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文 | 錦緞
2022年，政策重心從“雙碳”調結構變為“穩增長”，勢必會加速高估值個股回落同時引發市場風險偏好情緒向低估值轉移。政策受益的基建成為市場主角，而政策重心階段性下移及高估值、基本面未完全兑現等因素導致賽道股集體調整，光伏板塊重挫。
所以，與其説這一場賽道股崩塌是一場泡沫破滅的遊戲，不如説，是由投資者心理預期、政策偏移及基本面力不從心導致地階段性回落。這一回落過程正好和少量高估值抱團個股如某些醫藥醫療股票對應，而讓人覺得似乎是基金抱團“死懟”的股票崩塌的景象。
故而，階段消化政策重心偏移導致的估值壓力及市場資金溢出壓力是本輪調整的根本原因，而高估值則是直接原因而非根本原因。所以本輪市場光伏賽道的大調整與基本面關聯不大，是籌碼博弈和資金驅動所致。
有了這一基本論斷，才能開啓本文的邏輯論述過程，並掌握未來的投資策略。
01 光伏板塊估值還有空間嗎？目前除了少數逆變器及光伏組件企業以外，大部分光伏個股皆以回到相對合理的估值水平之內。逆變器因其未來有儲能廣闊的空間及光伏組件企業盈利彈性更大而導致的估值偏高外，我們覺得光伏總體估值仍然合理。
以隆基股份(SH:601012)為例，目前穩健預測2022年動態估值預估28倍以下，那麼空間幾何？
我們要知道目前的盈利水平下的PE是在高硅料價格及高海運價格之下的產物，盈利彈性和需求則被大幅低估，應該説，如果按照週期理論，這裏應該是光伏盈利的週期底部。
2021年全球光伏裝機僅為170GW左右，隨着未來光伏裝機成本上行的問題解決後，中期目標全球潛在年化裝機量將在至少700GW以上，空間廣闊。還不算上光伏建築、儲能等市場給予的增量業績空間。目前看龍頭估值僅為不足28倍，顯然還是有較大空間的。這個問題簡單想想也能出來。
而根據《BP 世界能源統計年鑑》，2018年世界一次能源消費仍以煤炭、石油、天然氣等化石能源為主。在一次能源消費總量中，化石能源佔比高達84.7%，而包括太陽能在內的其他可再生能源僅佔能源消費總量的4.05%，化石能源消費量是太陽能、風能等清潔能源消費量的20倍以上。
而我們看到隆基股份目前的業績低於預期，存在以下幾點未來不可持續的制約因素如：
運費高位運行、高硅料價格抑制的組件需求及2021年全年低價組件的擾動、開工率不足導致的成本上行等因素。
我們看到這種看起來不高的估值，是建立在有許多不可持續的制約因素影響下的估值，其實含金量就更大了。這個顯而易見，不用為市場股價走勢而影響自己的長期判斷。
此外，部分公司所在的產業鏈競爭加劇帶來估值PE水平向下擴張，如硅料龍頭通威及硅片龍頭隆基股份，我認為這種PE水平向下擴張也帶來了機會，特別是有領先優勢的巨頭企業。
所以這種情況來看，業績彈性打開以及及估值下行因素扭轉回升，光伏巨頭未來的空間值得重點而持續的關注。當然，這種翻轉並非當下，而是未來。
02 東方日升問詢函裏的產業脈絡玄機我們再從這幾年被高價硅料整的非常慘痛的東方日升(SZ:300118)近期發佈的問詢函來窺探光伏產業鏈玄機：
從上圖我們看到，第四季度光伏各產業鏈漲價明顯，尤其是EVA漲幅達到驚人的56%，電池漲幅達到21.6%，而同期硅片漲幅僅為16.7%。這説明了什麼現象？
從電池上來看，我們看到此前電池漲價並不明顯，特別是第三季度電池企業面臨很大的壓力，價格漲幅遠遠落後於成本漲幅，而到了第四季度則大幅上調了價格，比硅片漲幅還要大，同時EVA也是大幅上調了價格雖然有成本因素，但是卻主動大幅上調了價格。
組件來看，東方日升（同時也包括了隆基在內的大部分光伏組件企業）第四季度組件價格才1.63元，大幅跑輸上游，特別是第四季度。固然有低價訂單的作用，但日升回覆函表示2022年1月銷售的均價達到了1.8，而在最新披露的報告裏有人透露組件價格成交價格達到了1.9左右，而成本方面則和去年四季度差不多。
所以，我們可以得出什麼樣的觀察結論？
就是面對高成本壓力後，光伏產業鏈各環節都開始了主動漲價，特別是去年第四季度更加明顯。而今年初隆基試圖打壓硅料價格開啓硅片價格戰，後來又由於旺盛需求和硅料價格下行未能成型等原因而戛然而止。所以，我們可以窺見，2022年初光伏產業鏈各環節的盈利能力是提升的，尤其是組件環節，特別是一些低價組件執行完畢的企業。
我們不妨從低價訂單執行到位，價格上行來預測一季度大幅預增企業，我想，這個邏輯很清楚。當然，這也代表了整個產業鏈的現狀。
所以，光伏賽道，基本面，有悲觀的可能嗎？有，但是很小。隨着下半年光伏硅料價格的下行，產業鏈盈利能力再度拔高，所以從一季度開啓的盈利上行週期將延續至少好幾個財報期。但一開始，效果有限，因為各種各樣的原因和預期，當然，這便是我們今後從容佈局的機會。
03 光伏板塊年內邏輯梳理光伏及光伏+的天花板遠遠沒有到來，估值階段性高點也並不是泡沫破滅，而是成長上行過程中的一次巨大的回撤而已。在我的商業邏輯裏，我認為光伏及光伏+的市場天花板遠比新能源車來的大，所以這個賽道會走的更長遠。我願意在未來好幾年繼續在這一領域做好投資，而不放棄。
此外，我認為本輪光伏板塊大幅調整的根本原因並非泡沫破滅或主力大退卻，而是因為政策重心偏移及基本面尚未跟進導致的中期回落而已。這種回落，則是帶來未來的時間。
因為一個板塊如果一直温和上漲，那麼他的絕對空間就相對有限，而一個增長的行業出現了時間上和空間上的調整，我覺得最快在今年年中可能就會出現就會，這個機會是確定性較高的。對於我們這樣的機構來説，無疑這種機會是誘人的。
對於光伏板塊未來，我有幾個邏輯和目標看法：
1、穩增長政策發酵的高潮可能就是光伏賽道重回邏輯之際。穩增長的穩字就決定了這個政策偏移不會太長時間，而且不代表其他板塊沒有機會，因為它們其實是穩定後的估值回升，還是比較一個比較可靠的邏輯。
我們假設穩增長政策會持續一年時間，高潮在年中或偏後，那麼我覺得這個時點應該是七八月份這樣。市場可能也會提前。
2、還有就是硅料價格什麼時候大幅下行，普遍預期是第三季度，也就是七八九月份。
3、業績環比增速持續走高，一季度可能性大，二季度會加強，但是業績出來得等到七八九。
所以這個點大概可以鎖定在8月前後，打個提前量就是六七月。就是這個邏輯。
所以跟我們的投資策略，上半年側重穩增長下半年注重成長，相互呼應。
那麼是否會有變量？當然有，這個變量主要是政策的，政策會導致資金溢出的效率和估值回升的速率。但這個情況，就不是根本因素了。我們知道這一輪下跌的根本原因始於政策環境，而下一輪上漲的根本原因則是基本面。所以，有變量，但是不大。
但是我最怕的還是，你預期我的預期的預期，又提前了，或者説市場遲鈍了，不相信了，都有可能。
雖説不是主導因素，但是卻會影響我們的投資效率和信心。所以，既然如此，佈局的量上應該控制，畢竟市場機會還是很多的，沒必要再像以前那樣，那個壓力和相對不確定性我覺得難以承受。
當然，如果機構又非理性剁剁剁殺跌了，這個機會和時點就大大提前了。所以就像茅台去年第二次的殺跌，就是一個很不錯的機會，光伏也是，但未必有。