事項：
比亞迪發佈2020 年年報：
1）營收：1,566 億元/+23%，Q4 單季516 億元/+52%；2）歸母淨利：42 億元/+162%，Q4 單季8 億元/+約19 倍；3）經營性淨現金流：454 億元/+208%，Q4 單季167 億元/+53%。
同時，公司發佈1Q21 業績預告，預計歸母淨利2-3 億元，同比增長78%至167%。
評論：
2020 年業績符合預期，費用、減值類增加較多。此前公司預告全年歸母淨利42-46 億元，實際全年完成42 億元/+162%，符合預期。建議關注：1）費用增加：四費合計206 億元，同比增加36 億元；其中研發+20 億元/+34%（職工薪酬、物料等，研發投入費用化比例提升約20PP）、財務費用+8 億元/+25%（匯兑損失）、銷售費用+8 億元/+16%（廣告展覽）；2）減值計提：信用+資產減值18.6 億元，較2019 年增加約12.2 億元，主要是存貨、壞賬等。公司2020年費用、減值增加較多，後續有減少的可能。
4Q20 毛利率同比-0.4PP、環比-5.7PP，估計受防疫物資收入減少影響。2020年1-4 季度，毛利率分別為17.7%、20.5%、22.3%、16.6%，2-3 季度公司毛利率顯著提高估計受防疫屋子收入佔比高影響。隨着全球疫情逐步穩定、防疫物資供需逐步匹配，估計Q4 防疫物資佔比較低，進而毛利率環比回落。
1Q21 預告業績低於預期，估計受原材料價格上漲、產品銷售節奏影響較大。
公司預計1Q21 歸母淨利2-3 億元，低於我們的預期（14 億元）。估計主要有兩方面因素影響：1）上游原材料自4Q20 開始漲價，對公司垂直一體化的零部件生產、整車製造有影響，汽車業務盈利性承壓；2）DM-i 訂單火爆，對原有的混動、燃油產品銷量有擠佔，折扣、銷售成本有所上升。
電動、混動並舉，技術變現、多元化佈局。全球電動化步伐加快，比亞迪作為國內電動車企龍頭加速成長。短期，漢和DM-i 平台有望成為公司銷量增長支柱，新一代純電平台及獨立品牌將開啓電動智能新篇章。中長期，電池、半導體的外供持續突破，有望成為全球電動技術綜合供應商。看好比亞迪電動技術對內迭代出新和對外持續輸出的能力。此外，公司智能化上已通過產業投資、團隊組建、自研開發等方式積極佈局，未來將參與多元化的電動智能競爭當中。
投資建議：由於DM-i 交付節奏放緩、原材料價格上漲的影響，我們調整公司2021 年-2022 年歸母淨利預測至47 億元/+12%、65 億元/+37%，原先為70 億元、105 億元，引入2023 年歸母淨利預測101 億元/+56%。對應EPS 分別為1.66 元、2.28 元和3.54 元。看好今年比亞迪超級混動的銷量成長，有望率先實現電動車對燃油車的彎道超車。維持A 股目標價293.5 元，對應市值約8,400億元，維持“強推”評級。考慮A/H溢價1.1，對應H 股322.9 港元。
風險提示：宏觀經濟不及預期、漢或DM-i 銷量不及預期、原材料漲價持續時長或幅度超預期。