2022-04-18浙商證券股份有限公司馬莉對比音勒芬進行研究併發布了研究報告《比音勒芬跟蹤點評：Q1開局亮麗增長領跑，拓店加速+品類升級推動全年高增》，本報告對比音勒芬給出買入評級，當前股價為23.39元。
比音勒芬(002832)
投資要點
事件：公司公佈年報及一季報，21全年收入27.2億（+18%），歸母淨利6.25億（+25%），單21Q4收入7.5億（+3%），歸母淨利1.65億（+10%）；22Q1開局亮麗，收入8.1億（+30%），歸母淨利2.13億（+41%），展現領跑服飾行業的高增長。
強產品力支撐21年全渠道高增。作為主打中高收入男性消費羣體的高端運動時尚
品牌（男裝佔比超過70%），由於設計感（色彩及花紋元素更適合公務員、企業高管等目標消費羣體工作及生活場景需求）、版型（遮掩亞洲人肩窄、中年腹部易突出等特點）、面料（韓國、意大利進口，舒適度高、垂墜感強、易打理）都非常貼合目標客羣需求，且相對其他運動時尚類海外老牌男裝渠道更為下沉，比音勒芬品牌客户粘性極強（老客單次消費連帶率3以上，70%消費來自老客），21年VIP數量已突破70萬人，目前在各百貨中心男裝樓層穩居前三甚至第一，帶動消費環境波動下仍然持續強勁的增長表現。
分渠道來看：1）直營渠道21年收入19.1億（+17.5%），佔到公司總收入比重70%，渠道數量532家（+9.5%），零售折扣進一步收窄下毛利率達到81.1%（+2.9pp）；2）加盟渠道21年發貨收入6.8億元（+18.6%），渠道數量568家（+15.2%），毛利率68.9%（+1.2pp，來自品類持續升級）；3）以庫存處理為主的電商渠道21年收入達到1.23億（+24.8%），毛利率恢復至50.9%（+13.3pp）。受益線下渠道的單店效率提升以及毛利率向上，公司21/22Q1淨利率分別達到23.0%/26.2%，同比提升1.3pp/2.1pp，帶動利潤增速快於收入。
渠道高盈利水準推動22年拓店加速。截至2021年末公司渠道數量達到1100家（較年初淨增121家），在此基礎上2022年預計淨增180家，成為少數連續4年保持快速渠道淨增的高端品牌。渠道的快速增長來自於產品和品牌力支撐下的渠道高盈利能力，從經銷商草根調研來看比音勒芬品牌經營利潤率可以達到20%水準，在男裝品牌領域非常優秀。
22年高爾夫系列單獨開店及T恤單品策略值得期待。作為擁有高爾夫基因的運動時尚品牌，高爾夫系列過去多以球會店/商場門店少量SKU陳列方式進行銷售，鋪貨比例佔比不到10%，但22秋冬訂貨會開始，高爾夫系列在新韓國設計師主導下產品時尚度提升、SKU更為豐富，成為訂貨反響最好的系列，除加盟商訂貨外，公司計劃從22H2開始單獨為高爾夫線開闢專業門店（直營為主），進一步提升高端人羣觸達。除高爾夫線外，公司強勢品類T恤已在18-21年取得同類產品綜合佔有率第一（來自中華商業聯合會統計），22年將針對該品類開展引領戰略升級，進行重點推廣並拓寬價格帶，以引流更多年輕客户體驗品牌產品。
盈利預測及估值：我們認為公司通過持續深耕運動時尚領域，打造了精準的產品定位並持續進行多元化的品宣投入，帶動渠道質量持續提升、高速增長同時營運週轉效率提升勢頭也非常明顯，未來成長空間充分，預計公司22~24年歸母淨利潤8.1/10.3/12.5億，對應增速30%/26%/21%，對應PE16/12/10X，看好賽道及成長性繼續推薦，維持“買入”評級。
風險提示：疫情反覆影響消費信心、新品牌拓展不及預期
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，天風證券範張翔研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達97.89%，其預測2022年度歸屬淨利潤為盈利7.15億，根據現價換算的預測PE為17.99。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有10家機構給出評級，買入評級10家；過去90天內機構目標均價為33.59。證券之星估值分析工具顯示，比音勒芬（002832）好公司評級為3.5星，好價格評級為3.5星，估值綜合評級為3.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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