3月9日，房產交易平台貝殼找房公佈了2021財年第四季度及全年財務報告。數據顯示，貝殼去年營收同比繼續增長，但GTV（總交易額）、淨利潤、毛利率等多項數據的表現不盡如人意，貝殼這張成績單絕對算不上完美。
和去年年初相比，貝殼股價、市值的下滑幅度也相當驚人。根據統計，過去一年貝殼股價一路走低，從1月份的78美元跌至年底的20美元左右，市值縮水近八成。
（圖片來自富途牛牛）
貝殼股價的暴跌是中概股過去一年慘淡表現的縮影，也和大盤的低迷脱不開關係。但部分核心財務指標的下滑，以及渾水的做空報告，還是揭示了貝殼的經營難點。
如今，行業寒冬依舊，交出最新成績單的貝殼，能安撫好投資者，重新徵服資本市場嗎？
貝殼財報詳解：營收增速放緩、毛利依舊疲軟從行情數據來看，資本市場對貝殼過去一年的財務表現，似乎沒有那麼悲觀。截止週三美股收盤時，貝殼股價上漲逾7%，在盤中一度跌至歷史低點13.16美元的情況下實現觸底反彈。
從核心財務指標來看，貝殼四季度以及2021年全年的表現有喜有憂。喜的是營收保持增長，在遭遇渾水做空這種不利事件影響的情況下能穩住基本盤、阻止股價持續下滑已實屬不易。但瑜不掩瑕，持續的虧損以及低迷的毛利率，仍是高懸在貝殼頭頂的達摩克利斯之劍。
1、營收端：保持增長但增速正在下滑數據顯示，貝殼2021財年總營收為807.52億，同比增長14.6%；備受關注的GTV則錄得3.85萬億，同比增長10.1%。從營收結構來看，現房交易和新房交易依舊是貝殼的營收支柱，四季度GTV分別為3546億和3568億，新業務總交易額僅為210億，佔比極低。
在價值研究所看來，能在行業寒冬中保持營收增長，貝殼已經相當不易。但深入來看，營收、GTV增速下滑是一個不容忽視的警示信號。
數據顯示，2020財年貝殼總營收增長53.2%，較2021年高出近四十個百分點。而從單季度的表現來看，過去一年，除了第一季度， 貝殼營收同比增速都較2020年出現下滑。
GTV的表現同樣令人失望，尤其是四季度7324億的數據，較2020年同期大幅下滑34.6%，退步明顯。
更令人擔憂的是，貝殼過去幾個季度的GTV表現都不穩定，甚至出現連續下滑跡象。根據財報，今年前三個季度貝殼GTV分別為1.07萬億、1.22萬億和8307億，同比分別增長224.2%、22.2%以及-20.9%。
很明顯，一季度GTV同比大幅增長主要得益於2020年同期疫情爆發導致線下交易近乎停滯，拉低了同比對比口徑。而在撇除疫情這一客觀因素的影響之後，貝殼GTV的表現難以達到市場預期。
在四季度GTV負增長、全年GTV增速下滑的情況下，貝殼的盈利狀況自然也不會太亮眼。
好的一面是，數據顯示，貝殼2021年全年淨虧損5.25億，經調整淨利潤為22.94億，四季度經調整淨利潤也達到4191萬，遠遠優於彭博此前預期的5.14億虧損。
然而，和營收、GTV等數據一樣，把對比區間放大就可以發現利潤增長放緩、毛利長期疲軟等老問題。
數據顯示，貝殼上一財年毛利潤為158億，同比2020年下滑6.2%，毛利率也從23.9%收縮至19.6%。而從各季度環比變化曲線來看，表現同樣不理想。
去年四個季度，貝殼毛利潤分別為48.16億、53.33億、28.0億和29.15億，四季度同比大幅下滑超46%。在毛利率方面，過去這四個季度分別為23%、22%、15.2%和16.4%，下半年退步明顯，且整體沒有太大起色。更重要的是，除了第一季度之外，其毛利率同比2020年都出現下滑。
如同文章開頭所言，貝殼這份成績單有亮點也有缺陷，絕對算不上完美。而資本市場之所以暫時對其抱有耐心，沒有誘發大幅拋售，恐怕還考慮到市場大環境的變化——和同行相比，貝殼已經算頑強了。
客觀地説，貝殼GTV、淨利潤等數據表現不佳不是個例，倒是市場大環境萎縮的縮影。
行業寒冬尚未過去，貝殼靠市佔率渡劫橫向對比來看，貝殼的主要競爭對手大都遭遇了營收、GTV等指標下滑的問題，且日子過得一家比一家艱難。
今年1月中旬，由於收盤價連續30個工作日低於1美元/股的警戒線，房多多收到了納斯達克發來的退市警告函。查看周線圖可以發現，自從去年10月12日（美東時間）股價首次跌破1美元之後，房多多的股價就一直萎靡不振，在1美元生命線附近徘徊，市值跌去近九成。
已經上市的房多多進退維谷，更多尚未上市的玩家則被堵在了二級市場的大門外苦苦等待。最有希望和貝殼分庭抗禮的安居客去年上半年向港交所遞交的招股書已經在10月份失效，此後便沒有傳出新的上市計劃。
此外，曾經將房地產經紀業務視作重要增長點的互聯網巨頭也紛紛偃旗息鼓：京東在2020年與中駿集團簽署合作協議進軍房產市場，可是雷聲大雨點小，過去這一年多不見新進展；字節跳動在去年年底宣佈分拆房產信息平台幸福裏，將資源收歸在電商等重點業務中。
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市場何以至此？
疫情自然是一個重要因素，但並非唯一原因。
從時間節點來看，在疫情爆發、全球經濟下行的大背景下，國內的房產經紀市場難以獨善其身。根據前瞻產業研究院的統計，過去兩年中國房產經紀市場滲透率僅提升不到兩個百分點，進步非常緩慢。其中，2020年的表現尤為慘淡，一季度行業滲透率甚至出現同比下滑。
空白研究院統計的數據則顯示，作為房地產經紀市場的主陣地，國內大多數一、二線城市的人店規模在過去兩年提升了50%-100%。行業玩家的快速增加明顯稀釋了客户資源和人均交易量，整個市場的擴張即將達到頂點。
然而，在疫情之外，從業人員在服務過程中展現的不職業行為，也導致消費者的不滿情緒與日俱增，間接影響了整個行業的發展。貝殼研究院統計的數據顯示，超過30%的用户認為中介的服務行為不規範，抱怨銷售人員服務水平低下的消費者比例也超過11%。
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此外，監管政策的變化也對房產經紀行業提出了新的挑戰。
根據價值研究所觀察，過去一年有關部門對房產經紀市場的監管整體趨緊，各地各級政府都出台了相應的監管細則，尤其是嚴格管控金融風險。
統計顯示，去年上半年有關部門相繼在北上廣深等一線城市開展實地調研，並主導出台各項政策整頓市場。去年6月份，銀保監會主席郭樹清更是直言，“防範金融風險依舊是房地產市場調控的終極目標”。
在具體政策上，去年二季度以來，杭州等多個重點城市的房地產中介行業協會相繼發佈公告，要求房地產經紀從業者不得臆測政策走向和趨勢，不跟風製作緊張氣氛，誤導客户預期。
值得一提的是，去年7月23日貝殼股價盤中閃崩30%，很大程度上就是受到住房和城鄉建設部等8部委聯合發佈的《關於持續整治規範房地產市場秩序的通知》影響。在監管層的調控下，貝殼等房地產經紀商的業務也面臨更大的不確定性，且整體交投活躍度下降會對其業務產生影響。
在價值研究所看來，和很多在疫情爆發後泡沫破裂的行業一樣，房產經紀市場也在這一場突如其來的災難中暴露了自身的種種弊端，放大了行業內部的發展矛盾，從而導致整體增速的下滑。
而對於貝殼來説，唯一值得欣慰的或許是過去幾年積累的超高市佔率，尚且能助其抵禦當前的行業寒冬。
將國家統計局公佈的新房/二手房銷售數據，以及貝殼財報中透露的交易數據進行換算，截止去年上半年，貝殼大約佔據我國房產經紀市場約20%的市場份額，是當之無愧的行業老大。其他諸如中原集團、易居集團和世聯行等老玩家，佔有率都在5%以下，遠非貝殼的對手。
在份額上能叫板貝殼一頭的平台不是沒有，但賺錢能力和貝殼比就不屬於同一水平。比如在體量上和貝殼最接近的安居客營收表現就有天淵之別，尤其是在新房交易市場。
招股書數據顯示，截止2020年底安居客平均月活躍用户為6700萬，活躍經紀人數為72.6萬，這兩項數據都遠超貝殼同期的4818萬和49.6萬。但問題在於，安居客的盈利能力、營收規模都被貝殼遠遠甩在身後。2018-2020年，安居客年營收分別僅為62.16、75.79和80.52億，對應的利潤分別為19.07億、23.06億和19.54億。
聯繫到前文提及的貝殼營收數據，就可以知道兩者之間的差距有多大。
不過，在行業整體萎縮的情況下，靠原有的市場份額抵禦風險終究不夠保險。去年5月份，就在阿里收到182億天價罰單的同一天，58同城CEO、安居客董事會主席姚勁波舉報貝殼存在涉嫌違反反壟斷規定，存在二選一行為。
面對競爭對手的反撲，加上行業大環境遲遲不見起色，貝殼需要未雨綢繆，及早為自己做好後路。
抵禦長期風險，大力發展新業務是關鍵事實上，早在2019年的新居住大會 上，時任貝殼CTO閆覓就向外界闡述過貝殼“以科技引領居住服務革新”的長期願景，以及依託智能物聯網等高新技術的新業務佈局。可惜的是，2019年底一場突如其來的疫情打亂了貝殼的發展節奏，某種程度上也拖慢了其創新業務的成長速度。
不過好在，貝殼熬過了兩個最艱難的冬天之後，終於在去年重新梳理出了創新業務的發展戰略——即官方聲明中提及的“一體兩翼”戰略。所謂一體，就是貝殼當前主營的房產交易業務，而兩翼則是承擔未來增長希望的智能新家居和租賃業務。
如何將自身的技術優勢、運營經驗移植到這兩項新業務之中，是貝殼接下來要解決的主要問題。
先來看智能新家居業務。價值研究所認為，從行業發展趨勢來看，隨着物聯網、大數據、5G甚至AI等技術的應用場景不斷拓寬，居住服務行業未來必然也會捲入數智化升級大潮之中。而在這一次轉型升級中尋找新的商機，便是貝殼的重要任務。
事實上，貝殼去年已經頻繁進行內部調整，意在重新規整資源，投入更多人力、資金在家居家裝業務之中。
去年5月份，貝殼旗下關聯公司北京久伴科技有限公司變更為北京貝殼家居科技有限公司，新增了家用電器、傢俱等經營範圍。一個月後，貝殼家居有限公司也在成都成立。如無意外，這兩家關聯企業將承擔全面管理貝殼家居家裝業務的職能。
目前，貝殼在家居市場的打法基本遵循“雙管齊下”戰略：一邊夯實科技實力，搭建高標準化、數智化的家裝家居系統，一邊鋪開線下渠道，積極開拓客源。
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在線上家居家裝系統的開發上，貝殼繼續主打科技牌，希望以AI、大數據賦能傳統家裝業務，代表性產品便是家居服務平台被窩家裝和AI家裝設計平台貝殼未來家。
在這兩款產品的研發、推廣上，貝殼都頻繁打出AI這張王牌，和其主營的房產交易業務如出一轍。前者的服務包括整裝、個性化產品、户型方案和家裝選材四類，都提供AI設計服務，甚至提供一鍵AI設計功能；後者也提供AI全屋設計解決方案服務，且更重視視覺效果，包含三維展示等功能。
至於線下渠道的搭建這方面，貝殼祭出了自營+併購頭部家居品牌兩步棋，快速擴大業務覆蓋範圍。
公開信息顯示，貝殼和國內頭部家裝家居品牌聖都家裝的併購案已經通過監管機構的審核。目前，聖都在全國30多座城市有業務佈局，總共開出了100+家線下門店。拿下聖都之後，貝殼將把前者的線下門店、客户資源和自身業務結合，以達到快速佔領市場的目標。
不過在價值研究所看來，貝殼家裝業務還有一個明顯的缺陷需要克服——供應鏈。
和房產交易業務主打平台化服務不同，家裝業務要想謀取更高的利潤空間，自營模式才是正解，但要想嚴格把控家裝設計、原材料採購和售後維護等各個環節，貝殼還需要建立一條穩定的供應鏈。
和發展勢頭迅猛的家裝業務相比，“一體兩翼”中的另一翼——租賃業務，在外界的存在感並不強，但在貝殼內部重要性一點都不低。
據媒體報道，貝殼去年在內部成立了惠居事業羣，多名VP級別高管調往任職，並從各地線下地推、運營團隊中抽調了部分資深員工加入，專門探索租賃業務。根據官方透露的資料，貝殼目前將北京、上海、深圳、成都、杭州、天津、蘇州等七個城市列為首批試驗地，陸續鋪開以長租公寓為核心的租賃業務。
但需要注意的是，自營長租公寓業務和貝殼此前的交易平台服務有很大差異：前者運營成本高、風險也更大，將對貝殼的資金鍊造成很大壓力。
根據調研機構WDCE的統計，算上前期獲客成本、裝修攤銷和税費，以及運營中的各項人力開支，長租公寓息税前利潤率只有10%左右，投資回報週期普遍為4-5年。聯繫到前文提到的財報表現，以貝殼目前的虧損狀態來看，控制成本是一個大難題。
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有鑑於此，價值研究所認為合作模式，是貝殼在初期的最好選擇。無論是拿房和裝修，還是物業運營等環節，貝殼都需要一個帶路人，助其快速適應租賃市場。
今年年初，貝殼和樂灣公寓達成合作，在上海徐匯開建首個青年公寓項目，據悉佔地面積達近4萬平方米，預計將提供近3000套出租公寓。此外，在運營端，貝殼也和同樣脱胎於鏈家的自如保持着合作關係，後者在集中式公寓建設和運營、生活配套等服務領域的環節，將為前者提供寶貴的經驗。
從自如、蛋殼等的經歷看，地產服務中介模式的長租公寓抵禦風險能力不高，且難以贏得資本市場的信任。所以貝殼選擇和樂灣合作，走萬科泊寓、龍湖冠寓的自持物業長租公寓路線，同時又融合自如在運營上的先進經驗，取兩家之長，或許真能取得意想不到的效果。
寫在最後回顧貝殼過去幾年的發展歷程，速度一直是一個關鍵詞。
比如在2017-2018年的擴張關鍵期，貝殼高舉“進軍中原”大旗，短短一年之內便在河南簽約了800家合作經紀商，將世家房產、匯天不動產、房快遞等河南一線經紀商全部收入囊中。其中，2017年9月份曾實現單月連開70家加盟店的輝煌紀錄。
短短一年時間，貝殼不僅實現了從0到1的突破，還以迅雷不及掩耳之勢迅速蠶食了當地市場的大部分份額，體現了其超強的執行能力和業務推廣能力。如今，在發展新業務的過程中，貝殼依舊想發揮自己的速度優勢，迅速搶佔市場、佔據有利地位。
當然，家居家裝和租賃市場的打法，行業生態和其主營的房產交易市場有很大差異，貝殼模式能否取得成功，還需要時間給我們答案。
在已逝貝殼創始人、原董事長左暉的口中，確定性一直是一個很重要的話題。兩年前，左暉曾在海南三亞舉行的新經濟峯會上表示：
“行業的確定性和安全感變得越來越重要，貝殼也希望給大家提供一種安全感，包括對客户，對店長、店東、經紀人的承諾。”
現在距離左暉離世，已經過去八個月的時間。在這期間，整個房產經紀市場陷入寒冬，貝殼也遭遇渾水做空，貝殼的處境無疑是艱難的。
但面對這種種不利局面，在董事長兼CEO彭永東的帶領下，貝殼新一屆管理層已經努力做到最好。在這段時間裏，雖然貝殼仍未解決營收增速下滑、毛利率疲軟等老問題，但也確立了“一體兩翼”的發展戰略，為未來奠定了基礎。
如今，貝殼亟需繼承左暉的精神，給投資者注入信心、提供安全感。希望被寄予厚望的新業務，真能不負眾望。