來源：阿爾法工場研究院（ID：alpworks）作者：許文濤
老字號再怎麼玩流量做網紅，也頂不破小品類的天花板。
百年老字號，“粽子大王”五芳齋要上市了。
日前證監會發審委公告，浙江五芳齋實業將於1月13日首發上會，意味着這家百年老店離上市更進一步，A股中老字號家族將再添新成員。
當前A股老字號數量並不少。
據統計，老字號上市公司近60家，主要集中在白酒、中藥、餐飲、調味品等領域。如貴州茅台（ 600519.SH）、片仔癀（ 600436.SH）、同仁堂（ 600085.SH）、全聚德（ 002186.SZ）、海天味業（ 603288.SH）等。近年來老字號上市也有“扎推”上市趨勢。
2020年7月，餐飲類徽菜老字號同慶樓正式登陸上交所主板；2021年9月，400年的剪刀“張小泉”在創業板成功掛牌；300歲的德州扒雞也在2020年6月與國泰君安簽訂了上市輔導協議，正籌備上市。
而2021年，正值五芳齋成立100週年，此刻上市，將又是其未來發展的一個重要里程碑。
據招股説明書顯示，五芳齋擬募資10.56億元，投向三期智能車間、數字產業智慧園、研發中心及信息化建設等項目。作為家喻户曉的粽子品牌，老字號上市能否煥發新春？
01 粽子營收佔比超7成，季節性特徵明顯
粽子仍是五芳齋的主要營收構成，“老字號粽子”也是消費者對於五芳齋品牌的主要認知。基於此，多元化是五芳齋發力的重要方向。
招股書顯示，當前五芳齋主營業務包括粽子系列、月餅系列、餐食系列和蛋製品、糕點及其他業務。
具體品類包括月餅、湯圓、八寶飯、糕點、蛋製品、其它米制品等。餐食系列主要包括各類米飯套餐、燒賣、湯麪、餛飩等，以線下零售渠道為主。其它米制品包括小包裝米、即食杯粥等。
圖片來源：五芳齋招股書
從財務數據上看，公司業績仍有進一步增長潛力。報告期內（2018—2021年上半年），公司營業收入分別為24.23億、25.07億、24.21億和21.36億；歸母淨利分別為0.97億、1.63億、1.42億和3.06億。
2018—2020年營收並沒有增長，甚至還有所下降，但淨利潤卻增長了46.4%，即便2020年淨利潤也出現了下降。
同時預計2021年五芳齋財務數據將較為靚麗。
由於招股説明書只給到了2018—2020年的年度數據，無法對半年度數據進行直觀比對，但2021年上半年營收已經達到了2020年的88.23%，淨利潤較2020年全年增加了115.5%。
説明隨着消費的復甦，五芳齋盈利能力也在釋放。
需要注意的是，五芳齋對粽子的營收依賴依舊非常大，這也是管理層頭疼的地方。
近年來粽子營收佔比逐步提升，從2018年66.28%增加到2020年70.77%，2021年上半年營收佔比達84.06%（受月餅營收季節性因素影響，扣除粽子營收佔比大致也在70%以上）。
2021年上半年業績轉好從主力粽子產品的產銷量上也能看出來。上半年粽子產銷量已超過2020年全年水平，產能利用率也超出一倍（產銷率低是因為尚有4227.47萬隻粽子沒有確認收入，如計入則產銷率約為98.59%）。
圖片來源： 五芳齋招股書
這裏面就不得不提粽子月餅這類節日類食品的季節性特徵了，一般情況下只有過節才會去吃。對於五芳齋，上半年粽子是全年的銷售旺季。
產能利用率極高，尤其是第二季度。自身產能難以覆蓋，甚至採用委外加工方式生產。
圖片來源： 五芳齋招股書
從招股書給出的數據可以看出，報告期內委外加工產量佔總產量比例由11.66%增加至25.49%，也就是説每4個粽子就有一個是外包的。
2021年前兩個季度產能利用率高，第二季度達到峯值（2021年第一季度是按成品計算，半成品計入二季度，若按半成品計算，則為115.03%）。而第三四季度則與“閒置”無本質區別。2019—2020年產能利用率不足20%。
2018年第四季度產能利用率大幅增加也是2019年端午節有所提前，所以提前進行備貨。
而自主生產量為何大幅超過產能？尤其是2021年上半年。原因也很簡單，是五芳齋聘用臨時工加班加點趕工所致。
招股書提到，公司會在端午節前招聘靈活就業人員，時長通常為六個月，端午節結束後離職。這部分人員不繳納社保、公積金，確實非常的靈活。
從這點來看，目前五芳齋產能是遠遠無法滿足市場旺季需求的，IPO募資擴產也在情理之中。
另外，月餅季節性特徵也非常明顯。2021年上半年營收僅31.59萬，公司給出的解釋同樣是淡季因素。
02 “區域性”老字號，電商渠道高速發展
五芳齋雖然是全國性知名品牌，但從營收區域佔比看區域性特點非常明顯，地域營收分配極為不均衡。
華東江浙滬“大本營”收入佔比最高。雖然報告期內有所下降，由63.23%降至54.67%，但仍在50%以上。華北、華中、華南、西南營收佔比在5%左右，西北東北佔比不足1%。當然這也是五芳齋未來需要着重發力的地方。
圖片來源： 五芳齋招股書
從渠道來看，主要包括直營和經銷業務。直營業務分為零售（線下連鎖門店）、電商、商超及包括團購在內的其它業務。經銷業務則為經銷商渠道，包括普通的線下經銷、線上經銷、高速經銷、連鎖加盟等。
圖片來源： 五芳齋招股書
其中報告期內直營收入佔比雖有下降（從66.04%降至55.24%），但仍佔大頭，其中線下連鎖門店受疫情影響佔比逐漸下降，線上電商收入則不斷提高。
2018—2020年兩年複合增速達21.31%。而商超、團購等其它業務變化不大。
經銷渠道中，所謂高速經銷指的是五芳齋與高速管理方/經銷商簽訂協議，在取得授權的高速服務區銷售產品。
連鎖加盟商顧名思義，五芳齋會選取一些優質項目如醫院、高鐵站等進行加盟。這兩類渠道佔比較低。
一般普通經銷和線上經銷佔比不斷提高是整體經銷渠道佔比提高的重要原因。
需要注意的是，高速經銷毛利率比其它經銷渠道要低，2021年上半年毛利率為27.5%，低於整體經銷渠道的41.32%，主要因為公司給予高速經銷客户價格折扣導致的。
五芳齋對經銷渠道管理中採取先款後貨的經銷模式，也説明在渠道中的強勢地位。
另外，較高的資產負債率也是需要警惕的，尤其是流動負債。
招股書顯示，報告期內（2018年至2021年上半年）母公司資產負債率由43.55%提升至64.70%。雖然公司一再宣稱季節因素，二三季度回款後流動性充裕。
但看流動負債，報告期內該項指標由2018年的5.51億增加至2021年上半年的12.87億，2021年上半年增長了相當於2020年全年的43.93%，而賬上資金僅為7.77億。
主要是應付票據和應付賬款的增加。公司解釋為供應商採購款、貨款和工程設備款。筆者認為是大量委外加工導致的。但公司賬面資金遠不足以覆蓋流動負債説明公司資金面狀況仍然偏緊。
03 潮流化營銷難掩多元化增長焦慮
五芳齋被稱為“最會玩的老字號”，在營銷上可謂不拘一格。為吸引更多年輕消費羣體，改變消費羣體對粽子和品牌的認知，五芳齋通過與當紅品牌合作推出聯名款的形式，走起了“網紅”路線。
當前五芳齋除了推出包括豆沙、肉粽、蜜棗、板栗鮮肉、蛋黃肉粽等多種風味的“鎮店之寶”外，還與多個當紅品牌推出了聯名款。
如2020年端午節與盒馬鮮生合作，推出瞭如五芳齋“傳世臻粽”、FANG粽系列”、“五芳迎瑞禮盒粽”等聯盟禮盒款。
圖片來源：天貓超市
同時與樂事、鍾薛高等跨界合作，推出了“鹹蛋黃肉粽味的薯片”和“粽香味雪糕”等聯名產品。
2021年FANG粽禮盒又有新變化。如FANG·植選禮禮盒將植物肉元素融入了粽子；FANG粽·滿足禮禮盒實現了螺螄粉、榴蓮、臭豆腐等潮流食品與粽子完美結合的創意。
2021年5月，五芳齋還與王者榮耀合作，推出王者榮耀x五芳齋的聯名粽子禮盒，包括5個不同的口味，每一顆粽子代表一個英雄，賺足了消費者眼球。
另外，廣告短片也成了五芳齋吸粉的重要手段。如2018年，在重陽節推出的《相約1989》復古風廣告；2019年端午節《招待所》的科幻風短片；同年中秋的國漫廣告《過橋記》。
2020年的治癒系春節小短片《小心意》，對應疫情情況；端午節又推詼諧短片《朋友們蘸起來》。
如此大力度營銷貼近潮流，貼近年輕消費者，一者是為改變消費者對品牌和粽子的品類認知；還有一點，是改變消費者的消費習慣。
一般認知中，粽子季節性非常強，消費者一般只在端午節前後吃，但日常沒有消費習慣。這點尤其是在北方，在南方尤其是江浙滬等發達地區，粽子基本成為日常早餐及主食食品之一。
通過潮流化營銷將粽子消費認知從節日禮儀性消費普及到大眾食品類消費，擴大整體粽子市場規模，這才是五芳齋營銷的根本目的。
粽子雖然廣為人知，但市場仍然不大，甚至可以説接近飽和。招股書顯示，2015年我國粽子市場規模為49.16億，到2019年增長至73.37億，年複合增長率為10.53%。
預計到2024年將增長至102.91億，2020年至2024年的年複合增長率預計為7%。
個位數的增長已經説明了問題，也表達了作為市場主導者的焦慮。
五芳齋董事長厲建平2018年曾表示，粽子圈子也就這麼大，差不多到天花板。要突破天花板就一定要走出來，不能只做粽子。粽子的營收佔比預計在3年內會降到50%以下。
而現實總是那樣的骨感。對比當下粽子高達70%以上的營收佔比，要想擺脱“粽子焦慮”仍只是一個美好的願景而已。