Lombard Odier首席投資官：持有黃金的理由

在全球新冠肺炎疫情流行期間，隨着消費者支出的減少，越來越多的投資者開始將黃金視為一種投資組合對沖工具和風險分散工具，黃金市場的性質已經發生了改變。

3月中旬，隨着人們對新冠肺炎疫情的擔憂加劇，投資者開始尋求流動性，黃金價格暫時與其他資產價格呈聯動性變化，遭遇下跌。但當投資者明確意識到世界正面臨一場全球性流行病，金價便隨着各國央行大規模的金融資產購買計劃而上漲。從歷史上看，當美元貶值時，黃金價格可能會上漲。但近幾個月來，隨着全球投資需求的增長，貴金屬在所有主要貨幣中價格都有所上漲（見圖1）。2020年以來，黃金價格已經上漲了15%，7月17日的交易價格為1801美元/盎司。這已經接近了2011年9月2日的歷史收盤價1875.25美元/盎司。

在這種情況下，為什麼要在投資組合中持有黃金呢？極低甚至為負的政府債券收益率，不斷走軟的美元，最重要的是央行大規模的寬鬆政策，共同支撐起了這個金融需求。黃金與實際收益率（見圖2）之間的這種關係在過去十年一直存在，而最近央行的干預行為也促使人們在投資組合中配置黃金，使其充當風險分散工具的理由更加充分。此外，在投資者考慮疫情的長期影響時，他們可能會更加關注自己的主權債務敞口以及負債政府的償付能力，這進一步增加了黃金的吸引力。因為即使黃金不產生收益，而且儲存成本高昂，卻沒有信用風險。

金礦產量減少

所有這些因素為黃金價格創造了一個積極的環境，並增加了貴金屬作為投資組合對沖工具的吸引力。事實上，從歷史上看，這種寬鬆、低收益的環境可能會長期持續下去。英國央行（Bank of England）和國際貨幣基金組織（International Monetary Fund）最近就新冠肺炎疫情對各經濟體的衝擊發表了文章。這兩篇研究都引用了始於14世紀的證據，來説明此類事件引發的實際利率降低現象往往會持續數十年，而不僅僅是幾年。

多數大宗商品的價格是由供求平衡決定的。但就黃金而言，供應方面的威脅有時被誇大了。根據世界黃金協會的數據，2019年，金礦的供應量下降了1%。2020年第一季度，由於許多金礦在新冠肺炎疫情期間關閉，黃金供應下降了3%。疫情導致的中斷在第二季度愈演愈烈，部分深礦運作已無法獲得經濟效益，而新礦的運輸管線也無法抵消這一損失。精煉廠的關閉和更加複雜的物流鏈也使得金條和金幣的供應更加複雜。

然而，投資者不應過分關注黃金生產和供應的變化。與石油市場不同，黃金的供應並不短缺。地面上黃金存量還可以滿足相當於60年的供應量，另外，黃金回收的市場也十分廣大。

金飾和央行需求

對於近期金價走勢，一個更有説服力的解釋來自於需求來源的變化。全球需求是消費者在實物黃金上與金融投資黃金支出之間的平衡，由於經濟普遍萎縮，人們對金飾的需求在疫情期間大幅下降。2020年第一季度，來自中國的需求下降了近三分之二。中國是2019年全球最大的黃金消費市場，佔總購買量的28%。作為第二大市場的印度，仍在採取公共限制措施來控制疫情。中國和印度的黃金消費總量佔世界實物黃金消費量的一半以上。

與消費者需求下降形成對比的是，投資者在疫情期間增加了黃金購買量。根據世界黃金協會的數據，2020年上半年，黃金ETF增持了創紀錄的734噸黃金，價值約395億美元，比去年同期增長600%，比歷史上任何一年的全年流入量都要多。

2010年金融危機爆發後，各國央行改變了其長達20年的黃金淨賣出趨勢，此後也一直是黃金的主要買家，截至2020年6月的半年以來，全球各國央行購買的黃金約佔總體黃金開採供應量的45%。不過，今年各國央行已經從2018年和2019年的創紀錄水平放慢了購金步伐，部分原因是俄羅斯在4月份停止了購金。

提高適應能力

我們調整了戰略方法，為客户創建了專門的黃金配置。黃金可以持續增強投資組合的韌性，並加強資產配置的多元化。黃金的前景取決於人們在實物消費和金融投資需求平衡中的持續轉變，而投資者的需求在很大程度上受全球經濟復甦的情況影響，尤其是受實際收益率變化的影響。如果像我們完全預期的那樣，低至負收益率的環境將會繼續伴隨着疫情後全球經濟增長疲軟，那麼金融需求可能會抵消人們在黃金消費方面的需求疲軟。

我們預計，伴隨全球經濟前景改善，黃金價格將繼續受到支撐，一年內黃金交易價格應在1600美元/盎司左右。除非經濟復甦的速度超出預期，各國央行相信它們能夠安全地縮減或停止在資產方面的非常規刺激性支出，但這也意味着美聯儲隨後將提高利率。在大選年和目前的情況下，很難想象會出現此類場景。