中信證券：美國推遲養老金投資中國影響多大？

　　來源：中信證券

　　隨着中美博弈加劇，美國聯邦退休儲蓄投資委員會（FRTIB）宣佈將推遲“節儉儲蓄計劃”（TSP）旗下I基金轉投MSCI所有國家（除美國外）可投資市場指數（MSCI ACWI ex-US IMI）的進程。我們詳細拆解了美國養老金體系中各部分資金規模及本次事件對投資中國的潛在影響。美國養老金體資產規模超過30萬億美元，由3大支柱構成，其中第二支柱中的DC計劃和第三支柱IRA是海外股票投資的核心。目前FRTIB限制僅影響其第二支柱DC計劃的TSP部分，延遲轉投進程對A股和離岸市場的港股及中概股（A股對應6.5億，離岸的港股和中概股對應30億）增量資金的影響預計分別為6.5億/30億美元，整體影響較小。

　　隨着中美博弈加劇，美國延遲I基金轉投進程將對中國產生多大影響？

　　美東時間5月13日，FRTIB發佈聲明稱將押後TSP計劃旗下I基金轉投MSCI ACWI ex-US IMI的進程。我們詳細拆解了美國養老金體系中各部分資金規模。美國養老金體系資產總規模超過30萬億美元，由3大支柱構成。其中第一支柱為社會保障計劃，全名為老年、遺屬及殘障保障計劃（OASDI），金額約為2.9萬億美元（截至2019年，下同）。OASDI資金佔比不高，但在覆蓋範圍非常大，起到託底作用，因而對資產安全性的要求也非常高，只允許投資於無風險債券，並不涉及股票。

　　與股票投資直接相關的是第二支柱僱主養老金計劃，和第三支柱個人儲蓄養老（個人儲蓄賬户，IRA）。

　　第二支柱整體規模體量約19萬億，是美國養老金計劃的核心支柱，其中公共部門和私人部門分開，並分別有DB（Defined Benefit）和DC（Defined Contribution）兩種類型的計劃。2019年美國公共部門DB計劃6.7萬億美元，但沒有明確的投資於美國以外市場股票的比例。

　　第二支柱中的DC計劃是投資海外股票的重心。

　　公共部門DC計劃體量約為2.1萬億，通過共同基金可間接投資於股票，其中的TSP主要針對聯邦政府僱員，合計總規模達到約6540億美元，旗下共5只基金，其中海外股票（I基金）可直接投資與海外股票，由FRTIB管理。私人部門的DC計劃總規模約為6.8萬億美元，其中主導的就是401k計劃，規模達到6.2萬億美元，約2.2萬億美元資金通過共同基金投向股票，其中5700億美元投資於美國市場以外的股票。

　　第三支柱IRA總規模達到11萬億美元。

　　IRA相比第一、第二支柱更為龐大，以靈活的方式直接持股、或通過共同基金間接投資。截至2019年底，2.4萬億美元投資於股票資產，其中5740億美元投資於美國以外市場的股票。

　　本次FRTIB宣佈將推遲轉投MSCI ACWI ex-US IMI的進程，主要影響第二支柱DC計劃中的TSP的I基金，對A股和離岸市場直接影響不大。

　　當前，I基金為整體追蹤MSCI歐洲、大洋洲和遠東指數（MSCI EAFE）的被動型指數基金，其對中國股票投資的押後對A股和離岸市場（含港股和中概股）增量資金的影響預計分別為6.5億/30億美元，整體影響較小。

　　我們測算美國養老金中明確用於投資美國以外股票的資金至少為1.2萬億美元（美國公共部門及私人部門DB計劃暫不統計），以MSCI ex-US ACWI IMI指數中中國佔比估計，投資於中國股票的資金量預計超過1000億美元（其中88％為離岸中資股票，12％為A股）。

　　但值得注意的是，美國養老金絕大部分管理分散，運營機制相對市場化，美國政府進一步通過限制養老金來影響美國資金對中國股票的投資的難度很高。

　　風險因素：

　　中美衝突進一步激化；中概股監管趨嚴；海外資金流出中國股票。