限，而且部分基礎設施REITs有經營期限，這對REITs產品定價形成挑戰。
目前國內基建類REITS以高速公路的證券化為多。從國外經驗來看，美國基建類REITS主要是無線通信基礎設施的建設和運營方，日本主要集中在太陽能發電領域，泛基建產品的話物流和醫療保健比較多。總的來説成熟市場上新型基建資產貌似更受REITS的歡迎。而我國目前形成的存量基礎設施資產，還是以舊基建為主，比如高速公路、高鐵、市政、地鐵、港口、污水處理等等，預計這些也會成為公募REITS的重要資產構成。新基建可能是未來創新方向，此外對於泛基建領域，比如倉儲物流、醫療保健等領域，國外已經有比較成熟的產品可以借鑑，在試點產品中也有可能出現。
REITs在境外快速發展的重要因素是税收優惠，不對REITs徵收企業所得税，只對投資者繳納所得税，避免雙重徵税。美國REITs自1960年誕生至1990年增長一直很緩慢，20世紀90年代前後一段時間，針對REITs的税收減免的法規推出，1976年出台《税收改革法案》，允許REITs在原有信託模式的基礎上以公司的形式成立。1986年美國通過《税收改革法案》，給予REITs 以税收優惠，同時擴大其經營範圍。1997年《美國1997年納税者減免法》取消了股東資本所得的應納税義務，廢除了REITs 的非長期持有資產的銷售收入不得高於總收入 30% 的規定。税收優惠大大提高了REITs的吸引力，此後REITs在美國市場上開始了指數式的增長。
我國還沒有REITs的税收優惠政策，降低了本就較低的基建運營回報率。我國已經出現的類REITs產品主要是在交易所市場上以資產支持專項計劃為載體的形式設立，依照的是2014年證監會出台的《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》，對於不動產轉讓及運營環節涉及的税收無專門規定，因此避税、節税是國內類REITs結構設計的重點。在這種情況下公募REITS架構採用“公募基金 ABS”，根據現行財税政策，無論是基金從市場中獲取的投資收益，還是給投資者的分紅，均享有所得税免徵優惠。雙層結構的安排，能夠在已有制度上避免新出現的重複徵税，同時《指引》規定了基金與ABS的管理人為同一實控人關係，如果可以理解為本質上為單層結構，也可以避免雙重管理人問題，否則雙層結構的架構可能讓投資者承擔多一份的中介成本，避税效果並不明顯。
其他細節方面，REITs跨基建與金融兩個領域，產品交易結構偏複雜。目前我國對基礎設施領域有經驗的基金管理人也比較缺乏，人才儲備有待加強。
未來有望出台更多相關的政策，規範並助力公募REITs的發展。