中國經濟趨勢確認向好
9月以來，陸續公佈的8月份數據進一步確認了中國經濟的短期趨勢依然是在向好的。此前，鵬揚基金編制的“CLI領先指標”在8月延續改善，已經連續3個月處於復甦象限。
在經濟的產出端，代表工業部門總產出的工業增加值同比增速在8月份回升至5.6%，較7月增速加快0.8個百分點。
在需求端，大家熟悉的“三駕馬車”整體均比7月回升，且各有亮點。
首先，在投資方面，8月固定資產投資累計同比下降0.3%，降幅比上月收窄0.3個百分點，單月同比從6.1%回升至7.6%。
其次，在消費方面，8月消費品零售總額同比增長0.5%，是今年以來的首次正增長。
第三，在外貿方面，出口連續5個月超預期，歐美經濟改善以及防疫用品出口仍是外需的主要支撐；而且，這一輪出口顯著好於歷史上全球性的衰退情形，主要是因為中國經濟在疫後恢復較快，填補了全球供應鏈受阻留下的空缺。
短期內通脹風險不大
從通貨膨脹的形勢來看，8月份 CPI（消費者物價指數）同比增速為2.4%（前值2.7%）。全社會的消費能力還沒有完全恢復，成為CPI保持在低位的主要原因。
具體到CPI的各個子項指標看，扣除食品和能源、反映消費者需求波動的核心CPI同比增速為0.5%（前值0.5%），目前依然低於2015年1月的低點（1.2%），顯示出消費需求整體偏弱；服務CPI同比為-0.1%（前值0.0%），反映出對疫情後消費者的線下生活習慣還沒有恢復到疫情之前，對服務業的需求不足；豬肉價格在8月高位回落，拉低了食品價格的漲幅。
在工業品供需狀況方面，PPI（生產者價格指數）8月同比降幅從上月的-2.4%收窄至-2.0%。這與需求回升的指標是一致的。從PPI回升的原因看，房地產投資保持韌性，對工業品需求恢復起到了重要作用。原油和螺紋鋼是影響PPI回升的主要因素，但二者價格9月以來又有所回落。
展望未來，商品的價格在年內有望繼續回升，但在總需求温和修復以及流動性政策逐步收緊的環境下，未來工業品價格不具有大幅上行的基礎，因此目前看也不具備PPI的通脹風險。收入衝擊降低低收入人羣的消費傾向，將是消費需求和CPI整體恢復的主要掣肘。
超額流動性收窄
金融是經濟的血液。從貨幣信貸的變化來看，人民銀行公佈的8月新增社會融資規模為 3.58萬億元，遠超市場預期（2.66萬億元），同比多增 1.38萬億元。其中，8月居民中長期貸款同比多增近1000億元，反映出了地產和汽車銷售持續高增長，而企業新增貸款持續改善，估計主要流向是基建和製造業中長期貸款，這是政策樂見的現象。
在經濟恢復的同時，M2與社融增速差已連續4個月降低，這意味着金融體系超額流動性的減少。超額流動性增減推動了資金進入和撤出金融市場。4月以來債券市場的下跌就與本輪超額流動性收縮密切相關。不過，近期人民銀行通過公開市場操作投放流動性，在資金量上滿足市場需求。
最後還值得一提的就是政策部門高度關注的就業指標。8月城鎮調查失業率降至 5.6%，較上月繼續回落0.1個百分點，已經明顯低於政府工作報告提出的“6%左右”的調查失業率目標。這一定程度上也支持了前述中國經濟向好的結論以及貨幣政策邊際收緊的行動。
“股強債弱”充分反映經濟恢復
從金融市場表現看，A股當中資源類、金融、汽車等受益於經濟回升的板塊在9月市場整體調整的格局中表現偏強，而大消費類板塊則走勢偏弱，前期受益於流動性寬鬆漲幅較高的科技股也難免承受估值壓力。
對經濟增長的樂觀預期目前已更加充分地被債券市場投資者接受。市場主流判斷2020年的經濟增長將在下半年恢復到5%-6%、全年恢復到3%左右的水平。投資者甚至已經在預期2021年由於基數低，上半年經濟增長有望達到 12%-15%，全年經濟增長達到7%。此外，債券市場“去槓桿”導致的賣盤壓力也已經隨着槓桿率大幅降低。
匯率方面，人民幣兑美元匯率在9月從6.9附近快速地升值到了最高6.75左右的水平。由於匯率描述了兩個經濟體的產出比價關係，因此近期人民幣的快速升值也從一個側面反映出，市場判斷短期內經通脹調整後的中國經濟名義增長速度相對美國而言偏強。中國債市對外開放也在三季度政策頻出。
固定資產投資需求將受拖累
金融市場投資是要用望遠鏡看未來，而不是用後視鏡看過去。專業投資者們勤奮研究，就是致力於發現經濟中更新的線索，用於支持未來的投資決策。
目前來看，基建與房地產相關的固定資產投資需求雖然分別還有積極財政政策落實以及居民中長期信貸的支撐在，但是未來均大概率減弱，並且已經有一些領先指標可以窺探。
8月水災褪去，基建投資月度增速卻連續第三個月下滑，這是水災因素無法解釋的。實際上，由於近期挖掘機銷量強勁，顯示上半年被疫情耽誤的工程項目正在加快進度趕工。因此，基建投資增速放緩有可能的解釋是政府的刺激意願下降，財政在籌資後因為各種原因投放速度偏慢。
債券市場的另一個主要“敵人”就是房地產投資。由於監管部門在8月發佈了房地產企業融資“三條紅線”，該政策執行後，房企大概率將減少拿地，建安投資也將在1-2個季度後承壓。若該政策按企業中報或三季報的資產負債表來執行，則房企融資很快將受限，因此我們預計房企將先減少拿地以支持存量項目施工；若該政策按企業年報執行，則房企為了達標，存在趕工促銷的動力，導致四季度建安投資增速反而可能加快，但隨後的放緩將更為確定。往上游看，8月土地成交回落幅度已在繼續擴大，整體下降至2019年同期的74%。
股債策略：均衡搭配
在經濟回升的途中，貨幣政策“走在了市場曲線前面”，實現了前瞻性的調控。人民銀行一季度應急式寬鬆推動利率大幅走低，但二季度開始邊際上收緊並帶動市場利率上升，近期反而通過重啓14天逆回購以及超額續作MLF保障市場資金供應量，銀行類機構的回購資金成本在近期保持平穩。
從全球看，私人部門繼續加槓桿難以為繼，政府成為唯一還有空間加槓桿的部門。中國私人部門加槓桿的空間也已十分有限，政府預算赤字則主要用於穩企業、保民生，而非強刺激。國債在9-10月供給壓力仍然較大，但淨融資量預計環比下降，難以為後續的社融和經濟增長提供更強的支持。
在經濟延續恢復但恢復速度與政策力度均下降的情況下，我們認為下一階段股票和債券更應均衡搭配。股市投資更需以業績為主線精挑細選，從能繼續受益於經濟增長恢復、估值較低的板塊中尋找機會，而新能源產業鏈、消費電子中面板、信息安全、高端製造等領域的長期投資機會依然值得長期關注。債券投資可以比之前更樂觀一些，考慮到利空因素已經比較充分地被市場消化，目前債市進入震盪階段，整體機會大於風險，我們估算對銀行而言債券性價比已顯著高於貸款，尤其是利率曲線短端和超長端的絕對水平對配置盤來説均已很有吸引力。轉債市場目前進入個券結構性機會階段，低估值偏債性大盤轉債補漲與新券alpha機會可以發掘。
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