君樂寶IPO：從"喝奶競爭"走向"吃奶競爭"

文：向善財經

誰能想到，曾經靠着1台酸奶機和兩台人力三輪車衝進乳業的君樂寶，如今已經走到了上市的關鍵路口。

近日，君樂寶乳業集團副總裁仲巖近日在接受石家莊日報採訪時表示，我們已經正式啓動IPO（首次公開募股）上市項目，爭取在2025年完成上市。

從酸奶到深加工的奶粉，從液態奶延伸至上游奶源牧場，君樂寶在乳業已闖出了一片天地。然而，選擇進一步擁抱資本市場的君樂寶未來還能否保持成長性，延續增長勢頭，仍然是一個未知的答案。

從“喝奶競爭”到“吃奶競爭”，上市成為必答題

即便到了現在，眾人提起君樂寶，第一時間想起的還是君樂寶起家的酸奶系列產品。站在今天的時間點上，來分析君樂寶有着特殊的意義。比如，奶粉已經取代酸奶，成為拉動君樂寶發展的最有力馬車。

回顧其發展歷史，君樂寶能夠一路突飛猛進，在於此前接連踩中了兩個跳板，三鹿和蒙牛。

1999年，乳業巨頭三鹿集團看中了同處石家莊的君樂寶，於是以“品牌+70萬元”的方式收購了君樂寶34%的股份。君樂寶開始以“三鹿君樂寶”的品牌生產酸奶產品，公司仍然獨立核算。

此時的君樂寶僅憑勇氣進入乳業領域，企業實力孱弱，與三鹿的結盟本想着利用三鹿的品牌。然而，第一個跳板三鹿真正為君樂寶帶來的是渠道力的拓展。

2000年開始，君樂寶進入河南、山東等地，開始拓展與河北相鄰的省外市場。2007年7月，君樂寶紅棗酸奶上市熱銷，憑藉這款產品在短短六個月的時間內，迅速從華北蔓延到整個長江以北的市場，2008年又攻入東北市場。之後由於三聚氰胺事件，三鹿集團大廈傾塌，君樂寶也連帶着受到一定影響。

至於第二個跳板蒙牛，為君樂寶帶來的則是品牌力的提升。據天眼查專業版APP顯示，2010年，蒙牛以4.69億元的價格收購君樂寶51%股權，成為君樂寶最大股東。2019年，蒙牛出售了君樂寶51%的股權，價格是40.11億元人民幣。

而君樂寶在這9年間同樣收穫頗豐。

這期間，君樂寶常温事業部加強了超級單品“白小純”的打造，該品牌已位居白奶品牌前列。酸奶領域的無添加的純享酸牛奶、0蔗糖的簡醇酸奶、“漲芝士啦”芝士酸奶等品牌已為消費者耳熟能詳。

最重要的是，在奶粉領域，君樂寶奶粉從0起步，至臻、樂鉑、優萃等品牌也逐漸打開了知名度。可以説，離開蒙牛之時，君樂寶白奶、酸奶、奶粉等乳業各領域品牌力已基本成形。

儘管對君樂寶的投資讓蒙牛在9年間賺了9倍，但外界普遍為蒙牛感到不值。

早期巴菲特深受格雷厄姆影響，投資奉行“煙蒂理論”，即以較低的價格，找到被低估的公司投資，然後等價值迴歸後，再高價賣出。蒙牛這筆投資或許也採取了類似的策略，用投機的心態去賺君樂寶價值窪地的利差。

而接下來的關鍵一躍，君樂寶想要實現2025年銷售額達到500億元的目標，需要踩中第三個跳板：二級資本市場。

其實仲巖也對如何達到這一目標做出瞭解釋：君樂寶奶粉成為全球嬰幼兒奶粉領先品牌，君樂寶酸奶成為全國低温酸奶第一品牌，君樂寶鮮奶成為全國鮮奶品類第一。

接連兩個“第一”可以看出仲巖在酸奶和鮮奶兩大領域的信心，但是唯獨在奶粉領域，仲巖就有些給人拿不準的感覺。如果從奶粉角度來看待君樂寶，君樂寶的商業邏輯和發展軌跡將變得更加清晰：渠道力→品牌力→全產業力。

相比鮮奶、酸奶等液態奶，奶粉等固態奶製品屬於乳業深加工產物，消費潛力大、附加值更高。不過其產業鏈條也更長，對於乳企的產業鏈控制能力要求更高。

在向善財經看來，考量產業力的乳業深加工時代正在到來，是乳業從“温飽”到“品質”的跨越。君樂寶的新目標和新跳板的背後，帶來的要求是對其在乳業領域全產業力的提升。

液態奶市場已經較為成熟，很容易窺見未來格局，而奶粉等固態奶製品市場仍然整體處於發展的混沌期。從液態產品到固態產品的轉變，意味着市場由“喝奶競爭”轉向“吃奶競爭”，奶粉等固態乳製品將成為未來乳業競爭的核心鬥獸場。

奶粉：一場真正的無限遊戲

紐約大學宗教歷史系教授詹姆斯·卡斯在《有限與無限的遊戲》這本書中寫到：世上至少有兩種遊戲：一種可稱為有限遊戲，另一種稱為無限遊戲。有限的遊戲在邊界內玩，無限的遊戲玩的就是邊界。

而入局奶粉行業的企業，註定面對的是一場無限遊戲。

在經歷了三鹿事件之後，對於奶粉產品的質量標準不斷提高，不斷更新，這其中不僅有監管的硬性要求，也有市場的嚴厲監督。奶粉企業需要不斷更新產品線並調整配方。

今年奶粉市場已經進入配方二次註冊升級的關鍵時間節點，而嬰幼兒配方乳粉產品配方註冊證書有效期為5年。

也就是説，未來每五年奶粉企業都要經歷一輪調整。同時，奶粉企業想要嚴格保證奶粉品質，需要保證產業鏈每一個環節都不存在漏洞，在產業鏈上的投資註定企業越來越重。

奶粉本質上仍然是快消品，遵循快消品類的發展邏輯。

但對於奶粉這一特殊快消品來説，營銷不是簡單地投入，而是投資。觀察某國產奶粉龍頭，營銷投入，即便市佔率靠前，但始終不敢停下營銷的步伐，且每年營銷投入都在不斷增長，去年營銷投入更是高達六十多億。

另外，奶粉的本質是人類母乳的補充，對於奶粉產品的最終要求是能夠做到完美模仿母乳。不過，母乳當中有上千種氨基酸和活性物質，但這些活性物質目前被發現的只是少數，實際應用的數量也非常少。

也就是説，如今的奶粉距離母乳還有很大的差距，科研之路漫漫看不到盡頭。

奶粉作為一種供給成本優勢型生意，擁有足夠高的毛利，而成本相對偏低，乳企偏愛奶粉可以説是必然。

君樂寶能夠快速實現上百億營收，並且在4年內複製一個君樂寶，離不開國內奶粉品類的紅利。不過，中國的高價奶粉註定是一種非理性產物，並不符合市場規律。

2014年君樂寶進入奶粉行業之時，曾喊出口號，要改變行業價格態勢，產品從 1-3 段全部定價 130 元（900g）。君樂寶乳業集團董事長兼總裁魏立華當時接受採訪時樂觀表示，君樂寶奶粉即便賣 130 元一桶，利潤也比酸奶“好很多”。不過，這一舉動很快就沒有了聲音。

本質上，奶粉高價背後有三股力量：

一是消費者非理性認知：貴的一定是好的，賣得便宜的消費者反而不敢買；

二是過去幾年消費升級的力量以及消費者消費能力的提升；

三是奶粉產業升級的力量，為加強奶粉質量以及品控，企業成本必定隨之上升，帶來市場價格上漲。

不過，目前的奶粉行業似乎已經走到了拐點，正重新進入價格競爭區間。這背後，前兩股支撐高價奶粉的力量正在消失。

消費理性迴歸是必然的結果，這個沒什麼好説的。而在疫情反覆的環境下，用户消費習慣趨於保守，消費者信心下行，使得消費者越加價格敏感，這也會更加限制奶粉產品的溢價能力。

值得注意的是，高價奶粉還會帶來惡性循環。

從供給角度來看，奶粉需求已經變為存量甚至負存量市場，因為嬰幼兒出生率不斷下降，而嬰幼兒出生率下降的一個重要原因就在於育兒成本的高企。而在整體的育兒成本中，奶粉佔據相當大一部分比重，奶粉越貴，育兒成本隨之升高，進一步降低出生率，也意味着嬰幼兒奶粉市場越小。

當下奶粉行業已經不太適合進行消費升級，而是要重新進入價格競爭區間，這從微觀和宏觀兩個層面都能得到驗證：

微觀層面，雖然奶粉市場標價幾乎很少下降，但從奶粉企業各種促銷活動以及折扣銷售情況來看，奶粉的實際價格是不到市場標價的。以君樂寶奶粉為例，近兩天在淘寶平台曾推出活動買6送1，再加上購買奶粉贈送的各種贈品，實際價格其實低於標價，這在其他奶粉品牌中也很常見。

宏觀層面，仍以某國產奶粉龍頭企業為例。據其財報顯示，雖然2021年營收實現增長並跨越兩百億門檻，但淨利潤規模（年內溢利）卻出現了同比下降的情況，而且其高增長態勢已經消失，去年營收增速不到30%。

當產品配不上價格，也就是説其產品實際價值與價格落差太大的時候，這時候一般不是物質因素在起作用，而是由精神因素來做支撐。

為什麼鍾薛高賣貴了被人叫做“鍾切糕”，而其他高端雪糕貴了這麼多年也沒有消費者表示不滿，其中不完全是因為鍾薛高產品實際價值配不上這個價格，更是因為沒有足夠的精神因素做支撐。

目前奶粉行業發展態勢與之類似。因此，這幾年可以説是君樂寶上市最後的好時機，錯過這幾年，未來上市的阻力或許會不斷增大，也會影響資本市場表現。

最後要説明的是，消費是無限的，消費類企業的發展也應當是一場沒有終點的馬拉松。如果只看百米速度對於這場馬拉松是沒有意義的，核心在於誰跑的時間更長，距離更遠。

這場馬拉松可能在某些路段設置有補給點，比如君樂寶的三鹿投資、蒙牛投資以及即將IPO等關鍵節點，但這些補給終究是暫時的，過程中所能沉澱下來的東西，如產品認可度、品牌認可度、市場洞察能力、消費需求洞察能力更加重要。