抄底哲學:市場的不理性與買入時機

我們一直在反覆強調一個理念:

通過買公司股票賺錢是一件非常難的事，比你想象的要難得多。因為好公司極其稀少，難以捕捉，即使捕捉到了，持有的過程也很艱辛;而且就算能判斷公司的質地，如果沒有價格意識和給公司估值的能力，還是有可能虧錢。

這一講，我們要把這個理念再往前推進一步:即使你專業水平極高，既有定性衡量公司的能力，也有定量給股票估值估價的能力，結果依然可能很慘。因為市場的不理性程度，往往會出乎我們的意料。

信仰價值投資的同學，一定知道巴菲特那句經典的話，“要用五毛錢買價值一塊錢的東西”，這也是我們講過的安全邊際的概念。

但我們之前沒説的是，很多時候即使股價打了5折，也不意味着它就是安全的。如果在你看來值20塊錢的公司臨時跌到了10塊錢，而你買入了的話，接下來發生的，可能不是你期待的從10塊錢到20塊錢的“價值迴歸”，很可能是從10塊錢繼續跌到1塊錢的“價值毀滅”。

你可能覺得這是天方夜譚，我們來看個非常經典的例子。

美國著名的投資機構美盛集團(Legg Mason Value Trust)有一個傳奇的基金經理，叫做比爾米勒(Bill Miller)這位米勒先生有多傳奇呢?他旗下管理的基金從1991年起，連續15年戰勝標普500指數。你知道的巴菲特、索羅斯、彼得林奇，他們連續戰勝市場的時間跨度都沒有比爾米勒長。

結果，就在2008年的時候，傳奇的比爾米勒遇到了人生中最大的滑鐵盧。

你應該還記得，2007年爆發的那場次貸危機裏面，受傷最嚴重的就是銀行這類金融機構，以及房利美、房地美這樣的地產相關機構。

在這次大熊市裏，比爾米勒認為整個市場過度恐慌，導致價格下跌過多，所以他邊跌邊買、大跌大買，買入的全是類似貝爾斯登、美林證券、房地美、AIG、花旗銀行……這些後來差點倒閉的企業。

通常我們印象裏的大跌，一般就是跌個30%、40%,或者是“腰斬”，也就是跌掉一半。但當時這個金融危機，很多銀行股下跌的可不是這個量級。

比如在2007年，花旗的股價基本是五六十美元的水平。結果次貸危機的苗頭剛一出，花旗的股價就在三個月裏跌掉了一半。這個時候，很多人一看股價打了個五折，覺得這隻股票已經跌到位了，開始慢慢買入。這裏面就包括比爾,米勒。

後來花旗股價果然反彈了一些，但正當人們得意的時候，新一輪大跌開始了，花旗銀行的股價再次腰斬，並且一路沒有回頭……

等到2009年3月，花旗的股價從五十多美元跌到了最低，1美元。是的，你沒有聽錯，一家兩百年曆史、人人信賴的知名公司，在金融危機來到的時候，股價可以跌去98%以上。

股價跌了98%有多可怕呢?一個數據最為直觀:

股價下跌98%,等於股價下跌了50%之後，又跌掉了96%，換句話説，假設你對花旗銀行這家公司很瞭解，覺得股價跌了50%之後是個很好的買入機會了，你的投資有可能還會再損失96%基本上等於血本無歸°

所以，華爾街有一句經典諺語，叫做:Don't catch a falling knife o中文翻譯就是:不要接飛刀。意思就是，股票如果正在連續下跌的時候，如果你非要去撿便宜，結局可能像接一把下落的刀一樣，把自己割傷。

換個角度理解就是:不要幻想自己有抄底的能力。

而比爾米勒的經歷就告訴我們，即使是最有經驗的價值投資者，在“接飛刀”這件事上也可能大錯特錯。

下面有兩張圖，你可以感受一下當時那個驚心動魄的時刻。一張是花旗銀行的歷史股價，另一張是比爾米勒旗下基金的業績表現。你在圖中可以明顯看到:這隻基金的歷史表現有多麼好，又是怎樣在2008年“一夜回到解放前”的。

關鍵是，比爾米勒絕不是個例，在華爾街，試圖靠“抄底”來投資，最終導致“接飛刀失敗”的案例比比皆是。

比如另一位對沖基金巨頭大衞泰珀(David Tepper),曾經在金融危機時期掙到了40億美元，但之後在投資醫藥企業艾爾建(Allergan)的時候也抄底失敗，公司在他投資之後又跌了一半。

同樣的故事，也發生在潘興廣場的創始人比爾。艾克曼(Bill Ackman)、綠光資本的大衞艾因霍恩(David Einhorn)和無數最聰明的華爾街投資人身上……

為什麼“接飛刀”這麼容易失敗呢?原因就是:作為價值投資者，我們都相信價格雖然會和價值偏離，但最終都會迴歸。但問題是，沒有人知道這種迴歸什麼時候發生。

從常識來説，如果一隻股票非常搶手，那麼吸引的人會越來越多，更多的人買入會繼續推高股票價格;反過來也一樣，一直跌的股票在短期內會繼續跌下去--這就是所謂的在一段時間內市場自我加強的意願。

所以當“接飛刀”的時候，你很難判斷自己是接在了中間還是接到了最後;另外，由於有無數力量和因素在推動運轉整個市場，所以很多你覺得被低估了的股票，因為各種原因三五年甚至十年沒有價值迴歸，也是很常見的。但對於絕大部分投資者，我們很難等得起這個時間。

説到這裏，有些同學可能想問:巴菲特這樣的價值投資者也成功了啊，他們是怎麼做到的呢?

其實答案也很簡單:他們擁有一些我們普通投資者並不具備的，但十分重要的條件。

比如，很多同學可能都知道，巴菲特的投資帝國很大一部分是靠他旗下保險公司的浮存金來運轉的。

什麼是浮存金?簡單説就是你買保險的時候交的保費。一般保費都是提前交的，不出問題不賠付。這就意味着，巴菲特每天都有源源不斷的現金流進來供他投資，關鍵是這個現金流不但利息極低，而且好多年都不用還。

這意味着什麼?意味着如果巴菲特“接飛刀”暫時失敗，出現了浮虧，他不但不用慌張，甚至可以拿錢繼續買入，攤低成本，然後極有耐心地等公司的價值迴歸。但是你想想普通投資者可能有這種無限的彈藥和時間麼?

別説普通投資者了，就是華爾街頂級的基金經理，也要面臨着一兩年業績不好，投資者就要把錢贖回的壓力，所以所謂的價值投資、長期持有，説起來簡單，執行起來可真的不容易。

除此之外，巴菲特能做的甚至更多。

比如早先他投資過一個報紙公司叫《布法羅晚報》。當時由於經營不好，投資的價格非常便宜，完全可以算作一種“接飛刀”。這家報紙當年有個主要的競爭對手叫《布法羅信使快報》，兩家公司經常搞價格戰，弄得雙方都大幅虧損.

巴菲特當年投資了這個公司，五年之內總共虧損了1200萬美元，當時他的基金一年的利潤也就不到1000萬美元。

結果巴菲特做了什麼呢?他直接開始插手公司運營。

比如要求報紙的執行主編開設新版面，重新設計廣告報價機制、營銷方案等等，甚至每個月都親自檢查進展。幾年之後，《布法羅晚報》終於把《布法羅信使快報》拖到破產。

結果快報破產後的第一年裏，《布法羅晚報》就扭虧為盈，大賺1900萬美元。巴菲特這筆投資在經歷了漫長的浮虧之後，最終還是非常成功。

你想一想，通過投資能直接影響公司決策，糾正自己犯的錯誤，這種能力世界上有幾個人有呢?不但你我沒有，事實證明比爾米勒和很多其他專業投資者也一樣沒有。

我相信，有些同學肯定還是不甘心。“接飛刀”是挺難的，但是跌下來的價格是實實在在的，我們真的就沒有“撿便宜”的機會了嗎?

別急，還是有的。簡單説就是:接市場的飛刀，要比接個股的飛刀，容易得多。

什麼意思?你看，剛才我們説的花旗銀行這樣的公司，在極端情況下可以跌掉80%、90%,甚至95%以上，個股其實都這樣。但是，對於整個美股、A股、港股市場而言，你是很難見到這種極端的下跌的。

2008年這種幾十年不遇的金融危機，標普指數也“僅僅”下跌了37%左右，1987年10月29日的美國“閃崩”也不過是一天下跌23%,之後又開始緩慢地回升了。我們國家的滬深30。或者中證500,極端情況的跌幅也大概在50%這個量級。

所以我們還是多少能捕捉一點規律的。

對於一家公司來説，它的價值當然有可能迅速縮水，甚至最後破產倒閉，所以股價跌沒並不是不可想象。但對於一個市場，你很難想象，代表中國經濟，或者美國經濟最重要的幾百家公司，短期之內價值縮水80%,更別説95%了。因為一個市場，本質上是背靠整體的國力、人口、科技、生產力在作保證，而這些東西是不可能一夜之間消失的。

換句話説，如果哪天你真的發現美國股市狂跌90%,那可能一生中最重要發財的時刻就要來了

最後總結..........

1最好不要試圖抄底，因為迎接你的很可能不是價值回升，而是血本無歸。這是無數華爾街精英總結出的經驗--不要“接飛刀”。

2即使是抄底，也儘量抄市場的底，而不是個股。