榮信教育IPO過會：大客户話語權高、業績增長乏力缺乏想象空間？
榮信教育的淨利潤率在同行業可比公司中最低。
撰文/劉雨辰
出品/每日財報
繼果麥文化、讀客文化成功過會和華夏萬卷暫緩審核之後，A股又將迎來新人——榮信教育，其IPO申請日前獲得通過。
根據《每日財報》的瞭解，榮信教育成立於2006年，主營業務為少兒圖書策劃與發行，以及少兒文化產品出口，公司目前擁有“樂樂趣”、“傲遊貓”兩個自主品牌。
根據開卷信息《2014-2020年上半年中國圖書零售市場專項研究報告》，榮信教育2020年上半年在少兒類圖書公司中排名第一，但少兒圖書碼洋的佔有率僅為3.70%，由此也可以看出行業格局非常分散，競爭壓力較大。
“分手”代價高
根據招股書披露的信息，2017年-2019年，榮信教育的營業收入分別為3.26億元、3.51億元、4.02億元，歸母淨利潤分別為3122.93萬元、4136.42萬元、4517.27萬元。2020年受到包括疫情在內的眾多因素的衝擊，榮信教育的業績出現增長乏力的情況，前三季度公司的營業收入和歸母淨利潤分別為2.57億元、2696.45萬元，分別同比增長-4.75%和0.80%。
除此之外，榮信教育的淨利潤率在同行業可比公司中也是最低的，2019年，榮信教育的淨利率為11.22%，而同期中信教育、新經典、果麥文化、讀客文化的這一數值分別為13.31%、25.97%、15.41%、15.59%，均明顯高於榮信教育的利潤率水平。
從經營模式上來看，榮信教育策劃的圖書分為授權版權圖書和自主版權圖書，這兩部分構成了公司主要的收入來源。2020年上半年，榮信教育自主版權帶來的收入在榮信教育收入中佔比40.65%，授權版權佔比59.35%，授權版權的佔比較大。
具體來看，公司與版權方簽署的授權版權圖書的授權協議一般為3-5年，協議到期後，版權方可以選擇續約或者將版權授予其他出版社或圖書策劃公司，但這其中存在很大的隱患。
成立於1973年尤斯伯恩出版社是英國知名的童書出版品牌，同時也是榮信教育多年的合作伙伴，此前尤斯伯恩與榮信教育就174本圖書籤署了一系列授權協議，授權後者在中國大陸地區獨家出版和銷售中文普通話（簡體字）版本圖書。2017年-2019年，尤斯伯恩相關圖書給公司分別貢獻了1.07億元、1.07億元、4323.7萬元的收入。
2019年，榮信教育針對授權協議即將到期的圖書與尤斯伯恩就續簽事宜進行洽談，但雙方在部分合作條款上難以達成共識。公司就繼續執行合同與尤斯伯恩多次溝通，但始終無法達成一致，雙方經協商於2019年6月17日就合同提前終止簽署了協議。
2019年，榮信教育從買斷式經銷商處召回了存量尤斯伯恩相關版權圖書，衝減當期收入157.41萬元，相關版權授權終止導致發行人召回存量圖書並進行銷燬，2019年產生的營業外支出224.48萬元。
與此同時，榮信教育還向尤斯伯恩出版公司支付了人民幣3800萬元的應付版税。綜合計算下來，榮信教育和尤斯伯恩“分手”的代價還是很高的，失去了這一個重要的合作伙伴也讓公司的業績受到衝擊。
事實上，加大自主版權業務的發展是化解這一風險的根本，榮信教育在報告期內也重點向這一方面傾斜。在2019年失去了尤斯伯恩之後，公司自主版權業務的收入佔比便從29.81%快速上升至44.16%。
大客户話語權高，募資用途存疑
“客大欺店，店大欺客”，這句俗語形象的總結了產業發展過程中關於企業話語權的問題，而榮信教育就存在這一現象。
成立於2010年的福建葫蘆文化是榮信教育的第一大客户，近年採購金額普遍佔公司營業收入的20%以上。同時，該公司也是榮信教育的供應商之一，榮信教育主要向其採購少兒圖書，年交易金額達數百萬元。
但從招股書中可知，榮信教育向葫蘆文化銷售圖書產品的折扣率低於公司整體折扣率，由此也導致公司對葫蘆文化的業務的毛利率也低於公司整體的綜合毛利率。產生這一問題的主要原因大致有兩個，第一，榮信教育存在向葫蘆文化進行利益輸送的行為，第二，葫蘆文化話語權較大，對榮信教育形成壓制，公司被迫讓利。從公開的信息來看，榮信教育和葫蘆文化並沒有存在利益關聯關係，因此，第二種可能性更大一些。
《每日財報》還注意到，葫蘆文化拖欠了榮信教育大量的賬款，截止到2020年上半年，葫蘆文化為公司貢獻了4178.20億元的收入，同期應收賬款餘額高達5560.55萬元，其中有1310.16萬元的逾期賬款。
這也導致了榮信教育的應收賬款比重遠遠高於行業平均水平，截止2020年6月底，中信出版、新經典、果麥文化應收賬款佔流動資產的比例分別為4.92%、10.07%、13.82%，而榮信教育的這一數值高達33.26%。應收賬款增長的同時現金流在逐步惡化，報告期內榮信教育經營活動現金流淨額分別為5570.09萬元、3582.01萬元、-1100.08萬元和-4579.09萬元，大幅下跌後轉為淨流出。
但客觀的來説，儘管榮信教育的現金流在惡化，但目前的資金面並沒有那麼緊張。報告期各期末，公司賬上資金分別為1.28億元、1.78億元、1.75億元、1.08億元，截至2020年6月底，公司的短期借款只有1700萬元，而且報告期內的資產負債率已由39.42%降至27.7%。而根據招股書，榮信教育計劃募集資金3.1億元，其中將拿出2.5億元（佔募投資金的80.65%）用於補充流動資金。既然如此，那麼大量的資金用來補充流動資金是否合理？為此，我們將繼續關注榮信教育。