●核心觀點：
近期市場行業輪動速度加快，引發投資者關注。我們去年底的報告《從“靜態抱團”到運動戰》提出過未來很長一段時間此前機構投資者習慣的找主線的方式在2023年可能不太佔優，運動戰可能會更有優勢，這對當前的市場特徵同樣適用。結合市場邏輯和資金面，牛市行情實際上可以劃分為輪動、普漲、結構三種表達方式，而當前是典型的輪動行情。在市場從熊市逐步走出的過程中，大部分板塊有估值修復的內生需求但邏輯都有一些瑕疵，資金不足以同時支持所有板塊，因此屬於典型的輪動行情。我們預計輪動劇目還將反覆上演，今年運動戰繼續佔優，關鍵勝負手仍在節奏而不是主線，倉位比方向更重要。
●今年的市場行情演繹有何重要變化？
今年市場的極致輪動行情，在宏觀預期的演繹下短短兩個月行情就經歷了三個階段：1.上證50維持上行，成長風格開始補漲；2.宏觀預期等待基本面數據驗證，技術創新催化TMT行情；3.開工復產帶動需求，順週期板塊開始補漲。
●牛市階段市場行情通常會如何演繹？
從投資邏輯和資金面綜合看，牛市行情主要有三種表達方式。輪動行情：市場不缺邏輯缺資金，本質在於大部分板塊都具備一定程度的投資邏輯，但當前市場資金量不足以同時支持全部板塊；普漲行情：市場邏輯與資金兼備，大部分板塊都具備一定程度的投資邏輯，且市場資金充裕足以同時支持大全部板塊上漲；結構行情：邏輯分化，資金抱團，本質在於有少部分板塊邏輯很強，但大部分行業缺乏邏輯，資金集中在個別板塊。
●當前行情輪動的底層原理是什麼？還將持續多久？
宏觀環境處於強預期弱現實的階段，宏觀經濟企穩回升和市場逐漸走出底部的過程中，本質上大部分板塊都有估值修復的內生需求，但市場形成主線需要數據、政策持續超預期驗證，目前來看多數板塊邏輯均存在瑕疵故行情表現為輪動而不是普漲，在這些瑕疵未能發生明顯扭轉之前，輪動特徵將反覆上演。
●牛市輪動行情下應該採取什麼樣的配置策略？
目前看運動戰的市場基礎仍在，全年維度運動戰仍然佔優，關鍵勝負手在於節奏而不是主線，倉位比方向更重要。節奏上預計牛市不會順暢，重視市場調整後的機會；方向上，在無主線的市場中把握板塊高切低的機會。
●風險提示：疫情惡化、中美關係惡化、歐美經濟硬着陸等。
引言
2023年以來市場演繹呈現極致輪動特徵，短短兩個月市場就在三個主要方向上分別輪動。2023年元旦以來市場輪動行情在宏觀預期的演繹和政策事件的刺激下經歷了三個階段，分別對應政策分歧轉一致後以上證50為代表的復甦行情、政策+技術催化的TMT行情以及近期順週期板塊的接力上漲。年內大部分的行情持續性都較差，一些有機會演繹成主線的投資邏輯都沒有帶來持續的賺錢效應，經濟數據驗證和新興產業政策催化同時作用於市場，這也是近期投資者感受到市場環境劇烈變化的原因。我們在去年底發佈的報告《從“靜態抱團”到運動戰》提到過今年行情可能會偏向於運動戰而非過往投資者習慣的年年找主線，邏輯在於能夠形成主線行情的主要是順週期上行和產業變遷或二者共振，行情從邏輯到主題到最後的主線投資機會需要後續政策、數據不斷超預期，而今年以來的市場從熊市走出的過程中出現了大部分板塊均具備投資邏輯和估值修復動力，但同樣也多數板塊邏輯都存在一定瑕疵，難以形成主線行情，板塊極致輪動，倉位比方向重要，運動戰仍然佔優。
基於投資邏輯和市場資金面的情況，我們認為牛市階段市場主要有三種表達方式。市場不缺邏輯缺資金下的輪動行情，市場邏輯與資金兼備下的普漲行情以及邏輯分化、資金抱團下的結構性行情。當前市場熊轉牛階段有估值修復需求但邏輯均存在不同程度的瑕疵，市場資金節奏走到一半，外資已經大幅淨流入，融資盤有所預演，後續基金髮行和散户入場尚未跟進，存量資金博弈，增量資金有所放緩，邏輯和資金共同作用下，當前市場表現出典型的輪動行情特徵。
作為我們的“市場策略思考”系列報告的第二篇，本文我們從今年的市場所呈現的輪動行情出發，探討市場熊轉牛階段行情演繹過程的主要表現方式，並分析市場當前輪動行情特徵的底層邏輯，給出後續適合A股市場的配置方式。
一、元旦以來三段輪動行情的過程和催化
2023年元旦以來市場輪動行情在宏觀預期的演繹下經歷了三個階段，分別對應經濟復甦預期下以上證50為代表的行情、政策+技術催化的TMT行情以及近期順週期板塊的接力上漲。
第一階段：上證50維持上行，成長風格補漲
第一階段（元旦後-1月30日）：擴內需政策出台和疫情達峯繼續提振消費信心，產業政策頻出推升市場對成長板塊的預期。12月15日召開的中央經濟工作會議對後續的產業政策奠定基調，會議要求把恢復和擴大消費擺在優先位置，多渠道增加城鄉居民收入；支持住房改善、新能源汽車、養老服務等消費。這一階段伴隨着國內疫情快速過峯，根據中國疾控中心公佈的數據，國內每日核酸檢測陽性數在12月22日達到高峯（694萬）後逐步下降。此外，外資大幅淨流入A股也為上證50為代表的核心資產提供了支撐。但由於前期估值修復幅度較大，這一階段（2022/1/02-2023/1/30）消費行業表現相對落後，但依然維持正的絕對收益，例如醫藥生物上漲8.34％，食品飲料上漲8.28％。地產方面前期預期打滿後續並無增量政策遂開始兑現，趨勢減弱。因此， A股地產股整體走平，僅小幅上漲0.91％，跑輸上證指數5.73個百分點。
這一階段產業政策頻繁催化市場預期疊加前期漲幅較小，成長風格開始補漲。數字經濟方面，中央經濟工作會議要求大力發展數字經濟，並提出支持平台企業在引領發展、創造就業、國際競爭中大顯身手；12月19日中共中央、國務院發佈的“構建數據基礎制度更好發揮數據要素作用的意見”將進一步發揮數據要素市場價值，促進數字經濟和實體經濟的發展融合；新能源方面，中央經濟工作會議要求加快新能源、綠色低碳技術的研發和應用，支持新能源汽車消費；遊戲方面，前期規範國內遊戲經營環境後，12月28日國家新聞出版署公佈12月國產網絡遊戲審批信息，共84款遊戲獲批，版號獲批數量創年內新高。因此，這個時期新能源和TMT等成長行業漲幅領先，其中計算機漲幅為15.06％（相對上證指數超額收益為8.41個百分點，下同），有色金屬為13.25％（6.60個百分點），非銀金融為12.21％（5.56個百分點），電子為9.51％（2.87個百分點），通信為9.01％（2.36個百分點）。
第二階段：等待基本面驗證，技術突破催化TMT
第二階段（2月初-2月17日）：宏觀預期開始轉向保守，等待基本面數據驗證，消費復甦趨勢延續，技術創新催化TMT行情。春節之前，市場對春節消費和節後復工的預期較為樂觀，經濟復甦也是市場上漲的邏輯之一，1月剛好還是宏觀數據真空期，未有數據證偽市場的樂觀預期。但春節之後即2月以來，市場開始關注現實是否能夠跟上預期，重點關注前期押注的消費復甦程度和地產銷售能否企穩回升。
春節期間的消費數據沒有讓市場失望，消費復甦趨勢依然延續，現實很好的承接了預期，因此，這一階段（2023/1/30-2022/2/17）A股消費股表現依然較好，但有所分化。主要在於節前消費集中在出行鏈、餐飲鏈的炒作，結構發生調整，隨着人們復工復產，經濟修復後人們收入預期的改善，市場開始重新關注消費板下的美容護理、輕工製造等。其中美容護理上漲3.5％，社會服務上漲1.4％，食品飲料上漲0.9％，但商貿零售下跌5.4％。相比較而言，雖然1月PMI超出預期，但節後地產銷售數據依舊平淡，商品房銷售面積增速再度走弱。市場對地產的預期也迅速作出反應，這也就導致地產鏈在這一階段跑輸市場，其中房地產下跌2.8％，家用電器下跌3.2％。
第二階段以TMT為代表的成長板塊迅速成為市場熱點，基於AIGC技術的ChatGPT爆火引發資本市場的高度關注，並帶動產業鏈整體上行。2022年11月美國OpenAI公司推出ChatGPT，上線僅5天便突破100萬用户大關，谷歌、騰訊、阿里、字節、京東等海內外科技巨頭均在積極跟進，例如2月7日百度官宣大模型新項目“文心一言”，2月10日京東雲宣佈將推出名為ChatJD的產業版ChatGPT。在ChatGPT概念的催化下，A股TMT板塊漲幅較大，其中傳媒上漲5.95％（相對上證指數超額收益為5.01個百分點，下同），計算機為3.16％（2.22個百分點），通信為3.25％（2.31個百分點）。
第三階段：開工復產帶動需求，順週期板塊補漲
第三階段（2月17日-至今）：2月17日以來，市場行業風格再度轉換，企業開工復產疊加投資擴產預期，鋼鐵、煤炭等需求有望回升，加上前期超跌因素，順週期開始補漲，同時消費板塊也出現進一步分化。2月以來投資、開工相對樂觀，推升需求預期。截至2月22日，環渤海動力煤指數月環比跌0.3％: 節後正常按需補庫，焦煤現貨價格月環比上行2.6％，焦炭期貨價月環比上行11.7％。鋼鐵方面，供需雙轉好，鋼價震盪偏強。截至2月22日，螺紋鋼期貨價月環比漲3.3％，同比跌10％。供給端節後高爐企業利用及開工率恢復情況較好，截至2月24日當週，高爐開工率達81.0％: 需求方面下游市政基建項目開工率好於預期，2月地產開工偏弱但環比回升，整體修復。因此，2022/02/17至今順週期板塊漲幅靠前，煤炭漲幅為7.18％（相對上證指數超額收益為6.24個百分點，下同），鋼鐵為4.34％（3.40個百分點），消費分化，紡織服飾上漲4.81％（3.87個百分點）、輕工製造上漲2.88％（1.94個百分點）、食品飲料下跌1.7％（-2.64個百分點）、商貿零售下跌0.57％（-1.52個百分點）。
相比之下，儘管數字經濟產業趨勢發酵，不斷得到中央及地方的增量政策支持，但由於市場當前存量資金相對有限，加上前期積累了較高的漲幅，這一階段以TMT為代表的行業板塊開始有所回調。2月27日，中共中央、國務院印發了《數字中國建設整體佈局規劃》，從數字基礎設施、數據要素、平台經濟、數字技術等方面為中國數字經濟發展作出全面佈局。在各地政府召開的重要會議中，數字經濟也成為重要發展目標被多次提到。在此背景下，前期受益於政策+技術催化的高景氣度的電力設備、TMT和新能源等成長板塊表現反而落後，其中，電子下跌3.11％（跑輸上證指數4.05個百分點，下同），傳媒下跌3.45％（-4.39個百分點），電力設備下跌1.61％（-2.55個百分點），計算機下跌1.13％（-2.08個百分點）。
這一階段地產數據有企穩回升的跡象，23年1月新建商品房價格指數為97.71，雖不及去年同期，但已然出現止跌企穩的跡象，地產行情走的相對平穩，2月17日至今地產鏈相關行業，房地產漲幅為1.0％（相對上證指數超額收益為0.06個百分點，下同），建材漲幅為0.78％（-0.15個百分點）、家電漲幅為2.46％（1.52個百分點）。
二、牛市中行情的三種表達方式
輪動行情：市場不缺邏輯缺資金
輪動行情的本質在於大部分板塊都具備一定程度的投資邏輯，因此資金短時間內有意願參與的方向很多，但當前市場資金量不足以同時支持全部板塊。
輪動行情容易發生的階段的主要有二：
A、市場在熊市向牛市切換的過程中，復甦預期邏輯支撐，資金入場意願較差。這個階段市場剛剛從熊市走出，經濟強預期弱現實，大部分板塊具備估值修復的空間和邏輯，但邏輯往往不明朗且熊市過後市場情緒疲弱，資金進場做多的意願不強，跟進尚不充分，整體指數震盪上行，期間階段性主線持續性都不會特別強。
典型案例如2008年10-12月，“四萬億”刺激政策出台後市場在猶豫中上漲。2008年美國次貸危機爆發引發全球股市暴跌，加上當年1月16日央行宣佈上調存款準備金率，A股走出了全年單邊下行的行情，上證綜指全年跌去65％。在此背景下，政策層面前後出現了180度轉向，於10月9日下調存貸款利率和準備金率，於11月10日提出“四萬億”財政刺激計劃，但當時的投資者剛經歷了全球金融危機下的股市連續下行，市場情緒極度疲弱，在“四萬億”計劃提出的初期，市場仍然對經濟復甦的預期萌生，開始出現行情，絕大多數股票開始上漲，板塊輪動上行，公用事業、醫藥生物、電氣設備在這一階段相繼演繹出了可觀的超額收益，伴隨着央行數次的降準降息，指數從底部走出的過程顯得磕磕絆絆且輪動特徵明顯。
當前的市場也屬於典型的牛市下的輪動行情，其底層邏輯將在第三部分重點展開討論。
B、全面牛市中的階段性調整，經濟上行邏輯未被破壞，資金階段性兑現。這種情況下市場剛剛經歷了全面牛市的主升浪，資金出現階段性的兑現訴求，指數開始調整，但牛市的基本面邏輯並沒有被破壞，經濟仍處在上行週期，貨幣政策相對寬鬆，此時市場雖缺乏主線但資金並不離場而是反覆尋找其他方向做多。典型案例如2020年8-10月，在疫情衝擊和美聯儲無限量化寬鬆下，A股此前在猶猶豫豫中走出了V型反轉，7月上半月，開始加速上漲，最高時上證指數達到3458點。隨着市場大幅上行，國內防範金融風險觀點出現，流動性出現了邊際變化，因此，三季度市場整體一改單邊上行趨勢，開始寬幅震盪調整，但受創業板註冊制實施落地的影響，指數雖然調整，軍工、創業板股票等出現了連番上漲，市場出現極端分化，輪動加劇。
輪動行情階段體現在市場風格上通常會出現大小盤和價值成長風格之間的背離，根據A股上市公司的構成特徵和歷史運行規律，大盤和價值、小盤和成長兩種風格在大多數階段的強弱運行是一致的，二者的背離往往説明當下影響市場走勢的主要變量不止一個，是板塊極致輪動的一種表徵。2020年出現背離原因在於順週期盈利修復和“雙碳背景”下新能源產業預期同時影響市場，而當前同樣是經濟數據驗證和新興產業政策催化同時作用於市場。
普漲行情：市場邏輯與資金兼備
普漲行情的本質在於大部分板塊都具備一定程度的投資邏輯，因此資金短時間內有意願參與的方向很多，且市場資金充裕足以同時支持大全部板塊上漲。普漲行情容易發生在全面牛市的主升浪階段，這個時候市場已經確認牛市，強勁經濟數據反覆驗證或政策不斷超預期支持股市上行，大部分投資者已經積累了大量浮盈，風險偏好很高，場外資金不斷湧入市場，典型案例如下：
2007年3-6月，盈利提升支撐市場邏輯、風險偏好提高保證市場增量資金。這一段是A股歷史上為數不多的大牛市，這一年全部個股上漲，97％的個股漲幅超過50％，創下了A股的歷史，在這種情況下，行業板塊和個股的差異性降到了最小。這一年業績增速中樞抬升、人民幣升值、牛市風險偏好提高使得市場的估值在利率大幅上行的情況下依然不斷拔高。
2009年5-7月，經濟強復甦邏輯不斷被驗證，寬鬆貨幣政策保證資金充足。08年底“四萬億”政策出台，經濟企穩，復甦的預期建立，市場在09年初比較順利看到數據驗證：09年初的信貸數據超預期，09年產業政策保持延續性並看到“十大產業振興規劃”等具體細則落地，GDP當季同比增速年內實現了從6％到11％的跨越。貨幣政策寬鬆，一方面，08年9月五次下調存貸款基準利率的基礎上，利率維持低水平，未出現明顯調整；另一方面，新增信貸也遠遠超過同期水平，在這樣的背景下，經濟量價數據復甦證實，貨幣充足，市場出現了普漲行情。
2015年2-4月，重磅改革提供邏輯，槓桿資金持續入市。這一年諸多重磅改革措施如國企改革、多層次資本市場體系建設、“互聯網+”、中國製造2025等，為市場開啓單邊上行行情提供了信心和主題，財政部置換一萬億地方債，養老金有望入市和高層接連表示對股市的支持進一步強化了市場邏輯。資金面來看，投資者加槓桿是這輪普漲行情的直接原因，2015年3月至5月，融資餘額從1.2萬億增至2.26萬億上漲88.3％，這一勢頭到最終6月18日的2.27萬億才開始收斂。這一階段市場資金充裕，槓桿交易盛行，市場出現了脱離基本面的普漲行情。
結構行情：邏輯分化，資金抱團
結構性行情的本質在於有少部分板塊邏輯很強，但大部分行業缺乏邏輯，因此資金集中在個別板塊，導致市場結構分化嚴重，這種邏輯分化的情況往往來自於經濟趨勢與產業趨勢的錯位，市場主要圍繞單一主線。
這類行情發生階段主要有二：
A、經濟趨勢上行產業趨勢下行：典型案例如2016年10月-2018年1月，全球經濟共振復甦但創業板去估值泡沫。2016年開始，在供給側結構性改革下，中國經濟出現了明顯向好的勢頭，經濟復甦、盈利改善均比較顯著，名義經濟增速回升過程中，企業的利潤出現顯著的改善，這是本輪行情的最大邏輯。而這一階段產業趨勢並不明顯，而且創業板、中證1000等經歷了創業板牛市後開始殺估值，到2018年6月中證1000市盈率相比2016年初已經跌去一半，市場風格明顯轉向，大市值公司持續佔優，更受資金的青睞。
B、經濟趨勢下行產業趨勢上行：典型案例如2013年，影視手遊景氣強勁但國內經濟增速下台階，12年末的強復甦預期在13年初證偽，在盈利缺乏彈性的背景下，投資者偏好高景氣，市場風格由成長主導。12年Q4的經濟復甦預期在13年初遭遇波折。在13年Q1市場對於經濟復甦降低預期，因此可以看到自12年底以來的市場主線從價值轉向成長。在盈利缺乏彈性的背景下，高景氣成為稀缺性，市場風格由成長主導（孕育了隨後的創業板牛市），13年市場結構上選擇當年有業績想象空間、產業趨勢明朗的軟件、通信等。
2021年5-10月，新能源產業趨勢強勁但國內經濟已經見頂回落。2021年新能源車銷量維持較高增速、滲透率開始爆發，但國內經濟開始見頂回落，2021年初基本面繼承2020年12月的漲勢，加之去年同期是疫情砸坑，一季度經濟同比超高速上行；2季度開始經濟增速連續3個月下行，6月30日工業企業利潤當月同比連續3個月下滑至20％，經濟走向衰退，上一輪經濟上行週期結束，衰退預期漸起，7月15日央行降準0.5％刺激經濟恢復。
三、當前輪動行情的底層原理
1.強預期弱現實階段，大部分板塊都有估值修復需求
輪動行情的底層原理一：當前宏觀環境是強預期弱現實的階段，投資者對於經濟修復由分歧轉向一致，市場正處於熊轉牛的第一波行情中。因此在宏觀經濟企穩回升和市場逐漸走出底部的過程中，本質上大部分板塊都有估值修復的內生需求，而且無論經濟修復程度如何，市場都在逐步確認穩增長政策下經濟修復是大概率的，在這個背景下大部分板塊都有反轉邏輯。
2.當前多數板塊邏輯均存在瑕疵
行情之所以是輪動而不是普漲就在於當前階段大部分板塊邏輯都有一些瑕疵，這也是我們此前報告：《從“靜態抱團”到運動戰》給到今年行情偏向於運動戰的原因。正如我們在報告中所提到的，能夠形成主線行情的主要是順週期上行和產業變遷或二者共振，行情從邏輯到主題到最後的主線投資機會需要後續政策、數據不斷超預期，而今年以來的市場走勢與我們之前的研判基本一致，靜態抱團只會被市場拋棄，運動戰仍然佔優，主要就是因為今年很多邏輯有瑕疵，在演繹到主題投資過程中就夭折了，難以形成主線行情。
順週期方面，既有疫情放鬆後企業端動能修復的驗證，也有供需兩側刺激下地產動力仍然不足與海外衰退以及風險事件頻發的擔憂。
隨着國內庫存週期進入主動去庫存末期，企業端修復動能表現出較強的活力，數據顯示中國庫存週期或將開始新一輪上行，加上企業現金流充裕，具備投資擴產的意願和能力。1月份企業新增社融5.98萬億元，超出市場預期。投資方面，基建在本輪擴內需政策週期下已經率先回升，在疫情完全放開、擴內需政策加碼的背景下，節後的復工復產的動能較強，但仍處於偏低水平，例如水泥發運率只是小幅回升，要證實生產的全面恢復仍需更多的數據更新。
地產方面，中央經濟工作會議再次強調“房住不炒”，需求端沒有出現強刺激，而是對之前“四限”政策的放鬆、釋放有效需求，供給端的政策傾向是幫助優質房企，結構化支持下的結果是多數供給仍要出清。商品房銷售仍然低迷，中指研究院數據顯示1月百強房企銷售總額同比下降31.7％，較去年同期降幅擴大8.6個百分點。1月百城新建住宅成交規模銷售同比降幅超兩成，創近8年新低。我們預計節後地產銷售將緩慢修復。目前二線城市需求端的地產支持政策以放鬆限制為主，截至2月初，在2022年全國GDP十強城市中，除了北上廣深四大一線城市外，其餘6個城市均在一定程度上放開了樓市限購。除此之外，像佛山、東莞等2022年GDP過萬億元的城市，則放開全域限購。在此背景下，房價有所企穩，但銷售、投資、開工等數據仍未見明顯改善。
海外衰退擔憂，在美國強勁非農數據以及超預期的PCE數據下，當前美聯儲加息終點或將延長，美元回擺，人民幣升值趨勢放緩。中美經濟週期錯位使得中國出口失速，23年面臨較大壓力。此外，中美關係不確定性進一步增加，降低了市場的風險偏好。1月21日，美國“聯邦紀事”網站發佈文件稱將以從事導彈技術擴散活動為由，宣佈對中國航天科技集團一院，中國航天科工集團四院及保利科技公司三家企業實施制裁；2月4日“熱氣球事件”不斷髮酵，布林肯延遲訪華；中方則於2月20日發佈《美國的霸權霸道霸凌及其危害》，控訴美二戰以來實施的一系列霸權行為，當前雙方關係似乎並無緩和的跡象。
TMT行業主要交易新產業趨勢的預期，但目前來看更多是政策層面（數字經濟）與技術層面（AI）的催化，尚未形成市場層面的驗證，因此今年更多對產業趨勢而言是過渡之年，新能源車滲透率達到歷史高點後開始回調，數字經濟仍處在政策支持下的初期，規模和應用尚未全面鋪開，產業趨勢明朗但未得到市場的驗證。
消費板塊目前更多是防疫優化後的復常，疫情之後消費復甦被市場寄予厚望。我們認為今年消費有望持續復甦，但後續節奏或將有所放緩。根據東亞經濟體的疫後修復經驗，疫情結束後的前兩個月為“快速復常”階段，兩個月後消費復甦速度逐步放緩。我們認為中國居民消費可能需要等到下半年，隨着經濟週期回升、居民收入預期回暖而真正復甦。政府出台的擴大內需政策也將影響復甦的時間和力度。實際上，強勁的消費復甦有賴於居民可支配收入提高，從歷史來看，居民收入提高需要等到經濟復甦後半段才會看到。根據中國歷史經驗和現實國情來看，在經濟觸底上行的週期中，往年數輪擴內需都是通過投資鏈條率先拉動，即通過地產、基建和製造業三大項加大投資力度，經濟才會企穩回升，在就業和收入預期改善的條件下，消費隨後才會開始轉暖。
四、全年維度運動戰仍佔優，
關鍵勝負手在於節奏而不是主線
節奏上：牛市不會順暢，重視市場調整後的機會
1）節奏上的運動戰：市場雖然是牛市但不會特別流暢，每次階段性板塊估值走高後資金兑現意願都會出現，因此不同於大牛市中始終保持高倉位的持倉策略，今年倉位上可能需要抓住幾次調整出來的機會。我們選取每年的代表性基金（50億元規模以上的收益率前十名）從其前十大重倉股的季度更換頻次來看，2020-2021年表現最優異的大規模基金其上個季度前十大重倉股的7-8只會留到下個季度，而這個比例在今年僅剩下5-6只，代表性基金持股週期更短，換手率更高，這也意味着過去的牛市中把握單個主線的策略或已不再有效，取而代之的是注重倉位管理，把握市場調整過程中孕育的新機會。
方向上：主線難形成，把握結構行情後高切低
2）方向上的運動戰：因為今年大部分板塊都會有邏輯，大概率不會出現類似於2017年（“漂亮50”）、2019年（消費與科技）那樣不買某些板塊就遠遠落後的局面，因此主線不會很明顯，相較而言，更應該注意把握性結構行情後市場會出現高切低。
風險提示：
（1）疫情形勢惡化超預期，如果疫情零星反覆形勢超預期惡化，那麼企業供應鏈、生產活動等都將勢必受到影響，從而面臨業績下滑或增速不及預期風險；
（2）國內經濟復甦或者穩增長政策的效果不及預期，如果國內經濟面臨企穩壓力，地產風險發酵，復甦力度不及預期，那麼整體市場走勢或繼續承壓，後續市場對政策刺激效果的信心可能進一步滑落；
（3）美聯儲加息超預期，如果美聯儲持續激進加息，美元流動性收緊，作為全球資產定價錨的美債利率將面臨繼續上行風險，國內貨幣政策也或將面臨一定約束；歐洲高債務率高通脹高利率情形下，債務危機再次出現，或面臨硬着陸風險。
本文源自中國基金報