報告發布時間：2020年4月22日
本文摘編自華泰證券研究所已對外發布的研究報告，具體內容以研究報告原文為準。
鮑榮富 執業證書編號：S0570515120002
方晏荷 執業證書編號：S0570517080007
王濤 執業證書編號：S0570519040004
王雯 執業證書編號：S0570119080192
收入和訂單維持高增長，維持“買入”評級
公司4月21日晚發佈19年年報，實現收入20.17億，YoY 26.53%，實現歸母淨利潤3.62億，YoY 10.96%，利潤增速不及市場和我們預期，主要系公司費用增加較多，扣非歸母淨利潤YoY 20.03%。19年CFO淨流出0.77億，同比基本持平，Q4單季度CFO淨額多流入2.01億。19年公司新中標金額合計90.61億，YoY 199%，新簽約金額合計67.76億，YoY 163%，新簽訂單維持高增長。我們認為2020年公司業績仍有望保持較高增長，同時行業層面的政策、融資雙重改善，園林板塊有望迎來整體性景氣向上，預計20-22年EPS為1.60/2.08/2.72元，維持“買入”評級。
Q4單季度收入/利潤增速回升，市政景觀業務收入高增長
公司19年Q1-4單季度收入增速18%/24%/2%/56%，歸母淨利潤增速12%/11%/-11%/44%，Q4單季度收入和利潤增速均有明顯改善。19年市政景觀業務實現收入9.09億，YoY 250.33%，業務佔比提升至45.07%，19年新籤的中華大道建設工程、江東大道提升改造項目金額分達到16/20億，未來有望繼續支撐公司市政景觀業務保持較高增長。19年生態修復業務實現營業收入10.64億，YoY-18.47%，業務佔比降至52.75%。19年公司毛利率28.80%，同比提升0.64pct，其中生態修復/市政景觀/其他業務毛利率同比分別變動 0.08/-0.20/40.52pct。
費用率增加導致淨利率下降，資產負債率仍保持較低水平
公司19年管理/研發/財務費用率分別為3.93%/3.09%/-0.04%，同比變動 0.17/ 1.27/-0.01 pct，管理費用率增加主要系公司人員和職工薪酬增加、新增無形資產攤銷，研發費用率增加主要系公司研發直接投入同比增加144.98%。費用率提升影響下，19年公司淨利率為18.65%，相較18年的20.41%下降1.76pct。19年CFO淨流出0.77億，其中Q4單季度淨流入4.56億，同比多流入2.01億，19年末公司在手現金10.59億，無有息負債，資產負債率僅49.71%，處於行業較低水平，而此前再融資有望進一步降低資產負債水平，資產負債結構的改善有望奠定較好的業務擴張基礎。
看好公司未來增長潛力，維持“買入”評級
我們維持公司20-21年EPS為1.60/2.08元，同時引入22年EPS預測為2.72元，若考慮此前定增後股本的增加，20-22年調整後的攤薄EPS為1.44/1.87/2.45元。參考當前可比公司20年Wind一致預期平均PE為14.20倍，我們認為公司作為園林行業新興龍頭的代表，未來業績有望保持較高增長，看好公司未來增長潛力，給予公司一定的估值溢價，認可給予公司20年15-16倍PE，目標價24.00-25.60元，維持“買入”評級。
風險提示：毛利率出現超預期下滑；現金淨流出及負債率提升超預期。
經營情況及可比公司估值表
PE/PB - Bands
盈利預測
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本文摘編自華泰證券研究所已對外發布的研究報告，具體內容應以研究報告原文為準。訂閲人不應單獨依靠本研究報告中的信息而取代自身獨立的判斷，應自主做出投資決策並自行承擔投資風險。
報告體系：
1.策略報告系列
建築行業2019年中期策略：成長看設計檢測，彈性選地方龍頭
建材行業2019年中期策略：堅守優質消費建材，玻纖具長期投資價值
建築行業2019年策略：短看基建託底，長看信用及融資改善
建材2019年策略：政策預期強化，新供給局面打開
建築2020年策略：穿過至暗時刻，靜待龍頭價值發現
建材2020年策略：擁抱精裝及存量時代的消費建材龍頭
2.財報解讀系列
建築行業2019年三季報總結：收入持續高增長，Q4基本面有望繼續回暖
建材行業2019年三季報總結：19Q3竣工需求改善，盈利維持高位
建築行業2019年中報綜述：收入提速利潤承壓，19H2盈利有望改善
建材行業2019年中報綜述：盈利能力維持高位，首推B端家裝建材
建築行業18年報及19Q1季報總結：費用侵蝕利潤,19Q2 基本面或企穩
建材2018年報及2019一季報總結點評：18年盈利新高，19年迎更高質量成長
建築行業2018年三季報總結：設計裝飾增速最快，化建改善顯著
建材行業2018年三季報總結：水泥風景獨好，家裝繼續探底
建築行業2018年中報總結：利潤放緩流出增加,設計裝飾改善大
建材行業2018年中報總結：行業高景氣延續，盈利能力創新高
裝飾行業2018年半年報前瞻系列一：公裝景氣向上，業績持續提升
建築行業17年報及Q1季報總結系列二：設計景氣提升,訂單/人員擴張助成長
建材行業17年報及18Q1季報總結系列二：從銷售費用率看家居建材品牌壁壘
建築行業17年報及Q1季報總結系列一：業績增速持續提升，現金流望改善
建材行業17年報及Q1季報總結系列一：水泥高景氣，玻纖家裝成長延續
3.見微知築系列
家裝行業報告：家裝格局之變，羣龍逐首
設計行業整合提速，龍頭強者恆強
景氣週期上行，化學工程譜新篇
政策暖風頻吹，兩主線掘金裝配式建築
4.再談建築研究方法論系列
建築估值之變2017：從小為美到大而美
行業競爭格局轉變，擁抱龍頭時代
建築財務關鍵指標解讀及牛股追蹤
估值趨於國際化，PPP海外待突破
撥開迷霧，再看基建/房建/工建空間
盈虛有時，三重維度覆盤建築輪動
宏微觀兩維度看建築現金流變遷
建築現金流及資產構成背後商業模式解析
5.當前時點如何看建築系列
繼續超配低估值藍籌,適當加碼PPP
建築混改添新動力,佈局重點行業地區
行業基本面改善,精選盈利拐點標的
基建投資維持高位，關注化工家裝
三維立體看一帶一路,海外方興未艾
PPP推動行業基本面持續改善
去槓桿背景下，PPP去往何處？
公路投資高增長，板塊預期差修復在即
資金面看基建投資及公司業績確定性
業績確定性成長主線挖掘Q4行情
第三屆PPP融資論壇十問十答
關注轉債獲批後正股超額收益機會
PPP穩健落地，積極配置大建築
從歷史三次基建寬鬆看當前機會
三大路徑看歷史三次基建房建共振
基本面/估值/量化三維再看建築補漲機會
估值築底，佈局來年
6.建築行業深度解讀系列
老舊小區改造提速,萬億市場待開啓
7.建築國際比較系列
中美日基建投資現狀及歷史比較
8.十倍成長股系列
金螳螂：歷史三十倍牛股，三大因素現拐點
葛洲壩：投資/環保助成長，中國萬喜正啓航
東方園林：生態環保雙佈局，千億園林龍頭起航
蘇交科：內外並舉十倍股，環檢加速再騰飛
9.當前時點如何看建材系列
春季躁動買水泥，年後復工看週期
一季度開門紅，成長與價值齊飛
基建重振利好西部地區水泥
春季躁動買水泥，玻璃或有良好表現
核心矛盾在需求，竣工首推玻璃
管樁迷局：雨雪影響管樁，新開工整體承壓
10.策論建材系列
大變局：存量崛起，增量升級
尋找消費屬性較強的建材股
供給突圍，推“玻”助瀾
11.建材細分行業深度解讀系列
防水行業深度報告：行業加速集中，龍頭再創輝煌
建築陶瓷行業深度報告：B端需求加快放量，首推品牌龍頭
光伏玻璃景氣度回升，平價上網重塑行業生態
精裝房利好工程模式，零售承壓彰顯公司能力
石膏板週期性弱化，需求空間猶存
12.建材方法論系列
水泥研究框架&海螺二十年行情覆盤
建材立體覆盤暨偉星新材全梳理
PB-ROE 模型下建材龍頭的長期投資價值
從財務指標解讀消費建材商業模式及核心競爭力
13.建材全球視野系列
從立邦成長史看中國本土塗企的崛起
14.當前時點我們如何看建築/建材系列
搶跑春季行情，佈局大基建/水泥/玻璃
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