深圳民爆光電股份有限公司（以下簡稱“公司”或“民爆光電”）擬在深交所創業板申請上市，保薦機構為國信證券，會計師為天職國際。擬發行2617萬股，募集資金不超過11.02億元。其中擬投入LED照明燈具自動化擴產項目5.90億元；總部大樓及研發中心建設項目3.12億元；補充流動資金2億元。截止目前公司實控人為謝祖華，其直接持有發行人49.59％股權，間接持有發行人6.1％的股權，合計持有發行人55.69％的股權。
民爆光電是一家主要從事LED綠色照明產品研發、設計、製造、銷售及服務的企業，其業務主要包含商業照明和工業照明兩大類。
公司早在2020年7月22日曾向深交所申請創業板上市，歷經5輪問詢，6次更新招股説明書，還是在2021年9月因種種原因撤回上市申請，時隔8個月之後，民爆光電於2022年5月再度申請創業板上市，截止目前，又更新了2輪問詢，並將於2022年9月27日上會，是否能夠闖關成功，還是要靠實力説話。
一、2019年至2021年淨利潤逐年下降，陷入增收不增利的困境
招股書顯示，民爆光電2021年相比2019年收入增長38.35％，但淨利潤卻下跌16％。最近三年毛利率逐期下跌，分別為37.53％、34.09％和28.16％，2020年相比2019年下跌3.44個百分點，2021年同比又下跌5.93個百分點，造成兩年收入大增38.35％，但毛利率卻下跌9.37個百分點，形成增收不增利，實際上淨利潤還下跌16％的現狀。
2019年末至2021年末，民爆光電交易性金融資產分別為3.22億元、4.35億元和4.53億元，佔各期末流動資產的比率分別為47.86％、53.29％和41.05％，交易性金融資產是民爆光電購買的理財產品，實際上就是等同於貨幣資金，加上各期貨幣資金佔流動資產比率，合計分別為52.72％、60.48％和50.99％，均超過50％，顯示公司超強的掘金能力，這還是在各期分別分紅1億元、0.16億元和0.34億元的情況下留存的現金，反覆證明民爆光電不缺現金，那公司上市的動機是否為了圈錢？
二、2021年1-11月勞務派遣人數均違規超過用工總量的10％
上表是民爆光電2021年全年勞務派遣人數及佔比明細，可以看出，除12月份外，其餘1-11月份，勞務派遣人數佔用工總量的比率均超過10％，最高的就是1月份，超過23.43％，達593人；其次是2月份，達21.89％，勞務派遣人數達505人。另外，發行人2020年1月份勞務派遣人數佔用工總量的比率為11.02％，也已超過相關部門規定的10％的上限。
民爆光電上述期間勞務派遣人數超過用工總量的10％，已經觸犯《中華人民共和國勞動合同法》及《勞務派遣暫行規定》相關條款10％上限的要求，首先會被相關部門責令改正並給予罰款等行政處罰。
民爆光電勞務派遣人數所佔比率長時間違規超限，一方面説明發行人有法不依，法律意識淡薄，甚至有可能都不知道相關法規的存在；另外一方面説明發行人內控不嚴，法律部形同虛設，人事部疏於學習，在盡力衝刺闖關上市期間，事實上造成違規瑕疵，而要事後欲蓋彌彰。
三、外銷收入佔比持續居高位
上表是民爆光電2019年至2021年（下稱“報告期”）外銷佔比明細，分別為94.94％、95.94％、95.51％，外銷持續佔比在95％左右，以2021年為例，外銷佔比分佈如下：歐洲佔比45.76％，大洋洲17.93％，亞洲（不含內銷）17.28％（其中對日本銷售佔比為4.98％），美洲12.90％，非洲1.63％。
外銷佔比過高，有兩大風險，一是貿易摩擦風險；二是匯率風險。
在美國出台對中國LED產品的關税加徵後，民爆光電在報告期對美國銷售金額分別為8984萬元、7877萬元和9980萬元，佔總營業收入的比重分別為8.31％、7.44％和6.67％，佔比逐年下調，至2022年上半年，已經下降到4.81％。
在俄烏衝突背景下，民爆光電在歐洲的銷售佔比最高，接近一半的收入在歐洲實現，由於衝突對歐洲國家能源例如煤炭、天然氣等獲取的影響，有些歐洲國家的電價比如德國已經飆升達十倍的異常水平，如果衝突繼續擴大或再持續一段時間，極有可能會對民爆光電在歐洲市場的銷售起到不良的影響。
第二是外銷佔比過大通常伴隨匯率波動風險。自2022年初以來，美聯儲持續加息，全世界主要貨幣兑美元持續貶值，歐元，人民幣都是如此，歐元兑美元跌破1，美元兑人民幣升到7以上。雖然人民幣兑美元貶值，但相對其他貨幣還算堅挺，也就是説升值，比如日元兑人民幣，已經從2020年3月份高點0.0685下跌至2022年9月低點0.0478，短短30個月下跌30.22％。另外歐元兑人民幣已經從2020年7月份短期高點8.3289下跌到2022年7月短期低點6.7219，短短2年已經下跌19.29％，而2020年度公司對歐洲銷售佔比為46.71％，2022年上半年為46.08％，所以，民爆光電最近三年毛利率持續下跌，和人民幣兑歐元升值、兑日元升值，以及其他非美元貨幣升值有很大關係。
所以，民爆光電的尷尬在於，人民幣最近幾年兑美元有升有降，從匯率的角度講，對出口影響偏中性，但美國自2018年9月啓動對來自中國出口的LED產品加徵10％的關税，報告期全程加徵25％的關税；人民幣兑歐元、兑日元以及其他非美元貨幣持續升值，對公司的出口，則是實打實的不利影響，再加上俄烏衝突，導致歐洲能源價格，無論是天然氣還是煤炭以及電力，都呈十倍漲幅，這些都會消減當地民眾對燈具的需求，這將傳導到發行人，導致發行人的出口銷售增長趨緩，長期可能導致銷售持續下跌，影響發行人的持續經營能力。
四、2022年上半年收入數據披露以及2022年全年預測偏樂觀
上表是民爆光電預披露的2022年上半年收益，同比收入增長22.29％，歸母淨利潤增長65.44％，扣非歸母淨利潤增長81.84％。歐元兑人民幣由2021年1月份高點7.9952一路下跌至2022年3月份低點6.8295，最高下跌14.58％，這基本上相當於公司2021年28.16％的全年綜合毛利率的50％。日元兑人民幣匯率由2021年1月份高點0.0632一路下跌至2022年6月份低點0.0488，最高下跌22.78％。
在民爆光電主要的主要外銷地歐洲，包括亞洲的日本，且人民幣相對歐元、日元大幅升值的情況下，2022年上半年收入還能同比實現高速增長，扣非歸母淨利潤實現81.84％的超高速增長，上述數據是否真實？
上表是民爆光電預計的2022年度損益表核心數據，全年收入同比下降6.49％至9.83％，扣非歸母淨利潤同比增長5.92％至10.39％，相比2022年上半年數據，已經温和很多。
五、周金梅、黃丹股份頻繁更迭，使原本嚴肅的股權激勵如兒戲般荒唐
依據民爆光電創立之初制定的《優才計劃》，第一次股權激勵計劃在2013年、2015年實施，周金梅、黃丹作為發行人12個核心銷售人員之一，可以名義對價 1 元入股，但代價為獎金提成比例由 3％降為 1％，最終他們拒絕了該項股權激勵計劃。
公司於2018年進行了第二次股權激勵計劃，這時周金梅、黃丹二人申請按照第一次股權激勵計劃標準授予，實控人表示同意，結果得到的股份遠高於按第二次股權激勵標準可授予的股份。
2018年12月，周金梅和黃丹兩人向謝祖華受讓取得立鴻合夥36.96％、33.36％份額，分別對應出資額709萬元和640萬元。兩人僅出資支付了近一半的股權轉讓款，其餘款項是來源於實控人的借款，且該借款通過實際控制人親屬楊海源等人員進行週轉。
民爆光電在上輪申報上市時，上述股權激勵數次被監管問詢，目前尚不清楚2021年9月公司撤回上市申請，是否與兩人股權激勵曲折經歷有關。但在撤回上市申請2個月後，周金梅和黃丹經協商後按照取得時的對價將2018年獲取的超額股份又退回給謝祖華。2022年5月重啓創業板上市申請，然後該問題又遭監管問詢。
上述周金梅和黃丹二人一波三折的股權激勵計劃，使原本嚴肅的該項活動變得如同兒戲般荒唐。股權激勵計劃，就是先有標準，後嚴格按照標準執行。民爆光電2013年《優才計劃》第一次“論功行賞”，周金梅和黃丹身列其中，如果因種種原因不參與，視為主動放棄；2018年第二次股權激勵計劃，也是有標準的，如果周金梅和黃丹願意參與，那就應該按照本次標準進行授予，而不能找補以前因主動放棄而遭受的損失，如果找補回來，那就是超標準獲得股權，這也是公司屢次被問詢的本核所在。反映出實控人在周金梅和黃丹二人股權激勵計劃實施中猶豫不決、感情用事的一面，決策中失去了標準和公平，同時失去的可能還有決策的效率以及上市的時機等。
本文源自金融界