本文來源：時代週報 作者：黃嘉祥
教人炒股，也有虧損時。
據九方財富（09636.HK）發佈的上市後首份半年報，2023年上半年營收同比下降5.4%至8.61億元，主要是因九方智投旗艦版所得收益略有下降；歸母淨利潤-3780萬元，同比下降117.2%。
今年3月，九方財富在港交所掛牌上市，成為國內“ 證券投教第一股”。這是九方財富背後團隊拿下的第二個IPO，2016年，陳文彬、嚴明、陳寧楓帶領銀科控股在納斯達克上市，締造“大宗商品現貨第一股”，2017年收購上海九方雲智能科技有限公司（下稱“九方雲”）。2020年11月，銀科控股私有化退市，之後將九方財富剝離，2021年衝刺港交所上市，歷經三次遞表才掛牌上市。
九方財富2018年開始提供在線高端投教服務，數年內迅速崛起，成為國內最大的在線投資者內容服務提供商。這主要是踩上了2019年—2021年三年結構性牛市和短視頻興起的風口。九方財富2022年營收高達18.5億元，淨利潤4.6億元。雖説九方財富今年上半年陷入虧損，但也無法掩蓋這門生意暴利的特徵，公司毛利率為83.1%，而去年同期毛利率高達89.3%。
與高毛利率相對應的是昂貴的投顧服務費用。九方財富售賣產品的半年收費包括29800元、68800元、139600元等套餐，目前每名付費用户平均總訂單金額在3萬元左右。
為吸引用户購買“課程”，九方財富斥巨資買流量，造大V，加碼營銷，部分銷售人員往往以實戰、薦股、提供買賣點、用户賺錢案例等作為宣傳噱頭，滿屏幾乎是“漲停、浮盈xx萬”字眼，但這也遭到用户投訴、申請退款，質疑其涉嫌誇大宣傳、誤導性宣傳。
近年來，證監會持續加強對證券投資諮詢機構的監管執法。截至今年6月，有12家證券投資諮詢機構被暫停新增客户。在行業強監管和流量競爭加劇下，九方財富以往的打法是否還能維持業績高增長，這是公司當下面臨的主要挑戰。
近日，時代週報記者聯繫九方財富相關負責人採訪，截至發稿未獲回覆。
“高收益誘導”營銷模式惹爭議
宣傳賺錢效應，是九方財富銷售人員慣用的營銷手段。
“學員蔡先生浮盈10W+；華哥報喜浮盈10W+；陳姐報喜，單日浮盈7.7W+；太香了，內部節奏一波接着一波！這樣的賺錢效應，站在風口上僅僅需要幾個交易日—本週內部雙實戰班，要跟上內部一起試試嗎？”
這是九方智投助理近日發給時代週報記者的信息。自從加了九方智投助理的微信後，該工作人員對記者展開“轟炸式”營銷，平均每天給記者發送30餘條推廣信息，在其邀請進入的2個“某老師福利羣”中，同樣是密集推送各類“浮盈”消息，彷彿“付費進實戰班就能炒股賺錢”。
這位助理表示，內部一次一隻，明確給到教學買點+賣點+倉位，全盤跟蹤指導！從開始教學買入後，每個交易日都會給到詳細的教學指導，直到教學賣出！這就是內部vip更強的原因！“範先生加入半個月盈利過10萬+；吳姐加入前虧損20多萬，加入一個月浮盈5.2萬”。
來源：九方智投助理發來的截圖信息
不少個人投資者被所謂的“賺錢效應”所吸引，付費進入九方智投的實戰班。現實卻是殘酷的，沒有人能保證在股市穩賺不賠，有些用户交費進入實戰班後，買了推薦的股票出現虧損，因此投訴九方智投，涉及問題包括“不予退款，服務不到位，虛假宣傳”，並申請退費，有的用户甚至起訴九方智投賠償投資損失。
9月14日，一名用户在黑貓平台投訴稱，九方雲服務不到位，致使損失三十多萬，在本人持續虧損中誘導選擇其他推薦服務，陸續繳費12萬多，期間服務根本不達標，提出退款也是拖拖拉拉，拒不執行，要求返還全部支付款項。一位用户對時代週報記者表示，實戰班並非像宣傳的那樣，交費進去後買了推薦的多隻股票後均虧損，目前正在申請退款。
在交流的幾天中，前述九方智投助理發來的信息多是展示實戰班“戰績”，只發了一條信息提醒：“加入內部後我們也不可能做到每隻股票都好的，但是在內部會有嚴格的風控系統，就算做到不好的股票，當基本面和技術面出現利空，老師也會及時通知教學止損。”
上海久誠律師事務所主任許峯對時代週報記者表示，前述投顧公司員工的話術及行為明顯存在誤導性，即給人感覺購買服務後能賺很多錢，沒有同步明確提示可能的風險，因此該投顧機構存在誤導性營銷宣傳的嫌疑。
據《證券投資顧問業務暫行規定》第24條，證券公司、證券投資諮詢機構應當規範證券投資顧問業務推廣和客户招攬行為，禁止對服務能力和過往業績進行虛假、不實、誤導性的營銷宣傳，禁止以任何方式承諾或者保證投資收益。
在許峯看來，投顧人員在服務過程中，指導客户具體買賣交易點位的做法也值得商榷。此前規定是證券投資顧問不得通過廣播、電視、網絡、報刊等公眾媒體，作出買入、賣出或者持有具體證券的投資建議，假設投顧機構人員通過社交軟件私下點對點告知客户買賣建議，這是否違規需要監管部門認定。
實際上，在2019年4月，上海證監局對九方財富進行現場檢查，併發出了一份公告函，指出公司運營中存在投資建議依據的來源披露不足、若干僱員的誤導性宣傳等五個問題。該年5月，九方財富實施相關整改措施並提交整改報告。
近年來，證監會持續加強對證券投資諮詢機構的監管執法。2022年3月份，證監會撤銷兩家證券投資諮詢機構證券投資諮詢服務業務許可，原因為“提供、傳播虛假或者誤導投資者的信息；向投資人承諾收益等”。
證監會最新披露的一份名錄顯示，截至今年6月，有12家證券投資諮詢機構被暫停新增客户。這些被罰的投顧機構主要存在虛假宣傳、承諾保證收益、內控管理不完善等違規行為。
在合規的監管高壓下，九方財富這樣的“高收益誘導”營銷模式又將何去何從？
高企的退款率與上漲的獲客成本
營銷方式合規性遭質疑的同時，九方財富的退款率也高企。
據九方財富招股書，2019年—2021年以及2022年前十個月，九方財富的退款金額分別為0.45億元、1.46億元、3.83億元及5.09億元；退款率分別為9.8%、12.5%、16.1%及25.2%。
來源：九方財富招股書
九方財富招股書表示，公司退款率或會在市場惡化的情況下進一步上升。被要求向客户支付的退款，以及可能因處理退款及解決退款糾紛而產生的開支，均可能屬龐大款項，並可能對公司的現金流量、財務狀況及聲譽產生不利影響。大量的退款及退款糾紛亦可能產生負面報道，從而令公司聲譽受損，並轉移在經營業務的注意力。
2023年上半年，九方財富的退款率有所下降。財報顯示，2022年，九方智投旗艦版及九方智投擒龍版按付款金額計的退款率分別為22.7%及24.3%。2023年上半年，這兩大產品按付款金額計的退款率分別為14.7%及18.5%。
“退款率下降主要是由於在第二季度經濟狀況温和復甦，這在一定程度上重建了客户短期內對市場的信心及對投資決策解決方案的需求等。”九方財富在半年報中表示，預計在可預見的未來，公司的主要產品及服務退款率可能會繼續下降或維持在相對較低的水平。
與此同時，九方財富還面臨獲客成本上漲、流量競爭加劇的挑戰。
流量池是九方財富一路高歌猛進的核心所在。九方財富的流量池使用了各種媒體平台，主要包括傳統媒體、互聯網終端和MCN頻道（以金融自媒體IP為代表，在抖音等各社交媒體平台上運營），這是公司獲取流量及獲取客户過程中的主要動力。
在短視頻風口下，MCN頻道對九方財富總營收佔比迅速提升，目前已超八成。
招股書數據顯示，2019年，MCN頻道給九方財富帶來的訂單收入為5460萬元，佔總訂單金額的13.2%，之後佔比一路攀升，成為最重要的渠道，截至2022年前十個月，MCN頻道帶來的訂單收入達12.88億元，佔九方財富總訂單金額的85.2%。MCN頻道的付費人數也從2019年的1787人，漲至2022年前十個月的46298人。
截至2023年7月31日，九方財富共有328個在多個互聯網平台上營運的MCN賬户，擁有約3100萬名追隨者（訂閲者）。僅在截至2023年7月31日止30日內，公司即已獲得約2.52億次視頻或頁面瀏覽量。
流量池打法是九方財富迅速崛起的主要推力。2020年—2022年，九方財富營收分別同比增長了158.43%、104.88%、27.43%，淨利潤分別同比增長249.62%、169.52%、98.36%；毛利率分別為89.7%、86.7%、87.3%，接近貴州茅台毛利率。
不過，九方財富構建流量池的花費不菲，獲客成本逐漸抬高。
2019年至2021年，每名新付費用户的平均互聯網流量開支是5219元、9303元、6091元。2022年前10個月，這一數字已達14003元。九方財富互聯網流量採購開支也逐年增加，2019年至2022年分別為6700萬元、2.72億元、6.4億元、7.68億元。九方財富已經開始縮減互聯網流量採購開支，2023年上半年為4.02億元，低於去年同期的4.15億元。
來源：九方財富招股書
獲客成本變高，九方財富似乎也遭遇增長瓶頸。
2022年的營收僅同比增長27.4%，2023年上半年營收同比下降5.4%。2023年上半年，公司來自九方智投旗艦版的收益由同期的5.64億元下降8.7%至5.15億元，主要是因為2022年下半年的獲客相較同期減少；九方智投擒龍版的營收增長近乎停滯，僅較去年同期增加0.7%至3.46億元，主要歸因於每名付費用户的平均總訂單金額增加，其部分被付費用户數量的減少所抵銷。
另一個無法避免的現實是，九方財富面臨的流量競爭也在加劇，券商和投顧機構紛紛入場，並採用類似的商業模式。
“在過去以及未來可預見的5年左右時間，我們相信金融行業及金融服務行業的競爭本質還是用户獲取的競爭，也就是流量的競爭。在流量競爭的背後，產品競爭、服務競爭是最核心的變量，但當前階段市場主要機構之間並沒有顯著差異。”九方財富董事長陳文彬説。
九方財富的經營業績與金融市況息息相關，市場情緒變差將對公司的業務產生重大不利影響。“我們判斷在2023—2025年，有很大機會出現一輪大的牛市行情。在此預期下，相信公司會收穫超越過去三年的發展機會和空間。”陳文彬在2022年年報中表示。
陳文彬還提及，目前持有同類牌照的證券投資諮詢公司中，東方財富、同花順、指南針等上市公司，都有超越平均的估值，非常值得學習。
相比之下，九方財富股價仍處於“破發”狀態，其上市發行價為每股17港元。9月15日，九方財富股價上漲3.5%，報收14.80港元/股，總市值達68.98億港元。
復星恆利證券在今年3月的研報中指出，九方財富的商業模式仍有待完善，業績可預見性受限，可能抑制股價中長期重估空間，並且由於所在行業存在潛在監管風險，後續仍需觀察運營情況。