在上週A股劇震過程中，市場結構悄然生變。代表成長板塊的創業板指和中小板指周跌幅分別高達7.16%和5.19%，與此同時，代表價值藍籌的上證50指數僅下跌1.32%。如果細化到行業板塊，週期性行業表現突出，在中信一級行業指數中，銀行、煤炭、鋼鐵指數週跌幅分別僅為0.26%、0.37%、0.43%。
市場結構變化的背後，暗藏着部分機構新佈局的徐徐展開。事實上，這種變化從8月就已開始，A股風格轉換跡象明顯：一邊是前期表現強勢的醫藥、科技等板塊顯著調整，另一邊是金融、地產等低估值板塊漲幅居前。多位基金經理表示，傳統週期板塊估值相對較低，性價比更高，或存在估值提升的動力。但在一段時間內，風格轉換不會很劇烈，均衡或成為短期的主要風格特徵。
多因素引發調整
上週A股市場主要股指全線回調，上證指數下跌2.83%，深證成指下跌5.23%，創業板指和中小板指則分別下跌7.16%和5.19%。受市場調整影響，交易量能明顯縮減。截至上週五收盤，兩市成交金額跌破7000億元。創業板成交額則從9月9日的逾4000億元，跌至9月11日的2100多億元。
對於市場的調整，多位基金經理認為有兩大原因：一方面，科技、消費等板塊在上半年積累了較大漲幅，估值處於歷史高位，同時，機構扎堆持倉現象明顯，有一定的盈利兑現壓力，這促使他們去尋找更具性價比的投資方向；另一方面，全球流動性最寬鬆的階段可能已經過去，市場風險偏好有所回落。
海富通基金公募權益投資部基金經理李志表示，這次股市調整的原因在於，板塊估值高、獲利盤較多、流動性邊際收窄等多重因素疊加。“隨着全球主要經濟體的陸續復甦，相比於上半年的流動性顯著寬鬆狀態，後續全球流動性可能會處於一個環比收緊的狀態。因此，一些估值處於歷史絕對高位的板塊面臨考驗。”李志認為。
中歐基金指出，近期海外市場巨幅波動，其背後驅動力與資金面收緊有關，這在A股市場也有所反映。美股市場的交易偏好出現變化，市場更偏愛低估值和低價股，高價科技股受挫。
招商基金認為，近期A股市場受外圍擾動因素影響，整體表現相對偏弱，但隨着全球經濟的進一步恢復，市場整體的估值水平仍有抬升空間。不過，漲幅較高的板塊存在獲利回吐壓力，領漲板塊有可能切換至低估值的價值藍籌。
綜合部分基金經理的觀點來看，機構扎堆的“白馬股”估值處於相對高位是引發調整的核心原因。步入四季度，排名壓力和市場風險偏好下降等因素疊加，可能導致這類板塊的估值反覆下移，而低估值板塊短期可能成為資金新的佈局對象。
基金重新佈局
多重因素的疊加，讓部分基金經理開始為下一階段投資籌謀。一個逐漸清晰的路徑是：對於漲幅過大、估值過高的重倉股，落袋為安；與此同時，資金悄然流入週期性行業等低估值板塊，潛伏於風格轉換的預期之中。
以有多隻基金扎堆持股的美諾華為例，9月7日，機構佔據該股賣出席位之首，賣出金額達4537.74萬元，遠超其他營業部席位的賣出金額。除此之外，歐菲光、長電科技、北摩高科、中國重汽、天邦股份等多隻基金重倉股也因放量下跌登上龍虎榜。
根據恆天財富數據顯示，股票型基金淨值上週加權平均下跌1.31%，指數型基金淨值上週加權平均下跌1.39%。與此同時，科技、食品飲料等基金抱團持股的板塊資金流出規模較大，銀行、保險以及部分週期板塊則獲得資金流入。
某券商基金分析師表示，隨着三季度接近尾聲，部分公募基金經理需要考慮業績排名，在所持重倉股估值偏高、後市調整風險較大的背景下，提前獲利了結便成為他們主要的調倉思路。歷史經驗表明，提早調倉的基金，其遭受的拋售股票衝擊成本相對較小。一旦基金重倉股下行趨勢形成，持倉量較大、拋售稍晚的基金就可能承受較大的衝擊成本，其淨值會受到顯著影響。
滬上某基金經理向記者表示，其投資組合在逐漸調整，已從部分基金抱團的高估值個股套現撤離。“因為公司考核看的是全年業績，行業內和銷售渠道也會拿這個來進行一些排名。如今已過去大半年了，今年以來的業績排名靠前，能穩住當下的回報率，保住排名就很不錯了。”該基金經理説。
據記者瞭解，許多基金經理正在將佈局低估值標的作為四季度投資的防禦手段。在他們看來，市場震盪，估值收斂，這個時候降低風險偏好，加倉一些更具防守特徵的標的，是更有利的選擇。可以適當地投資低估值標的，來對成長股可能出現的回撤風險進行對沖。而如果這種現象蔓延開來，有可能倒逼短期風格轉換的形成。
事實上，對於A股會否因“估值差”過高而引發風格轉換，基金經理圈內已經有過多次討論，在市場上也曾多次博弈。那麼這一次，基金經理們的調倉，是否預示着風格轉換大戲正式拉開帷幕？
不同風格的基金經理們，在這個問題上依然存在分歧。一位有着明顯成長風格烙印、執掌數百億元基金規模的基金經理認為，“估值差”的收斂，也有可能是高估值的單邊回落。這種回落的特徵，往往是短期而且迅速的。這就會導致機構並沒有太多的時間和空間進行結構性調倉。反之也意味着，資金從高估值板塊流向低估值板塊的規模，可能沒有想象的那麼大。
該基金經理同時強調，從中長期看，科技、醫藥、消費板塊的長週期趨勢並未發生改變。因此，對於愈發注重長線投資的機構來説，如果短期下跌迅猛，反而會促使他們加倉，實現低位佈局。所以，核心在於市場的“估值差”收斂，是以何種速度和時間來完成，不能泛泛地根據歷史經驗來判斷。
該基金經理説：“當然，我也認同，往往在四季度，尤其是季末，低估值板塊因為種種複雜因素會出現一波估值修復行情，但那可能更多是交易性的投資。”
低估值如何“接棒”
雖然對風格轉換頗有預期，且佈局低估值板塊也已悄然開始，但許多基金經理仍指出，A股市場今非昔比，投資邏輯已然重構，即便是佈局低估值板塊，也不會出現普漲格局。
對於未來半年的市場走勢，李志認為，會以震盪市為主。雖然核心資產的估值處於歷史高位，但還有很多資產，如金融、地產和部分週期股，其估值處於相對低位。隨着經濟觸底回升，預計企業盈利的情況或環比修復，前期滯漲的一些低估值順週期品種可能會有所表現，而高估值的品種可能會持續一段時間的估值收縮，短期內難有超額收益。
在李志看來，前期表現較弱的低估值品種，例如金融、地產板塊，順週期的建材、化工、家電板塊，可選消費中的汽車板塊等，在年底之前可能會有一些超額收益甚至絕對收益的機會。不過，當前各行各業都呈現出馬太效應，所以核心資產有貴的道理。只是短期內由於流動性等種種原因，導致估值回調。長期來看，核心資產依然是市場最值得配置的品種。
李志説：“這段時間基金機構雖然可能在結構上有一些調整，兑現了一些前期漲幅巨大的個股，但並不是完全放棄這類品種，而是準備等到那些核心資產逐步調整到一個合理的估值區間後，再逐步配置這部分品種。”
浙商基金認為，短時間內或仍將呈現較為劇烈的結構性行情，因此，在投資策略上也會以均衡風格為主。從板塊上看，中短期順週期行業或有更大機會，後市重點關注汽車、電子、建材、化工、券商、保險、交運、軍工板塊，同時關注安全邊際相對較高的順週期行業中的地產後週期消費板塊、低估值的金融和建築板塊等。
復勝資產認為，近期市場下跌主要集中在基金重倉股，資金面收緊導致國債利率上升，影響機構投資者的估值體系。展望後市，有持續業績增長的公司能消化估值壓力，但市場整體估值的再次大幅上升概率很低。
上投摩根基金副總經理杜猛認為，投資者不應把成長和價值對立起來，因為股票最大的價值就是成長。成長投資的第一步是選擇行業，優先選擇成長空間較大的行業或者優質的賽道進行投資。對於成長陷阱或偽成長，可以通過產業鏈調研或產業的細分分析，進行初步篩選和鑑別。
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