民生證券：給予桐昆股份買入評級

2022-01-29民生證券股份有限公司周泰,曾傑煌對桐昆股份進行研究併發布了研究報告《2021年年度業績預增公告點評：21年業績高增，產能擴張有望驅動長期盈利增長》，本報告對桐昆股份給出買入評級，當前股價為20.67元。

桐昆股份(601233)

事件： 2022 年 1 月 28 日，公司發佈 2021 年年度業績預增公告，預計 2021年實現歸母淨利潤 72-80 億元，同比增加 43.5-51.5 億元，增長+152.94 %-181.04%；實現扣非歸母淨利潤 71.9-79.9 億元，同比增加 44.2-52.2 億元，增長 159.86%-188.77%。

全年業績高增長，浙石化貢獻高收益。 根據測算，公司 2021 年四季度預計實現歸母淨利潤 10.39-18.39 億元，均值為 14.39 億元，高於 2020 年同期水平，但低於 2021 年三季度的盈利。 全年來看，公司盈利高增的原因主要為浙石化二期項目投產，產能爬坡帶來高盈利；同時，隨着 2022 年浙石化二期各裝置的投產，公司盈利能力有望進一步提升。

短期來看，長絲價差有望繼續回升，推動行業景氣度提升。 受油價回調及雙控限產影響，長絲價格從 2021 年 10 月份起下跌，價差隨之收縮。從 2021 年12 月下旬起，受地緣政治及美國原油庫存下降的影響，原油價格止跌回升，推動長絲價格上漲，價差回升。我們認為，在資本開支謹慎下供給受限及需求持續復甦的支撐下，原油價格有望在 2022 年繼續上行，對長絲價格提供成本支撐；同時，隨着海外疫情防控的逐步放鬆及海運緩解，紡服出口需求有望邊際改善，進而帶動長絲價差回升，行業景氣度有望繼續提升，驅動公司盈利能力上行。

中長期來看，產能擴張將驅動公司盈利持續增長。 截至 2021 年上半年，公司聚酯聚合產能約為 780 萬噸/年，滌綸長絲產能約為 830 萬噸/年，連續十多年在國內及國際市場實現產量及銷量第一，滌綸長絲的國內市場佔有率佔約20%，國際市場佔有率超過 12%。 此外，公司新建項目穩步推進： （1）江蘇南通如東洋口港年產 500 萬噸 PTA 和 240 萬噸聚酯紡絲的一體化項目已全面鋪開建設，部分單體已封頂，首套聚紡裝置已進入全面安裝階段，於 2021 年四季度進入調試階段； （2）江蘇沭陽年產 240 萬噸長絲（短纖）、 500 台加彈機、 1 萬台織機、配套染整及公共熱能中心項目報批工作已基本完成，已完成熱電一階段、CP1 聚紡、立體庫、 220kV 總降變的樁基施工；（3）公司與古雷石化擬共同投建年產 200 萬噸聚酯纖維、 500 台加彈機和 2000 台織機的一體化項目。 隨着公司新增產能的投產，公司規模效應顯著，盈利能力有望持續提升。

投資建議：根據公司業績預告情況及產能的投放速度，我們調整 2021-2023年歸母淨利潤至 77/100/109 億元，對應 2022 年 1 月 28 日收盤價的 PE 為6/5/5 倍，考慮到浙石化二期產能爬坡和公司聚酯產能擴張帶來的增長，維持 “推薦”評級。

風險提示：原油價格波動的風險；疫情擾動對紡服需求影響的風險；新增產能投放速度較慢的風險

該股最近90天內共有15家機構給出評級，買入評級13家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為33.55。證券之星估值分析工具顯示，桐昆股份（601233）好公司評級為4星，好價格評級為3.5星，估值綜合評級為3.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

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