金山股份再融資：摘帽大漲後二股東減持 槓桿同行之最

一則公告稱，全資子公司丹東金山熱電有限公司(“丹東熱電公司”)擬與國網國際融資租賃有限公司(“國網租賃公司”)開展融資租賃業務。

另一則稱，阜新金山煤矸石熱電有限公司(“阜新熱電公司”)擬為其在農業銀行阜新清河門支行3.41億元貸款提供資產抵押。

值得注意的是，財務費用過高而主業盈利能力弱的金山股份，靠出售股權扭虧成功“摘星脱帽”後，復牌連續大漲，緊跟着二股東就發佈減持公告。

除此之外，金山股份的有息負債率已經是行業最高，其一年內待償資金缺口高達76.97億元，或許這也是其不斷融資的原因之一。

靠出售股權扭虧“摘星脱帽”

金山股份是集火力發電、風力發電、供熱、供汽和煤炭購銷為一體的綜合性能源企業，核心業務為發電。公司產品以電力為主，熱力為輔。

根據同花順iFind數據，金山股份於2001年3月28日上市，自上市年份2001-2016年，連續16年盈利，累計實現歸母淨利14.51億元，堪稱業績穩定。

不過2017年開始，業績卻突然大變，2017年實現營業收入69.07億元，同比增長5.18%，但是本年毛利卻僅有0.65億元，同比2016年大跌94.81%;除此之外，歸母淨利更是從2016年度的0.21億元大幅下降，鉅虧8.96億元。

而2017年的鉅虧僅僅是開始，2018年度金山股份再次在營收微增的情況下，毛利和淨利雙雙為負，歸母淨利再次鉅虧7.29億元，2017年和2018年兩年合計虧損高達16.25億元。

換句話説，金山股份自上市以來用了16年實現的14.51億元歸母淨利，僅用2年就虧得一乾二淨，還累計虧損1.74億元。

因其2017年和2018年兩個會計年度經審計的歸母淨利均為負值，根據《上海證券交易所股票上市規則》13.2.1條第(一)項的規定，公司股票於2019年4月29日被實施退市風險警示，也就是*ST，俗稱“披星戴帽”。

當然作為主要成本是動力煤的企業，金山股份的業績變化主要是受煤價的反向影響。通過查看秦皇島動力煤價格，煤價是從15年觸底後開始大幅上漲，17年至今維持高位。從毛利率來看，2015-2018年金山股份的毛利率分別為24.47%、19.09%、0.94%和-1.10%，毛利率的變化基本符合煤電頂牛(反向變動)邏輯。

到了2019年之後，在煤價回落的有利影響下，金山股份的毛利率由負轉正提升到8.18%，2020年一季度更是繼續上升到21.42%，已經快恢復到2015年的毛利率水平。

不過就算得益於煤價的下降進而讓主營業務實現盈利，但是這並不足以讓金山股份歸母淨利扭虧為盈，過高的費用尤其是高昂的財務費用，加上減值，成了金山股份主業難以承受的負擔。2019年金山股份扣非後的歸母淨利依然鉅虧4.44億元，最後依賴出售持有的華電煤業和華電置業股權，取得投資收益4.99億元，這才實現歸母淨利0.67億元。

成功扭虧後，金山股份立刻開始向上海證券交易所申請撤銷股票退市風險警示。

金山股份稱2019年，公司主營業務為發電、供熱，佔營業收入99.18%，實現主營業務收入73.40億元較同期增加3.49%，其中：電力收入較同期增加2.29%，熱力收入較同期增加13.59%。主營業務盈利能力顯著增強，主營業務收入增長、主營業務成本降低，發電與供熱毛利率均高於同期。實現歸屬於上市公司股東的淨利潤6742.70萬元，同比增加7.96億元，持續經營能力增強。天職國際會計師事務所(特殊普通合夥)2019年審計報告意見類型為標準無保留意見。

金山股份對照《上海證券交易所股票上市規則》13.4.1條關於其他風險警示情形進行了逐項排查，經排查，公司不存在其他風險警示的情形。

金山股份於2020年4月10日停牌一天，2020年4月13日起復牌並撤銷退市風險警示，股票簡稱由“*ST金山”變更為“金山股份”。

復牌大漲二股東減持

成功“摘星脱帽”後，金山股份股票交易於2020年4月14日、4月15日與4月16日連收三個漲停板。而早在摘帽預期之內的2020年3月中旬開始，以2020年3月19日的收盤價1.79元開始計算，到2020年4月17日達到最高價3.18元，僅用了20個交易日，金山股份的股價上漲了77.65%。

不過與二級市場樂觀預期不同的是，5月8日，金山股份的第二大股東遼寧能源投資(集團)有限責任公司計劃於六個月內，通過二級市場“集中競價”方式減持不超過2910萬股，佔公司總股本的1.98%，減持價格按減持時的市場價格確認。

據瞭解，能源投資集團持有公司股份295980782股，佔公司總股本比例為20.10%。本次擬減持的原因系經營發展需要，股份來源為參與非公開發行認購所得。

有息負債率行業最高一年內待償資金缺口高達76.97億元

雖然金山股份成功扭虧並“摘星脱帽”，但其依賴非經常性損益扭虧的方式並不可持續。通過分析其利潤表可以發現，金山股份除主業盈利能力較弱外，最大的問題來自於其高負債引發的高財務費用，過高的費用率將本就微薄的毛利吞噬殆盡。

首先看主業的盈利情況，前文已經提到得益於煤價的回落，金山股份的毛利率由負轉正提升到8.18%，不過根據同花順iFinD數據，申萬二級火電同行對比來看，2019年A股火電上市公司毛利率算術平均為15.63%，中位數為16.15%，金山股份毛利率遠低於行業，排在27家可比同行的倒數第二，僅高於華電能源的5.81%。

毛利率雖然不高，但是金山股份的費用率卻不低。2019年金山股份期間費用率高達12.10%，而行業算術平均和中位數分別為8.79%和8.03%。金山股份的期間費用中以財務費用為主，高達7.12億元，財務費用/營業總收入高達9.61%，遠高於行業算術平均的5.40%和中位數的4.85%。

財務費用過高而主業盈利能力弱，導致金山股份的銷售淨利率在27家A股火電同行中墊底，成了唯一負2.01%的企業。

財務費用過高的直接原因來自於金山股份的高槓杆經營，從資產負債率來看，2019年金山股份的資產負債率高達87.78%，可比同行中僅低於華電能源。不過僅考慮有息負債，金山股份有息負債率高達75.32%，是所有同行中最高的。

在揹負如此沉重的財務槓桿後，雖然金山股份年報披露2019年收回的股權處置款用於了償債，有息負債有所下降，但高槓杆帶來的巨大還本付息壓力以及自身經營的資金需要，只能讓其易上難下。

6月10日，金山股份連發2則融資公告，一則公告稱，全資子公司丹東熱電公司擬與國網租賃公司開展融資租賃業務。融資金額合計9億元，其中公司5億元，丹東熱電公司4億元。

金山股份稱，本次擬將公司及丹東熱電公司的部分設備在形式上出售給國網租賃公司，然後由公司及丹東熱電公司租回使用，待租賃期滿後，公司及丹東熱電公司按協議規定以1000元的價格進行回購。

另一則稱，阜新熱電公司擬為其在農業銀行阜新清河門支行3.41億元貸款提供資產抵押，其中1億元貸款以其房產和土地作為抵押物，2.41億元貸款用機器設備提供抵押，阜新公司為以上貸款提供抵押的固定資產原值13.21億元，截止4月30日淨值7.09億元。

根據2020年一季度數據，金山股份賬面貨幣資金為7.75億元，有息負債高達149.59億元，其中短期借款69.97億元，一年內到期的非流動負債14.75億元，一年內需償還的短期有息負債高達84.72億元，除去賬面貨幣資金缺口高達76.97億元。