温氏股份，被豬吃虧130億？

資本已經征服了星辰大海，甚至計劃用人造子宮來解決生育率問題，但面對農林牧漁行業仍深感無力。

這主要是由於農業的不確定性。

農林牧漁因其行業特點，導致農業行業產品數量質量核查難、渠道監控難、成本核算難，往往成為最有故事性的板塊，以及造假的重災區。

此外，農業行業還具有周期性。

其中以生豬養殖業的週期最為明顯，最近一次豬週期，從2018年6月因非洲豬瘟開始，在豬肉價格經歷了跌宕起伏後，2021年進入這輪週期的下半場。

幾乎沒有一家養豬公司能輕鬆度過豬肉市場低迷期，有的公司挺過了幾輪週期卻在這輪豬週期中折戟。

曾被稱為A股“豬茅”的温氏股份，因其“温氏模式”一度風靡養豬行業，卻在這輪豬週期的尾聲出現了130多億元的鉅額虧損。

那麼，“豬茅”鉅虧是如何造成的，温氏模式又是怎麼一回事，豬週期對行業的影響有多大，本文將試着一一解答。

1983年，18歲的温鵬程跟隨父親創建了“簕竹雞場”。經過幾年奮鬥，雞場的效益不斷提高，規模也越做越大，在小鎮上逐漸有了名氣，村民紛紛慕名前來購買雞苗。

後來，村民們漸漸覺得自己單獨去一趟縣城買飼料、賣雞太折騰，簕竹規模較大，經常需要去縣城，於是就有村民委託簕竹雞場代購飼料、代為賣雞。

在幫村民跑腿的過程中，温鵬程看到了商機，與周邊農户商議“場户結合、代購代銷”的合作形式。於是“公司+農户”模式的雛形誕生。

温氏父子經過三十多年的探索和實踐，形成了緊密性“公司+農户（或家庭農場）”產業分工合作模式，也就是被業內津津樂道的温氏模式，這一模式也是日後開疆拓土的一把利器。

“公司+農户”模式，即公司負責雞、豬的品種繁育、種苗生產、飼料生產、技術指導、產品銷售等環節的管理及配套體系。

農户則從公司領取雞苗、豬苗、飼料、疫苗等養殖所需的物資，在自有或租用的土地上按照公司技術和管理標準進行規範飼養，達到出欄標準後，公司回收肉雞、肉豬統一銷售並支付農户委託養殖費。

豬苗、飼料和養殖方法都是公司的，對農户來説，只要建個豬舍，豬苗、飼料、藥物公司送上門，不用管銷路，只要養大，就能拿到養殖費，幾乎沒有風險。

遇到市場不好的時期，温氏父子承諾“保價回收”，更是取得了農户們的信任。

憑藉“公司+農户”模式，温氏父子迅速簽約了眾多農户（到2021年6月底已與4.67萬户農户合作），帶領公司一路高歌猛進，從一間小小的“簕竹雞場”逐步蜕變為A股養豬板塊的巨頭。

曾經的温氏股份風光無限，是創業板市值第一股，更接近現在常説的“豬茅”，如今，這兩個頭銜已是老黃曆，分別易主給了寧德時代和牧原股份，前者是因為時代的發展，“豬茅”保不住則是温氏股份自身出現了問題。

第一，毛利率較低。

自2015年上市以來，温氏股份的營收和淨利潤一直震盪上行，但整體毛利率低於自繁自育規模化養殖的牧原股份。

2015年温氏股份的毛利率為22%，牧原股份為25%，高出温氏3個點，2016年温氏股份的毛利率為38%，牧原食品為46%，高出温氏8個點。

通過與牧原股份2015-2020年毛利率比較，温氏股份的毛利率較規模化自繁自育模式公司低大約8個點。

這是因為“公司+農户”模式不具備規模化優勢，整體效率不高。

第二，受非洲豬瘟影響嚴重。

2020年，温氏生豬出欄量接近腰斬，不足1000萬頭，回到了2013年的水平。官方的解釋是受豬瘟影響，減少總體投苗、加大種豬選留以及提升肉豬體重所致。也正是2020年，温氏失去了出欄量豬王的寶座。

農户分散，統一化管理難度高，在遭遇突發性事件時，可能無法及時正確應對，帶來損失。

此外，豬價高位運行時，自己養豬比收取代養費利益空間更大，在公司+農户的模式下，一些短視的農户違背契約精神，私自賣出豬或者偷樑換柱，也不是沒發生過。

只是2020年，豬價過高，温氏尚能保持收入增長，進入2021年，風險被充分暴露。

2021年，豬肉價格不斷下行，温氏第一次出現了年度虧損。

温氏股份發佈的2021年度業績預告顯示，歸屬於上市公司股東淨利潤為虧損130-138億元，同比降幅高達275.06%-285.84%。

公告顯示，2021年，温氏股份肉雞業務整體有盈利，虧損都是來自“豬隊友”，温氏合計銷售1321.74萬頭，除開存欄豬跌價帶來的25億元減值損失，相當於每賣一頭豬就賠800元。

温氏股份簡直是在滴着血維持經營。

但是，平常單頭商品肉豬的價格也不過1000多元，現在一頭豬就虧800元，錢都虧哪兒了？

第一，豬肉價格下行，第三季度最嚴重，温氏最低毛豬銷售價格為12元/公斤，第三季度單季度出現了超過70億元的虧損，第四季度價格略有回升。

第二，飼料價格走高。

根據温氏股份2015年至2019年年報，肉豬營業成本中，飼料費用佔比約61%，給農户的委託養殖費用約佔18.5%，其餘的還包括5%的藥物及疫苗、7%的人工成本、3%固定資產折舊和5%其他。

飼料原料中佔比較高的是玉米、豆粕、小麥、高粱，且短期內難以大量使用其他原料代替。但是，玉米、豆粕、小麥、高粱同屬於能量原料，具有一定的相互替代性。

温氏股份可根據其採購價格適當對飼料配方作出調整，以控制養殖成本，因此玉米、小麥及高粱佔飼料原料成本總額的比例在不同年度間會出現波動。

整體飼料配方中，玉米和豆粕仍為主要成分，其中玉米約佔整個飼料原料價格的60%，豆粕約佔20%。

2018-2019年，玉米和豆粕價格在2元/公斤和2.8元/公斤間震盪波動。2020年以來，玉米豆粕供給持續偏緊，市場價格不斷走高。

2021年，玉米和豆粕價格基本保持在2.9元/公斤和3.8元/公斤的高位。

相比2019年，飼料原料中的玉米、豆粕價格漲幅約45%和36%。

根據計算，2019年，出欄豬的頭均成本為1606.9元，2020年為3370.1元，2021年上半年進一步上升至3474.5元，對應的頭均重量為113.7公斤、124.3公斤和120公斤左右。

考慮上重量差異，2020年和2021年上半年，頭均成本較2019年分別上漲約91.8%和104.9%，遠高於飼料價格的上漲。

很明顯，這不能完全解釋温氏養豬成本的上升。

第三，死淘率。

2019年，温氏股份的豬出欄量超過1800萬頭，包括養豬和養雞鴨在內總共付出的委託代養費為84.6億元。

2020年報未披露詳細代養費用。根據累計結算之間的差額，可知2020年結算代養費用為85.6億元（由於存在結算時間，可能與直接披露存在口徑不完全一致，只能粗略對比），當年出欄量還不足1000萬頭。

簡單對比，可知，温氏在本輪豬瘟開始後，死淘率較高。具體數據，温氏股份一直閉口不言，只回答非豬瘟情況下，為5%—6%。

但代養費的剛性在這裏體現得淋漓盡致。

豬價下行時，代養費的剛性，豬價上行時，農户的道德風險，分散管理的難度，温氏也正通過將養殖模式升級成“公司+現代養殖小區”，來除去這些固有的弊端。

2019年尾開始，豬肉價格突然飆升並且在高位保持了幾乎2020年一整年。進入2021年後，價格又逐漸回落到2019年的水平。

豬肉價格的這種波動就是豬週期。

自2002年以來的五輪豬週期，每輪週期持續時間約3-4年。

豬週期的產生主要原因是供需錯配。

簡單來説就是，當豬價在高位運行時，資本和從業人員開始大量湧入，供大於求，豬肉價格又開始下跌，下跌到一定程度，因無利可圖，資本和從業人員又退出市場，於是，供求關係再次轉變，豬價又開始回升。

產生這種供需錯配的原因主要有兩個。

第一，生豬養殖週期長。

從母豬存欄到生豬出欄往往需要10-12月，當豬價處於上升週期是，養殖盈利提升，養殖人員就會增加母豬存欄，那麼10-12個月後的生豬供應就會增加，豬價就會開始回落。豬價下降，養殖利潤減少，養殖人員就開始淘汰能繁母豬，母豬存欄下降，10-12個月後生豬供應減少，豬價開始反彈。

第二，行業分散。

中國是豬肉的生產和消耗大國，養殖户、養殖場遍佈全國，年生豬出欄量佔全球總產量的一半左右。但是生豬養殖長期以散養為主，規模化程度較低。據公開數據，2020年A股上市企業生豬出欄量前五家企業（温氏股份、牧原股份、正邦科技、新希望、天邦股份）合計出欄4859.05萬頭，僅佔全國生豬總出欄量的9.22%。

分散的養殖户羣體龐大，從主觀意願出發，各方都希望避免豬價波動給自身造成影響，最終導致了“追漲殺跌”的順週期行為。

除此外，每輪豬週期都存在疫情、政策等因素等外部因素影響。其中影響較大的是2018年非洲豬瘟，除此外，政府釋放儲備以及食品安全事件等也會影響豬肉價格，但根本的影響因素還是供需錯配。

那麼，除了中國外，其他國家有豬週期嗎？

以美國為例。美國生豬產業的發展歷程就是規模化的進程，1900年到1969年，小型養殖户逐漸退出，養殖户數量從433.54萬户縮減到68.6萬户，降幅超過80%。

從20世紀70年代開始，美國規模化生豬養殖也迅速擴張，1978年美國農業部統計存欄量超過5000頭的養殖場有240户，到2002年存欄量超過5000頭的養殖場數量達到2850户。

2000年以後，大規模養殖場已經成為主角。美國養殖場場均存欄數從1982年的167.86頭，增長到2007年的1089.44頭。

可以看到，養殖規模化程度的提升並未消滅豬週期，只是相對於中國的豬週期，這種波動更頻繁，但週期幅度較窄，傷害性弱一些。

豬週期無法消亡，生豬養殖企業無論如何都要面對這一問題。

[1]《生豬期貨研究報告》 華創證券

[2]《生豬系列報告：豬週期與存欄》國海證券

[3]《温氏集團董事長温鵬程的創業之路》 樂冬説農業