醫藥細分賽道來到掘金時刻
作者 | 丁景芝
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9月17日，以藥明康德（603259.SH）、泰格醫藥（300347.SZ）為代表的CRO板塊大爆發，指數達到歷史新高，醫療服務指數大漲5.25%，當天醫療器械歐普康視（300595.SZ）、健帆生物（300529.SZ）、通策醫療（600736.SH）、國際醫學（000516.SZ）等都漲超10%或漲停。調整多時的醫療板塊終於要翻身了嗎？
醫藥行業近幾年來被認為是“牛股集中營”，不乏10年10倍的大牛股，諸如臨牀CRO龍頭泰格醫藥、疫苗股智飛生物（300122.SZ）、眼科龍頭愛爾眼科（300015.SZ）等都不同程度地實現了長牛，同時公司的業績也保持穩定高速增長。
但是自今年以來，A股醫藥板塊的表現卻並不理想。截至9月16日，諸多的醫藥股龍頭從年初至今已經腰斬，其中不乏醫藥板塊各細分賽道的龍頭企業，創新藥龍頭企業恆瑞醫藥（600276.SH）年內下跌50.66%，市值蒸發約3000億；體外診斷試劑龍頭安圖生物（603658.SH）年內下跌55.52%；生長素龍頭長春高新（000661.SZ）下跌超過47%。
巴菲特曾説，人生就像滾雪球，最重要是發現很濕的雪和很長的坡。一直以來被認為是長坡厚雪的醫藥板塊為何一片冰涼？近期有私募機構指出，以消費醫藥為代表的核心資產在經過半年時間的調整後，正在進入高性價比區域，佈局時機開始顯現。
那麼身處其中的投資人究竟是該大逃亡還是抄底入場？醫藥的投資邏輯是否仍然成立？
腰斬的原因
外部集採威脅、內部增長放緩，醫藥剛需邏輯仍在。
原來被認為是盈利小能手的東陽光藥為何被棄之敝履？
原因二是恆瑞醫藥今年上半年業績增速不及預期。上半年恆瑞醫藥營收132.98億元，同比增長17.58%，而淨利潤為26.62億元，同比增長0.37%。其2018-2020年的淨利潤業績增速分別為23.3%、31.16%和18.44%，今年業績平平也令投資人惶恐不已。“醫藥茅”恆瑞醫藥今年一季度曾一騎絕塵，市值一度超過6000億元，到現在已經被邁瑞醫療、藥明康德趕超，其中原因一是和集中帶量採購有關，6月份恆瑞醫藥的重磅產品造影劑碘克沙醇全國集採落選。抗腫瘤、麻醉、造影劑是恆瑞醫藥的三個重磅產品線，2020年三大產品線分別為恆瑞醫藥貢獻152.68億元、45.91億元、36.3億元營收，造影劑的銷售模式主要是toB，此次造影劑的集採失利，對公司未來的業績必然造成不利影響。
原因三則是關於創新藥新政襲來，7月2日， CDE發佈“關於公開徵求《以臨牀價值為導向的抗腫瘤藥物臨牀研發指導原則》意見的通知”，核心內容是以後國內創新藥申報臨牀，要和現有方案中的最優藥物做對比，頭對頭打敗已經獲批的最好品種，否則上市無門。這樣一來，某些想彎道超車的創新藥企業就要衡量投入的時間和精力是否值得了，這一政策能有效避免國內的創新藥靶點扎堆現象，真正讓藥企投入到創新藥研發工作中，不過也相應提高了國內創新藥研發獲批的門檻。
恆瑞醫藥的應對方式一是創新藥研發力度加大，二是加速出海。至於股價，恆瑞醫藥9月15日公開表示，二級市場的股價受多種因素的影響。公司目前8款創新藥獲批上市，數十個創新藥正在開展臨牀試驗，公司將繼續致力於發展主營業務，為股東提供更好的投資回報。
然而體外診斷龍頭安圖生物與恆瑞醫藥不同，安圖生物的業績在上半年出現較快增長，公司上半年實現營收、歸母淨利潤分別為16.78億元和4.13億元，同比分別增長39.13%和50.63%。那麼為何公司年內超跌五成呢？主要在於投資人對帶量採購的擔憂，尤其是8月份安徽省公告，擬組織開展臨牀檢驗試劑集中帶量採購談判議價，採購產品範圍涉及腫瘤相關抗原測定、感染性疾病實驗檢測等。在體外診斷市場的銷售模式中，一般儀器是贈送或者低價出售，試劑是企業的主要利潤來源，如果試劑納入全國集採，企業的利潤率水平必然會大幅下降。
從供需關係來看，醫藥產業是人的剛性需求，而中國的市場龐大，且正在邁入老齡化社會，醫藥產業的需求仍會逐漸放大。從這個角度來看，醫藥的投資價值仍在。
拐點已至？
醫藥估值進入高性價比區間。
從上面來看，醫藥企業估值下滑主要在於帶量採購政策的影響，自2018年以來，部分藥品、高值耗材開始帶量採購，隨之而來的是產品大降價，降價幅度超過50%，部分高值耗材例如冠脈支架甚至降價約93%。以價換量的主要目的是醫保控費，節省患者開支，但對於企業而言，在以價換量中找到企業的新機會需要時間。就目前而言，產品如果進入帶量採購，企業產品盈利能力必然受損。集採政策帶來的影響仍將持續。
另外需求是核心驅動力，長春高新自5月份創522元新高後，開始回調，市場蒸發超千億。但下跌的原因並非因為業績，上半年公司實現營收49.63億元、歸母淨利潤19.23億元，分別同比增長26.71%、46.85%，業績表現一如既往。此次下跌主要是公司賴以生存的產品生長激素被傳出集採及濫用的消息，令市場失去信心。今年上半年，主營生長激素的金賽藥業實現營收37.88億元，淨利潤18.59億元，佔長春高新整體營收的76.3%、佔整體淨利潤的96.6%。生長激素本身並非剛需，但是在焦慮的家長看來，身高和成績一樣，能提高一點是一點。因此投資人對長春高新的擔憂則是需求端在政策的影響下收縮或者在集採大潮中降價，從而影響企業長期的盈利能力。
醫藥行業的子行業眾多，醫療服務、生物製品、化學制藥、醫療器械等子行業的表現不一。
9月17日，首先迎來上漲的是CRO板塊上市公司，包括藥明康德、泰格醫藥、康龍化成等，在高度重視創新藥研發的時代，CXO企業行業也迎來高速發展機遇，創新藥新政策的實施只會短期影響到國內的市場，而國際市場不會受到波及，隨着行業政策的推進以及藥品質量標準的提升，行業的集中度將會進一步提升。
另外，創新藥企業含金量毋庸置疑的，10年10億的時間與精力的投入，從研發到臨牀、審批、銷售，且對企業的資本要求極高，同時風險也很大，即使過五關斬六將走到最後一步，也可能面臨失敗，多年辛苦付之東流。不過這也成為創新藥的競爭壁壘。
醫療醫藥板塊的機會一直存在，也不乏業績確定性高的好企業，在漫長的調整期後，企業估值也逐漸降低，至於是否合理，則要看市場情緒和信心。
從長遠來看，在掙扎中求生必然會去除糟粕，萃取精華，而長期資金也會在調整到一定程度時進行抄底。除非企業存在大的利空，使得原來的估值假設不再成立。細分賽道的機會仍舊存在，需要細心挖掘。