《金證研》北方資本中心 盛蘭/作者 惜海/風控
2019-2021年，浙江鼎龍科技股份有限公司（以下簡稱“鼎龍科技”）及其子公司受到行政處罰，處罰原因包括因出口危險化學品未經檢驗、未經批准載運污染危害性貨物進出港口、未辦理施工許可證擅自開工建設等，其內控或存隱憂。
不止於此，近年來，鼎龍科技所屬行業及其第一大收入來源的產品所屬行業的市場規模增速，均呈下滑趨勢，且2020年，鼎龍科技第一大收入來源的產品下游消費人羣人口增速也放緩，其成長能力或承壓。此外，鼎龍科技“口袋有錢”反募資三億元用於補血，同樣值得關注。另一方面，鼎龍科技交易逾億元的供應商，為其實控人之一週菡語曾參股的企業，而該供應商與鼎龍科技多項專利現同一發明人“金寧人”，而周菡語2020年7月退出該供應商又是否“另有隱情”？
一、貢獻超六成收入產品市場規模增速下滑，未來成長或承壓
門庭冷落未有期，商賈亦難無米炊。行業的變動趨勢影響企業的發展。2017年以來，鼎龍科技所屬行業及其主要產品的市場規模增速，整體均呈下滑趨勢。
1.1 2019-2021年，染髮劑原料貢獻超六成營業收入
據鼎龍科技於2022年5月24日簽署的《浙江鼎龍科技股份有限公司首次公開發行股票招股説明書（申報稿）（預披露）》（以下簡稱“招股書”），鼎龍科技所屬行業為“化學原料和化學制品製造業”。
2019-2021年，鼎龍科技的營業收入分別為6.3億元、6.44億元、7.01億元，主營業務收入分別為6.25億元、6.39億元、6.92億元；鼎龍科技主營業務收入佔鼎龍科技當期營業收入的比例分別為99.08％、99.29％、98.64％。
鼎龍科技主營業務收入主要來源於染髮劑原料、植保材料、特種工程材料單體等。
2019-2021年，鼎龍科技染髮劑原料的銷售收入分別為3.92億元、4.35億元、4.79億元，佔鼎龍科技當期主營業務收入的比例分別為62.83％、67.99％、69.2％。
根據《金證研》北方資本中心研究，2019-2021年，鼎龍科技染髮劑原料的銷售收入佔鼎龍科技當期營業收入的比例分別為62.25％、67.51％、68.26％。
不難看出，2019-2021年，染髮劑原料均為鼎龍科技貢獻超六成收入，為其鼎龍科技的主要產品。
然而，2013-2020年，鼎龍科技所屬行業市場規模的增速整體呈下滑趨勢。
1.2 2013-2020年行業市場規模增速呈下滑趨勢，2017-2020年為負值
據國家統計局數據，2012-2017年，國內化學原料和化學制品製造業規模以上工業企業的主營業務收入分別為6.78萬億元、7.66萬億元、8.31萬億元、8.36萬億元、8.73萬億元、8.19萬億元。
2018年之後，國內規模以上工業企業主營業務收入的統計口徑變更為營業收入。2018-2020年，國內化學原料和化學制品製造業規模以上工業企業的營業收入分別為7.21萬億元、6.62萬億元、6.38萬億元。
根據《金證研》北方資本中心研究，2013-2020年，國內化學原料和化學制品製造業規模以上工業企業營業收入的增速分別為13.12％、8.43％、0.55％、4.46％、-6.19％、-12％、-8.1％、-3.65％。
不難看出，2013-2020年，鼎龍科技所屬行業市場規模增速整體呈下滑趨勢，且於2017-2020年陷入負增長。
除此之外，2018-2020年，為鼎龍科技貢獻超六成收入的品染髮劑原料，其所屬的化妝品行業市場規模增速“徘徊不前”。
1.3 2018-2020年，全球化妝品市場規模增速“徘徊不前”
據招股書，2019-2021年，鼎龍科技的國外銷售收入分別為5.42億元、5.44億元、6億元，佔鼎龍科技當期營業收入的比例分別為86.81％、85.2％、86.7％。
截至招股書籤署日2022年5月24日，鼎龍科技的主要產品包括染髮劑原料、植保材料、特種工程材料單體。其中，染髮劑原料行業屬於化妝品行業的子行業。
由此可見，2019-2021年，鼎龍科技超八成收入來自於國外市場，且鼎龍科技的主要產品染髮劑原料屬於化妝品行業。
據深圳市柏星龍創意包裝股份有限公司（以下簡稱“柏星龍”）於2022年6月26日簽署的招股説明書（申報稿）（以下簡稱“柏星龍招股書”），2012-2020年，全球化妝品市場規模分別為550億美元、569億美元、574億美元、607億美元、641億美元、678億美元、702億美元、726億美元、751億美元。
根據《金證研》北方資本中心研究，2013-2020年，全球化妝品市場規模增速分別為3.45％、0.88％、5.75％、5.6％、5.77％、3.54％、3.42％、3.44％。
此外，2020年，鼎龍科技主要產品下游需求市場規模增速陷入負值。
1.4 2020年，主要產品下游消費人羣人口增速陷入負值
據招股書，國內40-60歲年齡羣的染髮人羣在染髮上的消費金額，達到了整個染髮市場近80％的份額。
據國家統計局數據，2016年，國內人口變動情況抽樣調查的抽樣比為0.84‰，抽樣總人數為115.8萬人。其中，國內40-44歲、45-49歲、50-54歲、55-59歲的人口數分別為9.47萬人、10.46萬人、9.76萬人、5.96萬人。
2017年，國內人口變動情況抽樣調查的抽樣比為0.82‰，抽樣總人數為114.52萬人。其中，國內40-44歲、45-49歲、50-54歲、55-59歲的人口數分別為8.77萬人、10.55萬人、9.68萬人、5.98萬人。
2018年，國內人口變動情況抽樣調查的抽樣比為0.82‰，抽樣總人數為114.46萬人。其中，國內40-44歲、45-49歲、50-54歲、55-59歲的人口數分別為8.36萬人、10.24萬人、9.69萬人、6.98萬人。
2019年，國內人口變動情況抽樣調查的抽樣比為0.78‰，抽樣總人數為109.19萬人。其中，國內40-44歲、45-49歲、50-54歲、55-59歲的人口數分別為7.7萬人、9.56萬人、9.31萬人、7.41萬人。
2020年，國內人口共計14.1億人。其中，國內40-44歲、45-49歲、50-54歲、55-59歲的人口數分別為0.93億人、1.14億人、1.21億人、1.01億人。
根據《金證研》北方資本中心研究，2016-2019年，國內40-59歲的抽樣人口數合計分別為35.66萬人、34.98萬人、35.27萬人、33.99萬人。按當期抽樣比例計算，2016-2019年，國內40-59歲的人口數合計或分別為4.26億人、4.24億人、4.3億人、4.36億人。2017-2020年，國內40-59歲人口總數的增速分別為-0.37％、1.32％、1.31％、-1.37％。
由上述數據可知，2013-2020年，鼎龍科技所屬行業市場規模的增速整體呈下滑趨勢。同期，染髮劑原料為鼎龍科技貢獻超六成收入，其所屬行業的全球市場規模增速2018-2020年“徘徊不前”。此外，40-59歲人口為染髮行業貢獻了超八成收入，而2017-2020年，國內40-59歲人口總數增速均不足2％，2020年為負值。至此，鼎龍科技未來成長或承壓。
除此之外，鼎龍科技“兜裏有錢”反募資“補血”三億元。
二、資產負債率低於同行均值，“兜裏有錢”反募資三億元補血
黃金逐手快意盡，昨日破產今朝貧。募集資金使用和監管是企業治理和證券監管的重要內容。此番上市，鼎龍科技擬募集三億元用於補充流動資金，然而鼎龍科技或不“差錢”。
2.1 擬募資三億元補充流動資金，佔此番上市募資總額的比例超三成
據招股書，此番上市，鼎龍科技擬募集資金7.65億元，其中3億元用於“補充流動資金”。
根據《金證研》北方資本中心研究，鼎龍科技用於補充流動資金的金額，佔募集資金總額的比例為39.21％。
事實上，2021年，鼎龍科技營業收入及淨利潤的增速均上升。
2.2 2021年營收及淨利潤增速均上升，同年營業收入超七億元
據招股書，2019-2021年，鼎龍科技的營業收入分別為6.3億元、6.44億元、7.01億元，淨利潤分別為8,763.42萬元、8,054.8萬元、9,027.45萬元。
根據《金證研》北方資本中心研究，2020-2021年，鼎龍科技營業收入的增速分別為2.09％、8.95％，淨利潤的增速分別為-8.09％、12.08％。
可以看出，2021年，鼎龍科技的營業收入與淨利潤的增速均上升。
不止於此，2020-2021年，鼎龍科技的資產負債率持續低於同行均值。
2.3 2020-2021年，資產負債率低於同行均值
據招股書，鼎龍科技的同行業可比公司為聯化科技股份有限公司、南京科思化學股份有限公司、江蘇新瀚新材料股份有限公司、江蘇美愛斯化妝品股份有限公司。
2019-2021年各年末，鼎龍科技上述同行可比公司資產負債率的算術平均值分別為35.27％、27.28％、27.37％。同期，鼎龍科技的資產負債率分別為38.32％、24.26％、26.83％。
可以看出，2020-2021年，鼎龍科技資產負債率均低於同行可比公司資產負債率的均值。
據招股書，2019-2021年各年末，鼎龍科技的短期借款分別為6,383.3萬元、8,711.91萬元、8,490.35萬元，一年內到期的非流動負債分別為0元、0元、1,104.04萬元。同期，鼎龍科技無長期借款。
根據《金證研》北方資本中心研究，2019-2021年各期末，鼎龍科技包括短期借款、長期借款、一年內到期的非流動負債在內的有息負債合計分別為6,383.3萬元、8,711.91萬元、9,594.39萬元。
據招股書，2019-2021年各期末，鼎龍科技的財務費用分別為454.98萬元、956.95萬元、1,472.01萬元。同期，鼎龍科技的利息費用分別為740.18萬元、508.43萬元、558.47萬元，鼎龍科技的利息收入分別為100.9萬元、91.22萬元、250.21萬元。
值得一提的是，截至2021年12月31日，鼎龍科技的貨幣資金逾兩億元。
2.4 賬上“趴”着逾2億元，購買2,200萬元理財產品
據招股書，2019-2021年各年末，鼎龍科技的貨幣資金分別為1.08億元、1.88億元、2.32億元。
2019-2021年，鼎龍科技經營活動產生的現金流量淨額分別為1.6億元、0.92億元、1.44億元。同期，鼎龍科技期末現金及現金等價物餘額分別為1.04億元、1.84億元、2.24億元，且鼎龍科技購買理財產品支付的現金分別為0元、0元、2,200萬元。
由上述情形可見，鼎龍科技擬募集資金三億元用於補充流動資金的另一面，2020-2021年，鼎龍科技的資產負債率低於同行均值。且截至2021年年末，鼎龍科技貨幣資金、期末現金及現金等價物餘額均逾兩億元。加之2019-2021年，鼎龍科技的有息負債均不足1億元，其還在2021年購買2,200萬元的理財產品，至此，其募資合理性存疑。
除此之外，鼎龍科技亦或與其第一大供應商共用研發人員。
三、實控人曾參股第一大供應商，雙方或曾共用研發人員“突擊”去關聯化
天機近人事，獨立萬端憂。採購及銷售，是企業日常經營活動的重要組成部分。然而，鼎龍科技與其第一大供應商或曾共用研發人員。
3.1 2004年1月至2020年7月，供應商鹽城瑞鼎均為實控人周菡語參股的企業
據招股書，2019-2021年，鹽城瑞鼎科技有限公司（以下簡稱“鹽城瑞鼎”）均為鼎龍科技的第一大供應商。
且鼎龍科技實際控制人之一週菡語曾持有鹽城瑞鼎18.56％的股權，已於2020年7月轉讓所有股份，自2021年8月起，不再認定鹽城瑞鼎為關聯方，鼎龍科技與其交易參照關聯交易進行披露。
據市場監督管理局數據，鹽城瑞鼎成立於2004年1月2日，其經營範圍為技術服務、技術開發、技術諮詢、化工產品銷售等。
截至查詢日2022年8月1日，2017年4月14日、2019年1月3日、2019年7月2日，鹽城瑞鼎發生三次投資人變更，變更前後，周菡語均為鹽城瑞鼎的股東。2020年7月29日，鹽城瑞鼎進行投資人變更，變更後，周菡語不再擔任鹽城瑞鼎的股東。除此之外，鹽城瑞鼎無其他關於周菡語持股及任職的變更記錄。
由上述情況可知，2004年1月至2021年7月，鼎龍科技的實控人周菡語均參股第一大供應商鹽城瑞鼎。
此外，2019-2021年，鼎龍科技與其第一大供應商鹽城瑞鼎累計交易逾億元。
3.2 2019-2021年，鹽城瑞鼎為第一大供應商累計交易逾億元
據招股書，2019-2021年，鼎龍科技向鹽城瑞鼎採購商品及委託加工服務。同期，鼎龍科技向鹽城瑞鼎採購商品的金額分別為2,002萬元、5,475.85萬元、6,490.17萬元，佔鼎龍科技當期營業成本的比例分別為4.83％、13.69％、13.42％。
另外，2019-2021年，鼎龍科技向鹽城瑞鼎委託加工的金額分別為239.84萬元、393.45萬元、254.01萬元，佔鼎龍科技當期營業成本的比例分別為0.58％、0.98％、0.53％。
上述交易中的“鹽城瑞鼎”指鹽城瑞鼎及鹽城瑞鼎的控股子公司寧夏瑞鼎科技有限公司。
根據《金證研》北方資本中心研究，2019-2021年，鼎龍科技與鹽城瑞鼎關聯採購的金額累計為1.49億元。
據招股書，2019-2020年，鼎龍科技對鹽城瑞鼎銷售特種工程材料單體，交易金額分別為79.23萬元、26.55萬元，佔鼎龍科技當期營業收入的比例分別為0.13％、0.04％。
根據《金證研》北方資本中心研究，2019-2020年，鼎龍科技對鹽城瑞鼎關聯銷售的金額累計為105.78萬元。
值得關注的是，鼎龍科技與其第一大供應商鹽城瑞鼎之間的關係並不止於此。
3.3 與妻子均參股實控人控制企業的金寧人，現身鼎龍科技五成發明專利的發明人名單
據招股書，鼎龍科技的實際控制人孫斯薇及周菡，通過其控制的浙江鼎龍新材料有限公司（以下簡稱“鼎龍新材料”）及杭州鼎越企業管理諮詢合夥企業（有限合夥）合計控制鼎龍科技100％的股份。其中，鼎龍新材料系鼎龍科技的控股股東。
此外，金寧人持有鼎龍新材料2％的股份的同時，還分別持有浙江創瀛貿易有限公司、浙江鼎龍環保設備有限公司、杭州鼎龍貿易有限公司0.53％、0.53％、2％的股份；金寧人的妻子王小禾持有龍化實業有限公司、錦程化工國際有限公司（薩摩亞）各2％的股份。上述企業均為鼎龍科技實控人控制的企業。
截至招股書籤署日2022年5月24日，鼎龍科技共取得75項授權專利，其中授權發明專利的數量為28項。
據招股書，江蘇鼎龍科技有限公司（以下簡稱“江蘇鼎龍”）系鼎龍科技的全資子公司。
據國家知識產權局數據，專利號為2019108734684的發明專利“一種聚對苯撐苯並二噁唑纖維的製備方法”，申請日為2019年9月16日，發明人為潘志軍、金寧人、顧峯雷、戴學明，申請人為鼎龍科技。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2018115033078的發明專利“一種聚對苯撐苯並二噁唑纖維的製備方法”，申請日為2018年12月10日，發明人為潘志軍、金寧人、顧峯雷，申請人為鼎龍科技。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2018100294588的發明專利“氧代二羧酸二乙酯類似物的管道化製備方法”，申請日為2018年1月12日，發明人為潘志軍、劉峯、金寧人、張學、許惠鋼，申請人為鼎龍科技。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2018100294751的發明專利“5-氨基-2-甲基苯酚的製備方法”，申請日為2018年1月12日，發明人為潘志軍、葉炯英、金寧人、許惠鋼、張學，申請人為鼎龍科技。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2018100294821的發明專利“一種3,3’，4,4’-四氨基聯苯的製備方法”，申請日為2018年1月12日，發明人潘志軍、郭志超、金寧人、許惠鋼、張學，申請人為鼎龍科技。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2018100295044的發明專利“2-苯基苯並噁唑類化合物的製備方法”，申請日為2018年1月12日，發明人為潘志軍、葉炯英、顧峯雷、金寧人、劉金鳳，申請人為鼎龍科技。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2016109632612的發明專利“一種2,6-二羥基甲苯的製備方法”，申請日為2016年11月4日，發明人為潘志軍、許惠鋼、金寧人、葉炯英、劉峯、顧鋒雷、張學，申請人為鼎龍科技、江蘇鼎龍。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2016109538220的發明專利“一種2,4-二硝基苯氧乙醇的製備方法”，申請日為2016年11月3日，發明人為許惠鋼、潘志軍、金寧人、黃偉、顧鋒雷、郭志超、肖慶軍，申請人為鼎龍科技、江蘇鼎龍。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為201610953824X的發明專利“一種5-（2-羥乙基）氨基鄰甲苯酚的製備方法”，申請日為2016年11月3日，發明人為許惠鋼、潘志軍、金寧人、顧鋒雷、劉峯、黃偉、葉炯英，申請人為鼎龍科技、江蘇鼎龍。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2015101295974的發明專利“一種2-（甲氧基甲基）苯基-1,4-二胺的製備方法”，申請日為2015年3月24日，發明人為金寧人、秦振偉、潘志軍、施雲龍、朱炯、顧峯雷，申請人為鼎龍科技、江蘇鼎龍。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2013105053477的發明專利“一種2,5-二甲基-1,4-苯二胺的製備方法”，申請日為2013年10月24日，發明人為金寧人、施雲龍、肖慶軍、劉琛、史元曉，申請人為鼎龍科技、江蘇鼎龍。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2016109543002的發明專利“一種間甲氧基苯酚的製備方法”，申請日為2016年11月3日，發明人為潘志軍、張學、金寧人、許惠鋼、郭志超、劉文峯、劉琛，申請人為江蘇鼎龍、鼎龍科技。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2013105057995的發明專利“5-氯-2-甲基-1,4-苯二胺的製備方法”，申請日為2013年10月24日，發明人為劉琛、肖慶軍、袁光平、施雲龍、金寧人，申請人為江蘇鼎龍。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2009100970971的發明專利“一種可溶性高性能聚酰亞胺及其製備方法”，申請日為2009年4月1日，發明人為王雪亮、金寧人、施雲龍，申請人為江蘇鼎龍、鼎龍科技。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
不難發現，金寧人均在鼎龍科技及其子公司上述發明專利的發明人名單之列。
根據《金證研》北方資本中心研究，2009-2019年，鼎龍科技獲得的授權發明專利中，發明人中包括金寧人的專利共14項，佔鼎龍科技授權發明專利總數的比例為50％。
此外，金寧人或還“現身”鼎龍科技第一大供應商鹽城瑞鼎的授權專利研發明人名單。
3.4鹽城瑞鼎為金寧人昔日參股的企業，金寧人蔘與其專利的發明
據市場監督管理局數據，截至查詢日2022年8月1日，2017年4月14日、2019年1月3日、2019年7月2日，鹽城瑞鼎發生三次投資人變更，變更前後，金寧人均為鹽城瑞鼎的股東。2020年7月29日，鹽城瑞鼎進行投資人變更，變更後，金寧人不再任鹽城瑞鼎的股東。除此之外，鹽城瑞鼎無其他關於金寧人持股及任職的變更記錄。
據公開信息，鼎龍科技的間接持股股東金寧人，與第一大供應商鹽城瑞鼎的歷史股東金寧人，或系同一人。
據國家知識產權局數據，截至查詢日2022年8月1日，專利號為201910842369X的發明專利“一類含咪噁唑結構的三元耐光液晶共聚物及其製備與應用”，申請日為2019年9月6日，發明人為金寧人、陳漢庚、高勝、張亞川、鄭志國，申請人為鹽城瑞鼎。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2012104659606的發明專利“一種4-（5-氨基-6-羥基-2-苯並噁唑基）苯甲酸的製備方法”，申請日為2012年11月16日，發明人為金寧人、何彪、方海波，申請人為鹽城瑞鼎。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為未繳年費專利權終止，等恢復。
專利號為2007101571700的發明專利“一種2,5-二氨基甲苯及其硫酸鹽的合成方法”，申請日為2007年12月5日，發明人為金寧人、鄭志國、曹義文、金寧東、方海波，申請人為鹽城瑞鼎。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為專利權維持。
專利號為2006101557198的發明專利“一種5-氨基-6-羥基-2-（對羧基苯基）苯並噁唑的合成方法”，申請日為2006年12月31日，發明人為金寧人、鄭志國、曹義文、金寧東、王學傑，申請人為鹽城瑞鼎。截至查詢日2022年8月1日，該專利的狀態為未繳年費終止失效。
可見，2009-2019年，金寧人或同時參與鼎龍科技及鼎龍科技第一大供應商鹽城瑞鼎的專利發明。
也就是説，2004年1月至2021年7月，供應商鹽城瑞鼎為鼎龍科技實控人蔘股的企業。2019-2021年，鹽城瑞鼎累計與鼎龍科技交易逾億元。且2009-2019年期間，鼎龍科技五成授權發明專利的發明人包括金寧人，是否意味着金寧人系鼎龍科技的研發人員？而此間，金寧人或同時參與了鹽城瑞鼎的專利發明。鼎龍科技是否曾與前關聯方鹽城瑞鼎共用研發人員？實控人周菡語於2020年退出鹽城瑞鼎，是否是為了“避嫌”？
抽薪止沸，剪草除根。面對上述情況，鼎龍科技又如何給投資者信心？
本文源自金證研