掃雷指南：以史為鑑防老千
多年以來，老千股就如同難以根除的畸形毒瘤，在港股市場興風作浪。從新手股民到投資大師，無數投資者在老千股面前折戟沉沙，損失慘重。
然而，即便人人都知道「防火防盜防老千」，卻始終難防老千也在「與時俱進，更新騙術」。原因在於人們過於重視已存在的騙術，卻鮮少去探究老千之道（本質）是什麼。只要有心，術是無法窮舉的，難免會防不勝防。而從道上去把握老千股的本質，才能真正防患於未然。
一、老千股發展史
老千股，取自粵語，顧名思義，是騙人錢財的股票，是由財技衍生出來的「由大股東或大莊家專門收割小股東或小股民的特別股票」。
從發展歷程來看，莊家通過財技收割小股東的行為，很早就在港股中出現。例如曾經的宏安集團（1222.HK），在1999年就通過炒作互聯網概念，短期內推高股價並實現高位配股集資1.9億港元，收割了一大批股民。
而香港股民也在多年與莊家的鬥志鬥勇之中，對細價股（一般而言，在港股市場中股價低於1元的股票被統稱為「細價股」，股價低於0.1元，則稱為仙股）形成了天然戒備。因此，在2007年以前，港股雖然每年有幾隻老千股暴漲暴跌，但總體來説佔比很小，風浪不大。
2007年是歷史的轉折點，這一年，老千們迎來了世紀狂歡。原來，隨着港股的繁榮發展，港股市場的投資者結構也發生了很大變化。除了香港本土的投資者外，來自內地和歐美的投資者也越來越多。由於缺乏對港股規則及香港眾多上市公司的瞭解，新進入者們往往容易被表面上低價的細價股所吸引，買入等待估值提升。
這些被爆炒的細價股往往風險頗高：有些管理有明顯瑕疵，例如公司主席被長期逮捕的環球動力（復牌當日暴漲405%）。有些早就有坐莊前科，例如2001-2005年間多次合股、削股本坑了眾多小股東的漢基控股。還有一些，是看起來清清白白但擺明了炒概念蹭熱度，高位配售的動機寫在臉上的準老千股……然而，當時正上頭的投資者們看不到這些風險，他們正帶着暴富夢，爭相成為老千股們的接盤俠。
老千股們也不負眾望，使出了各種招數，收割小股東於無形中。2008年之後，關於老千股的討論多了起來。被坑的投資者紛紛現身説法，總結出一版又一版的防老千指南，細數老千股招數：
頻繁資本運作：通過折價配售及供股、合股、並股等形式，實現高位拋售獲利、低位再融資攤薄小股東等手段反覆榨取小股東利益。
瘋狂利益輸送：以高息貸款為名，向大股東的關聯人士借款；以明顯不合理價格收購劣質資產或出售優質資產；大股東、管理層薪資奇高等。
輕業務重炒作：不重視公司經營，但注重各類概念炒作。例如改名系，什麼概念火蹭什麼公司名，動輒以「中國XX」「XX控股」「XX區塊鏈」等命名；納入指數系，炒作資金哄抬股價，把市值買到膨脹虛高，直到符合納入指數標準，吸引散户高位接盤。
財務造假：通過虛構收入、轉移費用、虛增資產和漏列負債等多種手段做高業績。
然而，正如前面所説，只要有心，術是無法窮舉的，難免會防不勝防。回顧歷史，這防老千股的第一道，便是要記住——浪子難回頭，不要寄希望於騙子改邪歸正。港股知名投資人湯財每年會更新一個老千股列表，把曾經出現過劣跡行為的老千股分級列入黑名單，名為不具投資價值股票。
活用黑名單，不碰前科股。為了加深這個認知，我們來看多一個典型騙子的十年曆程——宏安集團（1222.HK）。（注：只針對1994-2004年間，對於該公司的現狀，此處不做評價。）
財技1：做高業績衝上市。1994年宏安集團上市前，公司大賺3800萬元，1995年宏安集團上市後隨即回落，僅賺3456萬元。其後一直變差；多元化之後，1997年宏安業績轉盈為虧，虧損1773萬元，1998年再虧損6768萬，1999年業績更差……
財技2：蹭熱點炒高股價，高位配售集資。1999年下半年，宏安集團高調炒作互聯網相關概念，熱炒之下宏安集團股價在6天內狂漲11倍，從0.25元仙股價，直飛3元高價。此後的1999年7月、2000年2月、2000年3月，2000年7月，宏安集團五次配股，融資超2億元。
財技3：大搞收購、挪移資產、配售集資等多招混用。2001-2004年，宏安集團通過多重交易關係收購中藥企業位元堂（0897.HK），期間多次配售集資及挪移資產。而位元堂此後也成為香港臭名遠揚的老千股。
財技4：大比例合股、削減股本。2002年10月，宏安集團將每股面值0.01元的已發行股份，150股合併為1股，再把每股合併後股份削減股本1.4元，維持每股0.1元，股本減值所得的一1.1億元落入公司盈餘賬户。
典型老千如宏安集團，確實是十年如一日，創造各種機會炒高股價，也從來毫不猶豫地高位配售集資、低位合股削股、趁亂騰挪資產，收割小股東於無形中……
因此，作為小股民，第一個簡單又高效的防老千策略就是——遠離所有曾經的老千。
二、老千股何以能如此猖狂？
不過，這些所謂的老千慣犯最初為何會出現，且多年以來橫行霸道無人能管？再者全球股市那麼多，為何老千股偏偏是港股市場獨有呢？
個體之間有差異是正常，出現羣體性差異，往往是制度的問題。把眼光聚焦到香港股市的監管制度，會發現其賦予了上市公司「過度而低成本的自由」。這便是港股獨有老千股的本質原因。
1、低門檻的IPO註冊制，缺失的集體訴訟制度
與A股的核準制不同，港股新股發行使用的是註冊制。在此制度下，發行人需要將與證券發行有關的一切信息和資料向監管機構申報，而監管機構只負責對註冊文件進行形式審查，不進行實質判斷。
然而，與同樣採取註冊制的美股也不同的是，港股的註冊制缺失了重要的集體訴訟制度。這意味着不僅監管機構不對註冊文件的實質負責，發行的公司也幾乎免於監管。即便是投資者懷疑公司發行材料造假，也難以發起訴訟維權，只能「為自己的投資決策負責」。
2、再融資監管寬鬆，公司得以頻繁大比例配股、供股
通過註冊制上市，並不足以成為「老千股」。「老千股」的套路之所以能夠成功進行，與大股東可以在短時間內進行大規模減持、能夠大比例的且以較深折價進行再融資（如供股）是分不開的。
基於方便經營困難公司及時融資解困的考慮，港股的再融資制度非常寬鬆。這也給了老千股們操作的空間。
（1）閃電配售
發行新股形式，只要事先在年度股東大會中獲得一般性授權，年度內20%以內新股、最多20%折價配售，均可以實現「閃電24小時配售」。
（2）大比例、大幅折價供股
供股，是指向現有股東作出供股要約，使其可以按照目前的持股比例認購證券，通常會低於市價。如果現有股東決定不行使供股權，也可以將供股權掛到港交所交易。
大幅折價供股極大損害小股東利益，但根據港股《上市準則》，只有當供股會導致發行人的已發行股份數或市值增加50%以上時，才需要股東大會批准；當供股比例在50%以下時，則無需股東大會授權。
同時，港股供股所需時間不長，從公告日到最終發行結果公佈，一般平均用時在60天左右。
（3）法無禁止即可為，事後追責力度卻不夠
相比嚴苛的審批制度，港交所的監管理念是「儘量不干涉市場自由，主要通過事中監察和事後追責來懲罰壞人」。
這種制度的好處是保障了自由，提高了資本市場的效率、同時可以防止監管者可能滋生的腐敗與尋租；但代價是不能把壞人在事前擋在門外。而從歷史上看，老千股的時候追責並不嚴格，老千股被迫停牌的比例並不高。
三、現狀
於是，在制度寬鬆、懲罰力度不大的監管背景下，老千股們繼續在港股市場上興風作浪；而投資者們也逐漸形成「惹不起、躲得起」的對抗戰略。港股小市值股票逐漸成為無人問津的領域，日均交易量和成交額越來越低。這或許與港交所最初設置寬鬆制度方便小公司融資的初衷相悖，卻是市場自由選擇的結果。
時間就這樣來到了2017年6月28日，這一天，香港老千股集體跳水，當天跌幅最高個股中國集成控股跌超94%，收盤跌幅超過20%的個股多達24家，其中主板16家，創業板8家。總計市值從26日的607.99億元跌至123.39億元。
2018年，港交所針對停牌釘子户、殼股炒作、老千股套路等問題先後出台多項政策，包括「長期停牌公司強制除牌規則」、「券商孖展融資收緊準則」、「禁止大規模配股等方式借殼上市"、「禁止一些高度攤薄效應的再融資」、「收緊供股及公開發售，規定所有公開發售須取得少數股東批准」、「加強對股本集資所得款項用途的披露要求「等等。
終於，港交所出手補上了當初所設的上市和再融資制度中的相關漏洞。近兩年來，隨着新規則的生效和執行，港股猖狂的配售、供股和炒殼股熱潮消退不少。然而，正如前文所説，騙子幾乎永遠不會消失。規則總是有所缺漏，漏洞總會被有心人士捕捉，新規則之下也會不斷湧現新騙術。
一方面，老千們繼續在更新後的規則之下炒概念、炒MSCI指數、控盤拉高股價……2019年以來，仍有十幾只暴漲暴跌的老千股爆出。
另一方面，港交所2018年改革還推出了兩個重磅新規則：允許雙重股權結構公司上市，允許未盈利的生物科技公司上市。這是一個全新的制度，它很有可能被一些「聰明人」所利用。
於是又回到防老千股的第二道——洞察上市公司相關運作的核心動機。是發展業務，與中小股東共享利益；還是大筆撈錢，拋棄小股東。或許未來，老千們還有更多層出不窮的招術，但萬變不離其宗，小股東們心裏該有一根弦。
總結
此外，在市場情緒高漲之時，投資者水漲船高的風險偏好也是老千股不時捲土重來的助力之一。從長時間線來看，2007年、2014年和2017年三個牛市階段，也是老千股頻出的時間段。
心裏有這幾根弦，防老千股便不再是多難的問題。道悟明白了，如何千變萬化的術也騙不了你。
參考文獻：
1、2008.07.29 徐旭《另類地產投資：香港街市大王的淘金術》
2、2007.06.29 楊志傑《細價股也瘋狂》
3、2017.05.01 中金策略《港股普及系列（2）：詳解港股「老千股」》
4、2017.06.28 東方財富網《慘烈！港股老千股集體閃崩 》
5、2016.09.08 新浪港股《湯財答「天下無敵」先生：如何打擊香港老千股》
6、2016.09.11 李小加《投資港股如游泳宜由淺至深 謹慎規避老千股》
7、2016.09.29 新浪港股《湯財評李小加老千股文章：有些説法使人心寒》
編輯/emily
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