作者丨李奇
出品丨鰲頭財經（theSankei）
如果有一家企業，2019年營業收入達1707.43億元，你是否會覺得這是當之無愧的巨無霸？而我們耳熟能詳的益海嘉裏金龍魚就是其中一個，因益海嘉裏2019年營業收入規模超過1700億規模，與早已上市的伊利股份（600887）和貴州茅台（600519）2019年的營收總和旗鼓相當，被市場稱為“糧油巨頭”。
2020年8月6日，深交所創業板第13次上市委員會審議會議，通過了益海嘉裏金龍魚的首發申請，擬在創業板上市。值得注意的是，益海嘉裏新更新招股説明書中顯示，預計募集資金為138.7億元，在同批報送企業中排名第一。
不過，在“糧油巨頭”、“糧油巨無霸”之稱的背後，益海嘉裏營收與淨利潤呈現出了巨大的反差，營收千億但淨利潤僅50多億元，而且負債率卻隨着營收的增長逐步攀升。難道在中國包裝食用油市場走過高速發展期，步入發展階段後，益海嘉裏增速疲軟也是無法迴避的問題？
巨無霸增長受限 負債攀升
如果從營收以及市場佔有率來看，鰲頭財經認為，益海嘉裏可以説是當之無愧的中國糧油巨頭。
資料顯示，益海嘉裏主要產品包括廚房食品、飼料原料及油脂科技產品。其中，不乏我們耳熟能詳的金龍魚、歐麗薇蘭、胡姬花等。
招股説明書顯示，2019年，益海嘉裏廚房食品銷售收入達1087.83億元，佔總營收的63.90%，而飼料原料及油脂科技銷售收入為609.54億元，佔比35.80%。
其中，廚房食品的零售產品主要包括小包裝食用油、大米、麪粉、掛麪、調味品等。
招股説明書引用了尼爾森數據，2019年，益海嘉裏在中國小包裝食用植物油行業的銷售份額為38.4%，在包裝米現代渠道市場份額為18.4%，在包裝麪粉現代渠道市場銷售份額26.7%，均領先於競爭對手。
但值得注意的是，其中，益海嘉裏在中國小包裝食用植物油行業的份額由2017年的39.5%微降至2019年的38.4%；在包裝麪粉現代渠道市場的份額由2017年的29.1%下降至2019年的26.7%。
此外，益海嘉裏千億營收的背後，是與之相比微薄的淨利潤以及相對行業較高的負債率。
招股書顯示，2017年、2018年及2019年，公司營業收入分別為1507.66 億元、1,670.74億元和 1707.43 億元，實現淨利潤分別為 52.84 億元、55.17億元和55.64億元。與之相對應的營收增長率分別為12.94%、10.82%和 2.20%；毛利率分別為8.42%、10.21%和 11.40%。
擺在益海嘉裏面前的一個問題是：在公司毛利率小幅上升的同時，營業收入增長放緩。
來源於中信證券研究部
市場的趨於飽和，在一定程度上遏制了益海嘉裏的營收增長。此外，由於是民生產品，產品的提價也受到了限制。
目前來看，益海嘉裏的天花板較為明顯。
此外，隨着益海嘉裏營收增長，其公司負債率也在極速攀升。益海嘉裏招股書顯示，總體負債規模從2017年的794億元增長到2019年的1022億元。
招股書顯示，益海嘉裏負債規模中，佔比最大、上升最快的是短期借款。公司短期借款從2017年的547億元上升到2019年的734億元，增長34%。
對於營收增速放緩，以及毛利率較低的情況，公司是否有采取相關策略開發毛利率更高的產品？成果如何？鰲頭財經就此諮詢益海嘉裏，截至發稿，暫未獲得回覆。
聯交易引起關注
雖然2019年末，證監會回覆了益海嘉裏一份包括62個問題的反饋意見。最近，公司又一次更新招股説明書。
9月4日，益海嘉裏更新了《發行註冊環節反饋意見落實函的回覆》。
其中，就關聯方交易，以及經營業績較上年同期增長較大等情形做出了具體的回覆。
而這兩點，也正是益海嘉裏的在市場上備受關注的兩個點。
關聯交易，是發審委的關注重點之一。此前，在證監會反饋意見函中，也有多項問題需要益海嘉裏補充資料。
益海嘉裏關聯方交易涉及採購、運輸等多個環節，其中關聯方採購佔比較大。2017 年、2018 年和 2019年，公司關聯採購金額分別為人民幣 250.85 億元、217.24 億元和 252.06 億元，佔各期營業成本總額的比例分別為 18.17%、14.48%和 16.66%。
對此，益海嘉裏回覆稱，報告期內公司按相關內控制度有效執行採購工作，關聯方採購價格參考市場價格確定，定價方式透明，價格公允。
此外，2020年1-6月，益海嘉裏實現營收為869.73億元，較上年同期增長10.53%，實現歸屬於母公司股東的淨利潤30.08億元，較上年同期增長 88.35%。
與之對比鮮明的是，2019年，益海嘉裏營業收入增長率僅為2.20%。對此，益海嘉裏回覆稱公司 2020 年上半年業績大幅增長主要由於公司主營業務發展趨勢良好，主營業務收入及毛利大幅增長。
這其中，主要是受到疫情的影響，面向家庭銷售的小包裝產品的銷量增加，以及豬瘟影響逐漸減弱後，豆粕銷售業務的收入增長。
上市或為解“身份難題”
益海嘉裏的名字中，包含了“嘉裏”和“益海”兩個故事，其中嘉裏一系的創始人郭鶴年與益海一系的創始人郭孔豐為叔侄關係。
1991年，第一瓶金龍魚小包裝食用油的面世，以逢年過節“發福利”為切口，就此打開了一個新的市場。
這是當時郭孔豐作為嘉裏集團的代表，與中糧全資子公司鵬利公司合資建立南海油脂後推出的小包裝食用油。
2006年，益海嘉裏通過合併成立，母公司豐益國際也在新加坡證券交易所上市。
但由於是外資的關係，對企業的經營產生了影響。
2008年，國家發改委出台《促進大豆加工業健康發展的指導意見》，提出要大力扶持民族大豆加工企業，並對油脂加工企業外商投資進行限制。
此後，《關於做好2009年油菜籽收購工作的通知》中，首次規定企業可以參與託市收購，益海嘉裏並不在名單中。
那一年，豐益國際計劃分拆中國業務的30%在香港上市以謀求增長，但最終擱置了下來。
而這一等，就是十年。
2017年1月，國務院印發《關於擴大對外開放積極利用外資若干措施的通知》，明確取消油脂加工外資准入限制。
正是在這一年5月，豐益國際集團對外宣佈要對中國業務進行重組，再次推動中國業務板塊分拆上市。
十年雖不算短，但對於變革中的益海嘉裏在盈利能力和負債現狀已經發生了新的變化，面對益海嘉裏業務增速放緩和負債高速發展的現狀，益海嘉裏此時選擇上市，或許更多的不單單是為了業務更順利進展。對此，鰲頭財經將持續關注。