詳解美聯儲首次下場購買“個別”公司債？此債非彼債！

　　6月16日，美聯儲宣佈更新二級市場企業信貸工具（SMCCF），該工具將開始購買廣泛而多樣化的企業債券組合，以支持市場流動性和大型僱主的信貸可用性。

　　讀到這裏的國內外媒體紛紛打出了“美聯儲在本輪衰退中首次直接購買個別企業債券”的標題，其實這種説法有一定的歧義，我們接着往下看，美聯儲在更詳細的介紹中稱“SMCCF將建立一個多樣化的美國“廣泛公司債市指數”，並基於這個指數購入債券組合。”

　　換句話説，美聯儲在本次的工具更新中，並沒有直接“Pick Winner”購入某家公司的債券，而是建立一個更廣泛的公司債市指數以“繞過”ETF直接支持這些公司。

　　其意義相當於一個無論是覆蓋廣度還是購買力度都要比此前購入公司債ETF更加強力的廣泛支持政策，並非直接在市場上單獨為某家公司“兜底”。

　　因為，第一，此前購入ETF的大多為投資級以及“墮落天使”債券，而新的“廣泛公司債市指數”覆蓋的公司將更多甚至包括垃圾級債券，詳細的入選標準我們在下文解釋。第二，先前美聯儲購買公司債ETF的意願並不是很強。目前為止，美聯儲共持有約55億美元的公司債ETF，而此次購債額將擴展到2500億美元左右。

　　在6月17日美聯儲主席鮑威爾國會參議院證詞演講後的提問中，他也淡化了購買公司債的重要性，“只是從ETF轉向其他指數形式，這種指數化方式將對該工具當前購買ETF的做法形成補充。”6月18日，鮑威爾在眾議院聽證會上回答提問時也重申會有進一步的債券購買計劃，並且將逐步減少ETF的購買量，增加對公司債的直接支持。

　　至於此舉對市場的支持力度，我們回顧新浪美股在5月份發表的《美聯儲“光説不做”引數萬億流入債市》中提到，美聯儲早在3月就宣佈了支持追蹤投資級債券和“墮落天使”債券的ETF，直到5月“美聯儲未購買任何一個企業的債券。”但已經成功地為無數債務和信貸產品注入了數萬億美元的“價值”。由此來看，儘管此次並非直接購入某家公司債，但美聯儲此番“託市”對於債市乃至股市的影響力也不容小覷。

　　下文中，我們通過分析美聯儲官網對於此次更新SMCCF的Q&A;，對重要的幾點做出詳細解讀。

　　1．此次SMCCF更新，美聯儲如何購買公司債？

　　最初，美聯儲SMCCF的結構是持有兩種債券，“合格的個別公司債券”和“合格的公司債券ETF”。6月初啓用的就是後者，前者也就説特別為某家公司“兜底”的政策在本輪危機中則一直沒有被使用。6月16日，美聯儲推出了第三類企業債投資方式：“合格的廣泛公司債市場指數債券（Eligible Broad Market Index Bonds）”。

　　2．所謂的“廣泛公司債市指數”債券到底是什麼？

　　美聯儲為“廣泛公司債市指數”的入選建立了一定標準：1）這些債券是由在美國創建或組織的或根據美國法律發行的公司債券；2）這些債券的發行人是符合債券評級要求資格的，即必須在2020年3月22日之前被評為投資級別，並且在美聯儲用該工具購買之時的評級至少在BB- / Ba3以上；3）這些債券的發行機構必須不是受保險的存款機構、存款機構控股公司或存款機構控股公司的子公司（如多德-弗蘭克法案所定義的）；4）這些債券的剩餘期限不超過5年。

　　3．“合格的個別公司債券”和“合格的廣泛公司債市指數債券”之間有和區別？

　　這也是我們上文提到的，各大媒體主要做出歧義解讀的重點。儘管美聯儲正式公告中沒有提及相關內容。但我們從聯儲官網的Q&A;中找到了部分細節，這兩者之間的區別事實上非常小。

　　除了對“合格的廣泛公司債市指數債券”的要求外，“合格的個別公司債券”的發行人必須滿足一下要求：1）“主要業務和大部分僱員在美國”；2）尚未未得到《關懷法案》的具體支持；3）滿足《關懷法案》中利益衝突的要求。因此可見，“合格的個別公司債券”的要求會更加嚴格。

　　4．為什麼上面第三個問題這很重要？這也是本文寫作的重點和初衷。

　　由於SMCCF的資金來自於由《關懷法案》授權的財政部，因此有一些限制。根據《關懷法案》第4003（c）（3）（c）條的規定，“財政部出資的任何美聯儲工具只能從……主要業務在美國，大部分員工在美國（的公司）．．．購買債務或其他權益，除了基於指數或基於多樣化證券池的證券。”

　　也就是説，一家公司想要獲得美聯儲購債支持，要麼這家公司是“美國公司”，要麼就必須入選美聯儲的自建指數。

　　此前沒有公佈“廣泛公司債市指數”的SMCCF工具時，此政策一直隱含着一個潛在的“漏洞”：

　　首先對於一家在全球都有僱員和開展業務的公司，證明它們的“美國屬性”可能面臨一些困難；其次，因為類似美聯儲對金融機構貼現窗口的“污點效應”一樣，美聯儲購買公司債時也存在對公司的“污名化”，簡單來説，就是有公司因為一旦接受美聯儲的“兜底”便會引發公眾對該公司實際經營狀況的擔憂，所以更不願去自證。

　　因此，在這個“漏洞”存在的情況下，美聯儲仍舊只能購買ETF。現在更新了SMCCF之後，美聯儲將可以堵上這個“漏子”，詳情見下個問題。

　　5．美聯儲是如何填補上面的“漏洞”的？

　　通過第四點分析的漏洞。此前《關懷法案》的要求可能是為了允許美聯儲購買ETF，但卻創造了認證污名化的問題。而現在，美聯儲創建了自己的公司債券指數，即“廣泛公司債市指數”，並將根據這一條款購買基於該指數的個別公司債券。

　　美聯儲此番操作下，實質上立即對5年以下的整個非金融企業債務都具備了購買資格。

　　6．購買公司債市指數債券如何具體執行？

　　“合格的廣泛公司債市指數”旨在追蹤符合條件的廣泛、多樣化的二級市場債券的構成，但須遵守投資意向書中規定的普遍適用的發行上限。每次指數刷新時（大約每月一次），SMCCF將識別出符合“廣泛公司債市指數”債券標準的所有二級市場債券。

　　接下來，將採用與每個發行人相關的限制（以票面為基礎計算，即發行人最大歷史未償債券的10%上限和最大綜合CCF工具規模的1.5%上限的較低者），為每個合格發行人生成指數貢獻。然後，這些貢獻將被彙總，每個發行方的債券在彙總中所佔的比例將構成它們在指數中的權重。

　　單個發行人權重將構成行業權重的基礎，每個發行人映射到12個部門中的一個（如下所示）。債券的購買將盡可能密切地跟蹤指數中的行業權重，一個月的過剩或不足將在下個月的採購中得到解決。

　　SMCCF不可能保證任何時候都準確地複製該指數。因此，SMCCF購買符合條件的廣泛市場指數債券的主要重點將是儘可能密切地跟蹤該指數的行業權重。符合條件的廣泛市場指數債券購買也將跟蹤該指數的評級和期限。不過，由於SMCCF可能會減持購買日起六個月內到期的債券，因此購買期限預計會比指數的期限長几個月。

　　7．預估的各行業權重是多少？

　　根據BMO蒙特利爾銀行預計，美聯儲“廣泛公司債市指數”的總規模最初將在4000億至4500億美元左右。由該行預估代理的4269億美元分析，行業權重預估如下所示。

　　目前來看，主要權重集中在：非週期性消費股26%，科技股11.4%，能源股10.6%，公共事業股10.6%，通訊股9.1%。

　　8．是否有單個公司會從美聯儲的更新操作中受益？

　　理論上，在美國註冊但不具備“美國屬性”的公司更能受益，也就是並非“主要業務在美國，大部分員工在美國”的公司。因為此類公司的債券此前沒有資格被美聯儲“兜底”，而現在可以通過入選“廣泛公司債市指數”而被美聯儲購買。

　　根據美聯儲官方定義，“主要業務在美國”即為超過50%的公司合併資產、年度合併淨利潤、年度合併淨營業收入、或年度合併營業費用（不包括利息支出和其他費用與債務相關服務）產生在美國。

　　然而，在現實中，這類借款人不會有顯著的好於預期。雖然很難量化，很難單獨分析符合這一標準的借款人，但我們不期望這類借款人會出現明顯的折現，而這種折現現在將得到糾正。

　　9.SMCCF的購買量將有多少？

　　該計劃的總規模（截至9月30日最高可達2500億美元）為美聯儲提供了相當積極地擴大購買的充足空間，不過只要市場狀況保持良好，美聯儲的購買規模將遠低於隱含的最高水平。

　　BOM蒙特利爾銀行預計，隨着美聯儲開始購買個別公司債券，這一步伐將加快，儘管它仍將依賴於市場的運轉。到目前為止，上週晚些時候情況明顯惡化，這可能是昨日宣佈的一個催化劑。

　　在正常情況下，BMO蒙特利爾銀行預計美聯儲每週將購買約20億至50億美元，最終規模將達到這個數字的幾倍。

　　10．美聯儲還會購買“符合條件的個別公司債券”嗎？

　　當然。美聯儲的Q&A;中非常清楚地表明，美聯儲仍打算購買符合條件的單個公司債券。

　　根據美聯儲昨天的聲明，除了PMCCF，這些購買“預計將在不久的將來開始運作”。

　　來源：FED

　　11．如果有必要，美聯儲如何通過已知的購買方式為市場提供進一步的支持？

　　BOM蒙特利爾銀行認為，PMCCF或SMCCF直接購買“個別公司債券”的進一步公告不太可能導致相關風險資產表現增加，因為這些工具是真正的緊急工具。除非市場狀況嚴重惡化，否則企業們不會接受與之相關的污名化。

　　因此，美聯儲現在唯一能做的就是增加/改變現有設施的規模限制。目前，PMCCF的額度為5000億美元，SMCCF的額度為2500億美元，總共為7500億美元。由於預期PMCCF不太可能得到太多利用，除非市場狀況嚴重惡化，美聯儲可以減少PMCCF的部分額度，並將其加入SMCCF。或者增加項目的總規模。（新浪美股 林克）