"藤椒油第一股"幺麻子，有沒有抓住年輕人的心？

編者按：本文轉自開菠蘿財經（ID：kaiboluocaijing），作者蘇琦，創業邦經授權轉載。

2021年年末，原本平平無奇的調味料青花椒因為幾家餐館的商標糾紛，着實火了一把。近日，藤椒油更是將一家公司送上了上市之路。

來自四川的家族企業幺麻子，憑藉着藤椒油，每年進賬3個多億。這家公司近日已向深交所遞交IPO招股説明書（申報稿），若上市成功，將成為“藤椒油第一股”。

幺麻子藤椒油

圖片來源：幺麻子官網

幺麻子所在的調味品是條明星賽道，經緯中國、高榕資本、天圖投資、金沙江創投、梅花創投等知名VC，爭相將手伸進了調料罐裏。

艾媒諮詢曾預測，中國調味品行業市場規模到2021年將突破4000億元。整個2021年，調味品行業獲得了8起總額約為10億元的融資，調味品相關企業的融資超過70次。

如今幺麻子走上IPO之路，給市場打了一針強心劑。投資人們相信，當宅家做飯、自煮火鍋成了年輕人的新飲食習慣，更快捷、更多元的複合調味品，將成為年輕人的居家必備品，這背後可不止一個海天味業和一個頤海國際。而在這個市場規模數千億、消費客羣廣泛、品牌集中度低的市場，新玩家還有很多機會，幺麻子們既要繼續發展，也要守好領地。

從招股書來看，這家公司嚴重依賴單一品類，主營的調味油業務營收佔比達到94.81%。但這些藤椒油大部分是賣給了經銷商和B端客户，並沒有直接到愛做飯的年輕人手中。

此外，隨着2022年上半年原材料價格的繼續上漲，幺麻子坦言2022年全年毛利率將受到影響。可其在調味油板塊的產能利用率逐漸下降，若不能馬上發力其他品類爭搶年輕人，在上市之際將面臨很多考驗。

渝菜裏最點睛的調味料，是花椒油和藤椒油。最後淋上幾滴，整道菜就有了鮮麻的靈魂。而在幺麻子、萬佛、五豐黎紅、樹上鮮等本土老字號中，幺麻子的市佔率最高。

根據和君諮詢的調研數據，2019年幺麻子在藤椒油市場中的佔有率約為35%，是國內最大的藤椒油及相關複合調味品的生產廠商之一。

2019年中國藤椒油市場份額

圖片來源：和君諮詢 

從招股書來看，幺麻子盈利能力較強。2018年-2021年上半年，營收分別達3.1億元、4.1億元、3.57億元和2.01億元，2020年遭遇疫情影響短暫下滑後又有所回升。歸母淨利潤分別為5383.50萬元、9599.82萬元、1.02億元、5520.28萬元，整體來看，並沒有過多受到疫情影響。

2018年-2021年上半年幺麻子營收狀況

圖片來源：幺麻子招股書

餐飲行業人士張強解釋道，調味品作為居家、餐飲必備的消費品，產品單價較低，提價空間充足，議價能力較強的企業，可以結合原材料價格上漲等背景，以及為用户提供户健康化和多元化的產品附加值，定期調高部分產品單價，推動利潤率增長。

此外，幺麻子綜合毛利率逐年上升，分別為32.17%、37.65%、42.57%以及43.07%。從招股書中可以看到，至2020年，公司毛利率接近同類公司的平均水平，2021年上半年實現反超。

張強告訴開菠蘿財經，2021年上半年，海天味業由於原材料價格上漲，毛利率有所下降，而幺麻子因為是夏季集中生產、跨年銷售，原材料價格上漲的影響尚未體現，從而當期毛利率高於海天味業等企業。

主要調味品企業的毛利率情況

圖片來源：幺麻子招股書

在食品產業分析師朱丹蓬看來，抓住差異化的細分賽道是幺麻子的一大優勢，當品牌進入細分賽道時，整體毛利一定較高。不過，艾媒諮詢CEO兼首席分析師張毅認為，40%出頭的毛利率，並不算特別高，因為同類企業的毛利率偏低。

不少業內人士稱，幺麻子早期的家族式的運作管理模式和後期的戰略融資佈局是優勢之一，可以有效控制成本、拓展新客户。

幺麻子產品

圖片來源：幺麻子官網

幺麻子董事長趙躍軍出生於四川洪雅農村，當地一直有製作及食用藤椒油的傳統。1992年，趙躍軍夫婦開了“幺幺飯店”，看到店裏的藤椒油備受客人青睞，隨即開設藤椒油作坊，直到2008年正式成立四川洪雅縣幺麻子食品有限公司，品牌開始公司化發展。

夫妻創業、兒子繼承，幺麻子是一家典型的家族式企業。招股書顯示，趙躍軍、龔萬芬、趙麒、趙麟同時為公司實際控制人，合計持股68.21%。其中趙躍軍、龔萬芬為夫妻關係，而趙麒、趙麟分別是長子和次子。趙躍軍家族四人在幺麻子擔任董事、高管等職務。

幺麻子公司的股權架構

圖片來源：幺麻子招股書

當調味品開始進入VC視線，盯上幺麻子的投資方越來越多，其中就包括滷味界龍頭絕味食品。招股書顯示，絕味食品旗下的全資子公司網聚投資出資1.3億元佔股13.68%，同時，還通過湖南肆壹伍間接持股5.26%，合計持股18.94%，是僅次於實控人家族的第二大股東。

幺麻子面向的主要是經銷商和B端客户。其招股書顯示，截至2021年6月末，公司已經構建了由445家經銷商組成的銷售網絡，較有代表性的客户包括蜀大俠、海底撈、西貝莜麪村、老鄉雞等連鎖餐飲，及永輝超市、伊藤洋華堂、沃爾瑪、家樂福等連鎖商超。

張毅還指出，經銷模式收入佔其主營業務收入的比例一直穩定在91%以上，説明在產業鏈中擁有較強的話語權。

幺麻子銷售模式以經銷模式為主

圖片來源：幺麻子招股書

在張強看來，幺麻子積累的渠道資源較強，B端佈局較深，但在線上渠道和C端客户方面，存在短板。招股書顯示，直到2021年上半年，這家公司的線上銷售佔比僅有4.09%。

雖然營收數據亮眼，但幺麻子這類以單品打爆市場的企業，在品類擴展、產能擴張以及供應鏈建設上，都面臨極大挑戰。

幺麻子最被外界擔心的問題是支柱型品類太過單一。幺麻子十分依賴調味油，2018年-2021年上半年，該品類收入貢獻比例均在9成以上，分別為96.16%、96.37%、96.5%、94.81%，而調味油品類中又以藤椒油為核心，在報告期內銷售佔比分別為89.24%、89.29%、86.73%、83.88%。

近兩年，幺麻子也試圖將業務拓展到複合調味品、清水雅筍等蔬菜製品和方便自熱火鍋等休閒食品品類，但總體貢獻度還不足6%，在天貓旗艦店中，這些品類的銷量顯示也大多未過百。

幺麻子四大業務銷售情況

圖片來源：幺麻子招股書

張毅稱，單一化發展對幺麻子十分不利，難以抵擋住外部競爭，海天味業、頤海國際等企業，早已進軍複合調味料，多條腿走路。而一旦上市，其開拓產品品類的速度和程度將直接與市值掛鈎。

可從過往的研發投入來看，幺麻子可能短時間內難以化解“產品單一化”的危機。

招股書顯示，2018年至2021年6月，幺麻子的研發費用率分別為0.43%、0.94%、1.95%和2.11%，其間同類企業研發費用率的平均值分別為2.02%、2.33%、2.49%、2.51%，均高於幺麻子。

主要調味品企業的研發費用率

圖片來源：幺麻子招股書

“企業在上市前集中火力搶佔市場，無可厚非，但現在單一靠醬油、蠔油、藤椒油，已經沒有太大市場空間，消費者的消費模式、特點、需求都在發生變化。企業如果還是隻停留在過去，做單一的產能佈局，不加大研發力度開拓新品，風險會加大。”張強稱。

不過，幺麻子在招股書中提到，此次擬將4013.96萬元的募資用於研發中心建設項目，其中1440萬元用於未來三年新增的56名研發人員的薪酬成本。

當前的新品研發不足，已經給幺麻子帶來了第二大風險，單一品類產能過剩。招股書顯示，2018年-2021年上半年，調味油品類的產能利用率分別為87.36%、110.43%、79.17%、56.42%。可以看到，自2020年起，其調味油產能利用率顯著下滑，2021年上半年，過剩產能接近一半。

幺麻子產能情況

圖片來源：幺麻子招股書

關於資金用途，幺麻子還在招股書中表示，IPO募集所得資金中的3.7億元，將用於投資年產2萬噸藤椒油、1800噸藤椒系複合調味醬汁及休閒食品建設項目。

對此，不少業內人士稱，複合調味醬汁及休閒食品的擴產迫在眉睫，業務結構橫向、多元化發展，才能繼續增長。

“一旦產能過剩、終端供大於求的時候，往往會導致價格被打穿、利潤降低、盈利收縮。”為此，張強認為，除了將業務結構多元化，還可以去收購其他企業，形成業務上的合力。

幺麻子的第三大風險是，原材料價漲價導致毛利率和利潤的下滑。

其在招股書中稱，公司生產的主要原材料為油料，以及藤椒、紅花椒、木姜、竹筍等農副產品，供求格局和採購價格存在較大波動，如果未來主要原材料價格進一步出現大幅上升，或將侵蝕公司毛利率，經營業績也將因此受到不利影響。

這也是整個行業遇到的問題，由於原材料等成本上漲，2021年第四季度，從海天味業開始，調味品生產企業紛紛宣佈產品提價。調味品企業上調價格，毛利率最先受到影響。

2021年調味品企業調價情況

圖片來源：幺麻子招股書

張毅稱，擴大產能的同時，幺麻子還應該考慮加大在上游供應鏈上的投入，因為伴隨銷售額增長，對上游供應鏈的依賴性會越來越高，如果供應鏈價格大規模變動，利潤就很難控制。

“大宗商品的原材料價格上揚，是由整體的供應鏈決定的，從目前的原材料供需關係來看，價格相當長一段時間都會處在一個相對高點的位置。”他認為，企業恐怕要做好足夠的預期，同時做好兩個方面，一是加大營銷力度，用增加銷量抵消成本上升帶來的壓力；二是加大直營電商等渠道的佈局，以期獲得更高利潤。

一位業內專家在接受諮詢公司Third Bridge訪談時，對調味品市場進行了總結：上世紀80年代和90年代，消費者家裏用的調味料更多是醬油、醋、鹽等單一調味品，隨着消費者對口感要求的提升，加上人口流動的變化，傳統調味品的滲透率已接近100%，進入盛極而衰的產品生命週期，複合調味料在21世紀後進入品類滲透期。

據Frost&Sullivan的數據顯示，複合調味料是近年來唯一保持雙位數增速的調味品類目，其市場規模佔比僅次於醬油。

上述專家指出，在餐飲業，連鎖餐館和外賣餐飲使用料理包以及複合調味料，可以減少對廚師的依賴程度，滿足產品標準化、口味定製化的需求，並提高出餐效率；在家庭端，複合調味料可以幫助烹飪技能較弱且追求烹飪便利性的用户，做出跟餐廳口味相差無幾的菜餚。“所以不論是在B端還是C端市場，對複合調味料的需求會越來越旺盛。”

2020年疫情背景下，一部分年輕人養成了在家做飯的習慣，方便、標準、口味穩定的複合調味品，成了他們的廚房必備神器，因此被稱為“懶人調料”。打開小紅書、抖音和B站，用火鍋底料、缽缽雞料、酸湯肥牛料等“煮一切”的快手菜譜隨處可見，也順便帶火了調味品賽道。

據不完全統計，我國調味品行業已誕生21家上市企業，頭部企業海天味業當前市值4603.92億元。而在一級市場，自2021年以來，調味品賽道的融資明顯增多，據天眼查數據顯示，這一年，調味品行業獲得了8起總額達10億人民幣左右的融資，調味品相關企業的融資超過70次。

大到連鎖餐飲品牌海底撈，小到剛獲融資的新品牌，都想在“懶人調料”賽道分一杯羹。

Third Bridge專家表示，疫情期間，中低端複合調味品產品又熱起來了，一些企業和品牌的低端線獲得了短期的增長。但他強調，高端化是發展趨勢。“如果企業還在低端上發力，會造成渠道過剩和產能過剩，在行業中很難立足。”

在高端化、健康化之外，多元化的渠道佈局或將成為市場破局的關鍵。張毅注意到，相關企業會利用包裝和品質來區分產品的價格段位，並在直播電商、社區團購等新渠道擴張，從而提升利潤空間。

在朱丹蓬看來，大多數複合調味品行業的新品牌沒有入場壁壘，要想實現全國擴張，達到海天味業的普適性，還需要突破不同菜系的限制。本質上，這考驗的是公司的產業鏈以及整體供應鏈的工業化、標準化，而有了後端供應鏈的穩固支撐，才能立足於競爭激烈的前端消費市場。

疫情助推下的市場窗口期不會一直存在。上述Third Bridge專家預測，複合調味料在2021年的年複合增長率為12%-15%，未來2-3年的增長率預計在10%左右，很難再有爆發性的增長。隨着消費者對複合調味料認知的加深，調味品行業將處於產品不斷細分多元、市場不斷向頭部品牌集中的階段。

張強也有相同觀點，他認為，複合型的調味料出現網紅產品的概率較高，是因為它抓住了年輕人消費趨勢的變化。而像幺麻子這樣的企業，如果還是停留在過去的地盤，面對那些已經跳出單一醬料佈局的企業，很容易失去競爭優勢。

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