文 | 市值榜，作者｜連禾，編輯｜趙元
麻辣燙第一股要來了。
2022年2月23日，麻辣燙大王——楊國福向聯交所遞交了招股書，這家成立近20年，“覺得做餐飲還是自己做一把手比較踏實”而不接受融資的公司，最終邁出了上市這一步。
透過招股書，我們能清晰地看到這家急劇擴張的餐飲企業的真實面目，比如楊國福是如何做到近6000家店的？經常被認為“不健康”“不衞生”的麻辣燙，是不是一門好生意？擴張會埋下什麼隱患？
01 2C or 2B ?麻辣燙，原本是川渝地區船伕和縴夫的飲食，在歷史的演進中，逐漸成為“川味”的代表。
讓麻辣燙街邊隨處可見的，卻是東北人楊國福。當然，還有他的親戚張亮。
楊國福15歲就輟學，家中兄弟姐妹眾多，很早的時候，他就開始種地、放羊、養豬。30歲的時候，接地氣的楊國福遇上了有煙火氣的麻辣燙，他被麻辣燙的火爆吸引了。
可是麻辣燙太辣了，楊國福就嘗試改良口感，他用了三年的時間研究底湯和配方，降低辣度之後的麻辣燙征服了東北人，走出了東三省，走向了全國。
截至2021年9月底，全球有5783家名叫楊國福的麻辣燙。
可這些有着相同logo、相同裝修的底商，他們的經營權、所有權其實並不歸楊國福。除了上海的三家直營店，其餘的都是加盟商。楊國福負責品牌授權、前期的裝修服務和設備入場、統一的底料和部分產品。
在楊國福的收入中，超過90%來自加盟店，不過加盟費不是大頭，賣給加盟店裏的食材、調味品等才是重點。
這些食品類產品裏，既有楊國福自己生產的，也有采購後加價轉賣給加盟店的，毛利率分別在40%和20%上下。其餘的收入主要來自賣麻辣燙自熱鍋等零售業務。
所以，看似楊國福是 to C的餐飲業，其實人家玩的是 to B的供應鏈。毛利率上和餐飲業相差較大，更貼近供應鏈上的企業。
海底撈、呷哺呷哺、西北菜九毛九，餐飲業的這三家毛利率在60%上下，楊國福2021年前三季度毛利率為30.2%。頤海國際，海底撈的供應商，2021年之前毛利率比較穩定，在38%上下，2021年上半年毛利率下降至32.73%。
在生產上，頤海國際產品為自己生產，楊國福有生產有轉售；銷售上，頤海國際銷售給關聯方海底撈（比賣給第三方便宜）的收入比重降低，楊國福則是賣給加盟店；產品上，頤海國際有零售業務，楊國福剛起步，如果發力這方面，二者的模式將越來越近。
所以，從長遠來看，楊國福毛利率的提升將有比較明顯的上限。
加盟，做供應鏈的生意，能給楊國福帶來諸多好處。
第一，楊國福不需要承擔門店的人力成本和繁重的租金，不需要辛苦經營，就能獲得源源不斷的收入。
2019年，楊國福營業收入11.8億元，2020年，在疫情危機下，依然實現了11.1億元的營業收入。2021年，楊國福逐漸擺脱了疫情的影響，僅前三季度就實現了11.6億元收入，超過了2020年全年，同比上漲61%。
相應地，2021年前三季度，楊國福淨利潤2.02億元，同比上漲114%，超過2019、2020年全年淨利潤1.81億元和1.68億元。
第二，加盟店還為楊國福提供了充裕的現金流。
加盟店向楊國福訂購食材耗材等需要通過APP下單，下單時就需要完成支付。這也是楊國福的應收賬款週轉天數連一天都不到的原因。
而供應商一般會給楊國福30-60天的賬期。2019年、2020年以及2021年前三季度，楊國福貿易應付款項的週轉天數32天、42天及33天。
楊國福對現金流控制非常嫺熟，佔用上游的錢，下游又不拖欠。2019年以來，楊國福的經營活動現金流量淨額均在2億元之上。
第三，加盟，也是楊國福能迅速擴張的重要原因。
麻辣燙和火鍋一樣，沒有對廚師和菜譜的依賴，再加上統一供底料和部分產品，口味基本統一，標準化高，可複製性強。
也因為門檻低，競爭比較激烈，必須做出自己的品牌勢能才能勝出，加盟就是最合適的方式。楊國福依靠加盟的方式迅速擴張。
有多快呢？最快的時候，一年新開1467家店，一天四家的速度，助力楊國福坐上行業老大位置。2020年，在麻辣燙極度分散的行業格局中，楊國福還佔到了4.3%的市場份額。
但加盟制不是一本萬利，最大的隱患食品安全問題，也是餐飲行業的致命傷。
遠的先不提，2021年10月，北京消協通報了存在食品安全問題的連鎖餐飲門店數量，華萊士位居第一，楊國福居於第二。再往前，7月份，視頻博主暗訪楊國福門店時，發現食材被老鼠咬過後繼續使用等問題，多家門店被責令整改，警告處罰。
一方面，加盟商太多，管理難度大、成本高，另一方面，加盟商是楊國福的“衣食父母”，利益具有一致性，加盟商對食品安全衞生問題的注重會增加成本，減少加盟的意願，從這兩方面來看，食品安全問題將一直會是楊國福的“大患”。
02 不缺錢為什麼還上市？從當下的財務表現來看，楊國福並不缺錢，截至2021年底，用於理財的資金達5.1億元，佔總資產的43.6%。另外，公司也沒什麼有息負債，資產結構很健康。
躺着收加盟費、吃食材耗材差價的楊國福，日子過得很是滋潤，多次被報道拒絕投資人，現在為什麼要上市？
最重要的一個原因是擴張。
儘管增加加盟店，楊國福不需要出什麼錢，但是生產線升級或者增加需要錢，增加零售業務的品類也需要資金支持。
近期，楊國福在接受採訪時稱，未來5年將每年開1000家店，到2025年，會有9000家國內店和1000家海外店。
但這不是隻用錢就能砸開一道口子。
第一，擴張除了需要解決食品安全問題以外，還要考慮的是飲食文化。
截至2021年9月30日的楊國福店面分佈圖顯示，四川只有71家店，發源於四川的麻辣燙如今已經進不去四川。在喜辣的其他地區，如湖南、貴州、江西等地，店面也比較少。
辣對於味蕾來説，是一種強刺激，在這些地方，楊國福的麻辣燙很難討好消費者的五臟廟。
同時，在飲食文化比較久遠的地區，楊國福的店面也比較少。如喜歡麪食的山西陝西，有煎餅果子狗不理獨特風味的天津地區。
店比較多的一般是人口淨流入，或者本身就是美食沙漠的地方。前者如廣東，後者如河北。
不同地區人羣口味的偏好，是全國統一味兒的麻辣燙麪臨的一道隱形門檻。
第二，一線城市因為外賣比較發達，如果開店密度過高，單店之間的收入會受到影響，從而減弱加盟商的熱情。
以北京為例，現有171家楊國福麻辣燙，按照外賣覆蓋半徑5公里計算，北京市已經有1.34萬平方公里被覆蓋了。北京總共多大？1.64萬平方公里。麻辣燙在主市區的分佈，遠密集於懷柔、密雲等區。所以能容納的增量店面有限。再比如上海有194家楊國福，面積比北京小得多。
所以，低線城市才是容納楊國福萬家店的市場。招股書也表明，近年來，於低線城市運營是麻辣燙從業者選擇的具有強大潛力的拓展方向。
根據招股書的數據，2020年，楊國福對一線城市加盟商的單店平均銷售額為33.2萬元，二線城市為20.2萬元，三線城市及以下為16.6萬元。
隨着低線城市加盟商的增加，平均單店銷售額必定會下降，也就是説，一年1000家店擴張速度很猛，收入增長速度則不會這麼猛。
從擴張來看，楊國福選擇了向下。但從格調上，楊國福選擇了向上，並且對標星巴克，希望未來公司能像星巴克一樣線上線下多元發展，消費者吃到麻辣燙也能有榮耀的感覺。
楊國福和星巴克的共同點在於，一餐和一杯咖啡的價格差不多，而且都在做下沉。
不同的地方在於，星巴克進入中國時，我們在很多方面還落後於美國，藉助慕強心理和嚐鮮心理，星巴克成功將自己與“小資生活”綁定，這是一種深入人心的印象。
品牌從高端往低端走，是降維打擊，從低端向高端走，則無比艱難。星巴克是前者，楊國福是後者。
一方面要進入下沉市場找增量，一方面要擺脱低端的標籤，收入和品牌格調，恐怕不可兼得。